风电产业发展已成“席卷全球、劲吹中国”之势，预计未来15年内全球与中国的风电装机量年均复合增速分别达20%、26%。在人类应对能源安全与气候变化的双重压力下，风电凭借技术相对成熟、最具商业化规模应用的比较优势，已从各种可再生能源的发展中脱颖而出，预计至2020年可占电力装机量约10%，国内风电设备年产值已逾百亿元，为风电企业提供了历史性的掘金契机。
公司核心竞争力为整机设计与系统集成能力。公司创始团队为国内最早介入风电场开发建设与运营的开拓者之一，二十余年的行业经验积淀了国内领先的专业技术与项目管理能力。公司目前采取“研发、市场”两头在内，“零部件配套加工”中间在外的经营模式，公司的发展战略目标是成为国内领先的风力发电系统方案供应商。
募股资金项目分析：公司1.5MW机型技术成熟且经过前期市场检验，预计三大生产基地二年内达产后单班产能可达600台/年，可有效缓解目前“订单饱满、产能不足”问题；2.5～5MW机型的研发项目有助于公司在风机更新换代加快竞争中占据市场主导地位；风电场开发项目可以帮助风电场投资者降低市场风险从而带动公司风机销售并获取项目股权转让收益。
公司面临的主要风险：其他风电企业崛起带来的市场竞争风险；系统集成经营模式潜伏的供应链不稳定风险；产品更新换代加快趋势下面临新品开发风险；风电专业人才匮乏下的人才流失风险。
盈利预测及估值。预计公司07-09年EPS分别为1.20、1.64、2.18元；我们认为公司08年合理市盈率应在40-45倍之间，合理目标价位65.60～73.80元，首日上市股价预计达92.12～99.64元。
1.公司概况
1.1历史沿革及发展战略
新疆
金风科技股份有限公司((简称：金风科技)是2001年3月26日由新疆新风科工贸有限责任公司以整体变更设立而成的股份有限公司，设立时注册资本为3,230万元，分别于2004年4月、2005年9月、2007年3月三次增资扩股、送红股及公积金转增至此次发行前的总股本4.5亿股。
公司作为目前国内最大的风电机组整机制造商，充分抓住了国内风电行业近几年高速发展契机，近4年营业收入、净利润连续成倍增长，被入选为福布斯“2007中国潜力100”最具发展潜力排行榜中的第7名。
公司的发展战略目标是成为国内风电机组制造行业优秀的系统开发和集成商(系统方案供应商)。公司的经营模式为“研发、市场”两头在内、“配套零部件加工”中间在外，以此占据制造业“微笑曲线”中高附加值的两顶端环节。公司正致力于在提供风电整机产品的同时向客户提供风电系统解决方案，盈利模式也将从风电机组制造销售拓展至风机制造销售、风电服务、风电场开发销售的风电制造与服务一体化运营。
1.2股本结构及资产分布
公司此次拟发行5,000万股A股，占发行后总股本的10%，其中网下配售数量不超过1,000万股，占本次发行总股数的比例为20%，剩余的4,000万股为网上发行数量。公司发行后总股本达50,000万股，公司发行前后的股本结构变化。
1.3主营业务构成状况及行业地位
公司04-06年营业收入、归属母公司所有者净利润的年均复合增产率高达150%、175%，06年分别实现约15.3亿元、3.2亿元(参见图表3)，公司预计07年分别可再次增长约100%至32.4亿元、6亿元左右。公司综合毛利率逐年小幅提高，由04年的25.50%提高至06年的30.35%，毛利率的提高主要系公司风机生产规模的扩大和产品设计的优化，使得单位产品制造成本下降。
公司的营业收入与利润主要来源于风电机组销售收入，各期风电机组收入与毛利的比重均在97%以上，风力发电、配件及测风设备销售、测风设备等业务的收入与毛利均不到1%，具体三年一期的各项业务收入、毛利的数额及其占比。
