国金证券：中国重汽 08年机会大于行业

　　基本结论

　　近期中国重汽股价经历大幅下跌，其主要原因在于重汽集团香港上市让投资者对A股资产是否会边缘化产生担忧，同时重汽香港首日跌破发行价也对国内市场情绪产生负面影响；

　　我们详细解释了重汽香港和国内A股上市公司之间的主要区别和联系，并认为A股资产的业务和盈利都直接、显著的影响重汽香港的业绩，是重汽集团利润增长的核心驱动力，未来不太可能出现A股公司不赚钱、重汽集团业绩大幅上升的现象；

　　但同时A股中国重汽在公司治理结构方面确实存在较大的缺陷，与集团公司关联交易过大，我们认为这是重汽集团未来必须解决的问题，解决的途径就是重汽集团在A股整体上市；

　　我们依然看好中国重汽在重卡行业的发展前景，在08年重卡行业增速回归平稳的预期下，我们认为由于产品明显的竞争优势和海外市场占领的先机，其个股机会大于行业；

　　我们预测公司08年将销售重卡85,577辆，同比增长26%，较07年绝对销量增加17,825辆，其中约8,000辆增量来自于海外出口市场。同时由于公司08年所得税率下调为25%，公司业绩将增厚14.6%。

　　我们预测07-09年EPS分别为2.000、3.116和3.747元，显著高于市场平均预期的2.050、2.586和3.254元。我们维持公司85.69元目标价位，对应08年动态市盈率27.5倍，目前股价的大幅下跌为公司带来了明显的投资机会，我们维持“买入”建议；

　　中国重汽A股与香港红筹的关系

　　A股上市公司是中国重汽整车业务的核心资产

　　与潍柴动力“A+H”同股同权所不同的是，此次中国重汽是以集团资产在香港整体上市，核心资产包括“63.8%卡车公司（整车）+100%商用车公司（整车）+100%济南动力（发动机+车桥）”，而国内A股上市公司资产仅仅是“100%卡车公司+51%车桥”，但却是集团最重要的核心资产；

　　整体上市后的重汽香港与目前的潍柴动力拥有非常相似的完整重卡产业链，所不同的是重汽香港整车实力强于潍柴动力控股的陕西重汽，而潍柴动力拥有法士特变速箱资产，并且在动力总成领域的实力强于重汽香港，其盈利能力高于重汽香港；

　　如何看待中国重汽A股与香港红筹股的关系？

　　目前市场较为担心重汽集团赴香港上市后，A股上市公司可能存在被边缘化、转移利润等风险，我们认为应当理性看待这一问题：

　　根据重汽香港招股书数据，07年1-9月重汽香港实现净利润1,074百万元（含少数股东损益），而同期A股中国重汽净利润为651百万元，占集团利润的61%，以重汽香港持股63.8%和归属母公司净利润计算，A股资产为重汽香港贡献的净利润约为323百万元，占母公司净利润的39%，因此无论从业务重要性和利润贡献度来看，A股上市资产都是重汽集团的核心资产；

　　中国重汽与潍柴动力盈利模式最大的不同在于前者以整车销售为业绩驱动核心，而潍柴动力则以动力总成为主。目前A股上市公司销量占集团比重为84.7%，净利润贡献接近40%，A股资产的业务和盈利都直接、显著的影响重汽香港的业绩，是重汽集团利润增长的核心驱动力，未来不太可能出现A股公司不赚钱、重汽集团业绩大幅上升的现象；

　　此次重汽香港募集资金投向中，直接投资于A股公司的资金规模约700百万港元，还可间接受益于研发、海外市场开拓和偿还贷款等投项，对A股投资者而言是利好；

　　但同时A股中国重汽在公司治理结构方面确实存在较大的缺陷，与集团公司关联交易过大，我们认为这是重汽集团未来必须解决的问题，解决的途径就是重汽集团在A股整体上市；

　　在08年行业平稳的情况下，中国重汽销量增速将高于行业平均水平

　　我们认为08年重卡行业增速回落至15%：

　　尽管目前对今年重卡爆发性增长的原因统一为计重收费的影响，但我们认为这只是触发因素，我们还要看到07年1-9月全国公路货运量和周转量分别同比增长12%和17%，是过去20年中增速最高的一年！

　　此外，根据交通部的统计数据，06年底我国重卡保有量为174万辆，仅比02年增加了25.7万辆，年均复合增速仅为4.1%，这意味着货运行业正在加速淘汰不符合行业标准的超载车辆，重卡销量的大幅增长并没有造成运力的过剩；

　　因此，支持重卡增长的关键还是需求旺盛，中国公路网络的不断完善推动公路货运的蓬勃发展，这些核心因素在08年不会改变，所以我们认为08年由于重卡销量高基数效应，行业增速将回落至15%左右，但行业景气度依然在高位；

　　08年公司产能瓶颈问题将得到有效解决：

　　汽协统计口径下，07年1-9月重汽集团销售重卡78,116辆，同比增长76.2%，市场份额20.8%，位居行业首位，但公司产能瓶颈问题也非常严重，9月底卡车公司、杭发、桥箱公司的产能力利用率分别为133%、106%和116%，受产能制约，公司部分订单流入竞争对手中；

　　预计08年公司整车和发动机产能将由目前7万辆和10万台提升至12万辆和14万台，产能瓶颈问题得到有效解决；

　　我们认为08年行业进入平稳增长后，中国重汽的销量增长将高于行业平均水平，其背后的驱动力来自于公司明显的产品竞争力和海外市场掌握的先机：

　　06年以来各家重卡企业纷纷推出新一代重卡，重汽HOWO、一汽J6、东风天龙、陕汽德龙，而其中能够实现新产品产销规模大幅上升、产品售价明显高于竞争对手的产品只有中国重汽HOWO，07年上半年中国重汽产品均价为24.1万元，远高于陕西重汽和福田汽车，整车毛利率（A股公司，不包含发动机）接近14%，明显强于陕汽和福田汽车；

　　因此当行业再难出现类似07年爆发性增长的情况下，我们认为拥有产品竞争力的中国重汽表现将优于同业竞争对手；

　　中国重汽在海外市场的开拓步伐是行业中最快的，公司于02年开始布局海外市场，03年开始出口，目前集团已成立进出口公司（负责非洲、中东），香港销售公司（负责东南亚）和北方出口部（属于上市公司，负责俄罗斯），经过6年的努力，公司07年出口规模已超过1万辆，我们认为08年中国重汽的出口有望达到2万辆，这是支持公司08年销量继续增长的第二个因素；我们对于中国重汽的业绩预测显著高于市场平均值，明年个股机会大于行业。

　　我们预测公司08年将销售重卡85,577辆，同比增长26%，较07年绝对销量增加17,825辆，其中约8,000辆增量来自于海外出口市场。同时由于公司08年所得税率下调为25%（07年前3季实际税率33.74%），公司业绩将增厚14.6%。

　　我们预测07-09年EPS分别为2.000、3.116和3.747元，而市场平均预期为2.050、2.586和3.254元。我们认为中国重汽08年的个股机会大于行业，维持公司85.69元目标价位，对应08年动态市盈率27.5倍，目前股价的大幅下跌为公司带来了明显的投资机会，我们维持“买入”建议；

　　作者：李孟滔 国金证券 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。