目前公司主营业务为风电机组的开发研制、生产及销售，中试型风力发电场的建设及运营，当前主要产品有600kW、750kW、1.2MW、1.5MW系列风电机组，图表5为公司近几年机型分布状况，其中750KW机型占公司近几年累计产量台数的81.5%。在兆瓦级风机已是国际主流机型并将成为国内市场主力产品的发展趋势下，公司正计划开发2.5MW、3MW、5MW级风电机组，预计分别于08年、09年、2010年试制下线并投放市场。
公司凭借国内风电投资、风电场运营、整机设计与系统集成最为丰富的经验，已发展成为国内当之无愧的风电龙头企业。近三年公司产品占我国新增风电装机量的市场份额逐步由04年的20.13%稳步上升至06年33.29%，占国产化机组(内资企业制造)的市场份额始终保持在80%以上。
2.行业分析
2.1能源与环境两大人类难题催生风电朝阳产业
在全球经济与能源需求持续增长的形势下，人类传统依赖的化石型能源、如石油、天然气及煤炭等可开采量日益衰减，价格也不断攀升高企，同时传统能源的使用带来的气候变化也逐渐威胁到人类自身的生存与发展。在以上能源与环境两大难题困扰人类的严峻形势下，包括水电、风电、太阳能、核能、生物质能、地热能及海洋能等各种非化石型、可再生能源已受到各国政府的广泛关注与大力扶持，纷纷通过制定政策并出台法规，以政策支持、税贷优惠、费用补贴等形式鼓励可再生能源的发展。《京都议定书》的正式生效和清洁发展机制(CDM)的提出为发展可再生能源提供了强大的动力。
在以上各种可再生能源中，风电凭借技术较为成熟、最具商业化规模推广应用的两大比较优势而在可再生能源发展中脱颖而出(参见图表7)。风电已成为目前市场最受关注的可再生能源，05年风电占全球可再生能源装机量份额已达32%，预计2010年前全球风电的总装机量将超越小水电而成为最主要的可再生能源。
1996-2006的十年间，全球风电累计、新增装机量的年均复合增长速度分别为28.4%、27.2%，截至06年底全球风电累计装机量达7422万千瓦。据全球风能理事会(GWEC)预测，未来十几年全球风电市场还将保持年均20%的增长速度，到2020年全球风电累计装机量将达到10～12亿千瓦(为06年的13.5～16.2倍)，占全球电力总装机容量的10%～12%。从市场产值来看，2006年新增装机设备总价值达到230亿美元，预计至2010年和2020年全球风电设备市场产值规模将分别达到320亿美元、1200亿美元。
2.2全球风电呈现区域分散化与企业垄断化格局
从全球风电装机现状与趋势来看，总体呈现为“欧洲先行、美国发力、中印加速”的区域分布特征。欧洲各发达国家在上世纪90年代初就开始实施了可再生能源扶持政策，使得风电技术获得了较为快速的发展，截至06年底欧洲风电装机量约达4800万千瓦，占全球装机总容量的近65%。然而，随着美国政府对能源结构与碳减排的态度转变，近几年美国风电新增装机量连续居全球第一，06年美国新增风电装机量占全球的16.1%(约245.4万千瓦)；此外，以印度、中国为主的亚洲地区风电装机发展迅速，06年两国新增风电装机量分别占据全球份额的12.1%、8.9%列第三、第五位。
虽然欧洲依然是全球第一大风电装机区域，但随着美国、印度、中国等美洲、亚洲国家新增装机的份额提高，欧洲地区的新增装机量所占全球份额已从05年的70%下降到06年的51%左右，全球风电的区域市场正呈现出分散化发展格局。
随着全球风电市场区域的分散化，具备全球扩张能力的风电巨头主导市场，如丹麦VESTAS(维斯塔斯)、西班牙GAMESA(歌美萨)、德国ENERCON、美国GEWind及印度SUZLON(苏司兰)等国际五大风电巨头的市场集中度达80%～85%，全球风电市场呈现垄断竞争格局。
2.3我国已成为全球风电发展最快的区域之一
上世纪九十年代末以来，我国先后通过“乘风计划”、国家科技攻关计划、“863”计划、国债项目及风电特许权项目促进了风电技术引进、自主创新以及制造与装机德规模化发展。自2002年以来我国风电新增、累计装机量的年均增长速度(YOY%)双双出现稳步加快态势，特别是新增装机量近三年的年均增速高达100%以上,06年我国风电新增、累计装机量分别约133万千瓦、260万千瓦，同比增幅达166%、105%。
与全球其他主要风电市场区域发展横向对比来看，表明我国风电市场的发展速度已居全球首位。根据全球最为著名的风电专业咨询机构丹麦BTM及我国风能协会提供的数据表明，我国近几年新增装机量的增长速度数倍于德国、西班牙、美国等风电装机大国的增长速度。
根据07年国家发改委颁布的《可再生能源中长期发展规划》，2010、2020年全国风电总装机量分别达500万千瓦(今年即可实现，提前三年完成)、3000万千瓦。
从目前各地方政府的风电规划来看，我们预计2010、2020年我国风电装机量将分别达1000万千瓦、1亿千瓦以上，未来3年、13年新增装机的年均复合增长率分别约为50%、26%左右。
按风电整机价格6000～8000元/千瓦、未来3年年均新增170万千瓦的装机量测算，国内年均风电设备的市场产值可达100～130亿元。
2.4产业政策频出，筑起风电产业发展坚强后盾
在能源供应安全及环境保护的严峻形势下，大力调整能源结构已成为一项国家战略任务，政府出台了系列扶持政策，为风电产业长期持续发展提供了切实保障与坚强后盾。自从05年7月出台《关于风电建设管理有关要求的通知》以来，截至07年8月二年时间内先后颁布了7个涉及扶持风电产业发展的政策文件。
其中主要的政策之一是06年正式生效的《可再生能源法》，从法律上为以风电为代表的新能源快速发展提供了政策上的支持，包括要求电网企业全额收购可再生能源电力、发电上网电价优惠以及一系列费用分摊措施，从而极大推动了国内风电产业步入快速增长时期。
另外，国产化率指标对国内风电设备企业业也有较大支持。国家发改委公布的《关于风电建设管理有关要求的通知》强调风电设备国产化率要达到70%以上，不满足设备国产化率要求的风电场不允许建设，进口设备海关要照章纳税。这明确表明了国家要鼓励国产风电设备制造业的发展。
2.5国际巨头进驻抢滩，国内企业突围式发展
我国目前风电设备市场仍然以外资设备占据绝对优势。2006年，我国风电累计装机容量、新增装机容量中外资设备分别占据65.8%、55%的市场份额，相应的内资设备仅占据30.9%、41.3%的市场份额。从06年国内风电装机量市场占有分布中，除金风科技外，其余前六名厂商均被五家外资占据。
受我国风电年均百亿市场蛋糕的诱惑，国际几大风电巨头挟技术优势与制造经验，纷纷进驻我国独资建厂，进行本土化生产。国际巨头进驻我国投资建厂，一方面降低了其制造与运输成本，另一方面又通过本土化生产策略提高了风电招标规定的国产化率要求，无疑将加剧国内风电市场争夺激烈程度。
除了图表19所示的国际四大风电巨头目前已在我国直接投资设厂外，还有德国NORDEX与宁夏发电集团合资成立风电机组生产企业；以及风电关键零部件生产企业，如全球最大的风机叶片生产商丹麦LM公司也已分别在天津、乌鲁木齐建厂投产。
在我国风电产业迅速发展与巨大增长空间的大好形势下，以及国家产业扶持政策的推动下，国内风电机组制造业已吸引几十家企业进行研制开发。除金风科技、浙江云大早在上世纪就已介入风电领域外，其他企业大多是从其他领域新设风电业务，包括传统电站设备制造商(如
东方电气、上海电气)、电气电控系统制作商(如
湘电股份、
华仪电气、
长城电工等)、重型机械制造商(如大连重工旗下的华锐风电、中船重工海装风电)以及航天军工集团(如航天安迅能、兵装集团下的
天威保变等)。
由图表20可看出，针对未来主流机型在兆瓦级以上的发展趋势，国内企业限于技术障碍，纷纷通过引进消化吸收技术、联手海外优势企业合作开发、购买生产许可证或自主开发路线，以赶在国内风电高速发展的历史契机下抢占一定市场份额。我们认为，国内企业审时度势，通过以上“自主外合”式突围发展，有望改变兆瓦级以上机型被国际巨头主导的被动局面，其中成功突围者将迎来长期行业景气周期下的快速增长的黄金时期。
2.6风电产业链初具雏形，上游关键零部件为发展瓶颈
风电产业链上下游包括配套零部件、整机、风电场运营等环节。由上述分析可知，目前国内风电整机厂商已逾30家(不包括外资)，并且通过技术引进或国际合作基本掌握了兆瓦级风电机组的制造技术，也初步形成了规模化的生产能力。
在风电整机迅速规模化发展过程中，也促进了上游零部件国内配套能力的提高。目前国内较为成熟的600kW、750kW机组的国产化率可以达到90%，1.5MW机组的国产化率也达到了70%。经过近几年国内风电产业的迅猛发展，我国风电产业链各环节基本均有企业布局(参见图表21)，但在叶片、轴承等关键领域仍处于起步阶段，因此国内风电产业链虽均有企业布局，但目前仍只是初具雏形，产业链配套尚不完整。
随着我国风电产业的爆发式增长，我们预计国内风电机组的上游关键零部件配套能力明显不足，包括叶片、轴承、齿轮箱。目前国内叶片生产总能力在150万～170万千瓦，齿轮箱的生产能力在1,600台左右，两者都约占目前国内近400万千瓦整机产能(包括境内外资与合资企业)的50%，尚存在200余万千瓦的供应缺口。此外，国内风电机组用轴承(特别是主轴轴承)绝大部分依赖进口。可见，上游关键零部件生产与配套能力的不足，已成为制约国内风电产业规模化发展的瓶颈。
3.公司竞争力分析
3.1国内风电整机厂商波特五力分析
金风科技当前作为国内风电整机设计与系统集成企业，为全面理解公司的竞争优劣势，我们不妨先考察分析一番国内风电整机厂商的波特五力竞争状况。结合前文分析的下游风电市场前景、上游零部件配套状况、整机厂商的内部竞争对手、风电产业在可再生能源中替代品以及新进入者威胁等五方面内容，我们认为国内风电整机厂商主要的竞争威胁来自外资风电巨头、其他风电整机后起之秀的市场份额抢占，以及上游关键零部件供应瓶颈造成的产能释放能否如愿。
基于上述国内风电整机竞争环境与状况，我们认为三类整机企业或将胜出：其一是具备技术优势适应开发兆瓦级主流机型并迅速产业化类企业；其二是具备上游零部件的内部配套能力或外部稳定充足的协作网络类企业；其三是具备项目开发能力并与下游电力集团(风电大客户)建立战略合作关系类企业。以上三类整机企业能在我国风电产业竞争加剧的形势下具备较强的市场适应、议价定价、关键资源、重要客户把握能力。
3.2金风科技的竞争力分析
公司的竞争力主要体现在经验丰富的技术开发与项目管理团队、显著的先发优势与市场品牌、国内领先的整机设计与系统集成能力、产业链运营控制及盈利模式的创新开拓。具体各项公司竞争力的分析如下：
1)经验丰富的技术开发与项目管理团队
公司拥有国内经验最为丰富的风电技术开发和项目管理团队，是目前国内唯一跨过购买和引进技术阶段，走入联合开发和自主研发的国内企业。早在1986年金风科技创始团队就开始运营当时亚洲最大的风力发电场，是国内最早涉足风电产业开发的企业。1998年公司开始研制600KW风电机组并于2001年实现产业化量产，2001年引进了750KW风电机组技术并于2003年投产，2005年公司完成两台1.2MW风电机组样机的试制运行，2006年实现兆瓦级机组转化并批量生产1.5MW机组，同时公司正在开发2.5MW、3MW直驱风机的开发。
公司通过长期的从千瓦级到兆瓦级多个机型的运营、开发、生产，从中积累了丰富的技术成果，在技术转化和二次开发、集成创新中，公司获得了10项专利权，13项专利申请权。公司每年的研发费用投入始终保持在销售收入的6%左右，按照“生产一代、储备一代、开发一代”的原则，持续不断地推出符合市场需求的新产品。目前公司拥有研发人员205人，其中博士、硕士90人，形成了较完整的研发团队，并建立了国际化合作关系。
我们认为，由于兆瓦级风电机组涉及多学科知识体系与复杂的制造技术，需要设计生产企业具备丰富的实践经验。目前国内风电行业内普遍缺乏富有经验的技术与管理人才，其他风电企业技术人员主要来源于其他相关行业，风电专业经验相对缺乏，普遍面临技术开发与项目管理的关键人才缺乏问题。金风科技凭借二十余年的风电行业丰富经验，对整个风电产业的理解与把握是其他国内风电企业不可比拟的。
2)显著的先发优势与市场品牌
金风科技作为国内风电产业的开拓与导入者之一，从大批量600KW到迅速开发量产750KW风电机组，以及06年机型转化开发与规模产销的1.5MW永磁直驱式风电机组，公司产品占国内新增风电市场份额也得到不断提升(详见1.3部分分析)，在国内风电市场建立了良好的品牌形象。
截至06年底，公司生产的风电机组累计装机量达66.7万千瓦，占国产风电机组装机容量的83.4%，占全国累计装机容量的25.7%。并且，公司风电机组的产销量近期实现快速增长，公司06年生产的风电机组装机量较05年的十几万千瓦增长了3倍至40多万kW，列世界风电整机市场份额第10名。
我们认为，金风科技凭借国内最早介入风电开发运营建立起良好的市场品牌，建立了完备的设计、制造、安装、售后服务体系，有助于公司对未来客户资源与市场份额的进一步开拓与巩固。由于风电机组属于电力系统的基础装备，新机组在投入使用前必须要经过样机的中试，一般大型风力发电机组从设计到正式获得认证并投产的整个周期在3年以上，并且风电机组作为发电设备，一般要求可靠使用寿命在20年以上，因此风电场投资商在选择制造商时非常谨慎，十分看重生产供应商的过往业绩、产品质量、市场品牌等因素。
3)国内领先的整机设计与系统集成能力
风电机组整机系统主要包括风轮、机舱、塔架与基础，风力发电机组整机系统在变速、变桨矩和湍流、阵风等多种极端工况下相互作用并产生负载变化，风力发电机组整机动态特性的建模存在一定的技术难度。金风科技利用在风电开发过程中设计技术引进和多年实践积累的经验，建立了风力发电机组整机计算模型，通过建模将构成机组的各个分零部件和子系统有机地组合起来，奠定了目前国内领先的整机设计与系统集成能力。
金风科技采用以系统集成、专业化协作为主要特征的经营模式，即公司利用自身的整机设计这一核心能力负责整机设计、总装、试验、质量控制，而配套零部件由外部合作厂商按照公司提供的技术参数和质量标准进行生产，公司对采购的零部件进行检测、总装、调试，形成最终产品。并且，公司与配套零部件生产商签订的采购合同，双方形成战略合作关系，一般制定了知识产权鱼联合开发等长期排除竞争对手使用的条款。
我们认为，公司通过这一系统集成运营模式与外部协作策略，既集中力量发挥了自身的核心能力，又充分利用外部资源打造了较为完善的零部件供应协作网络，从而减少了资本投入，缩短新产品的产业化周期。此外，公司利用在市场方面的领先优势和经验，正致力于将风电技术、制造、服务、项目开发等要素整合成风电系统解决方案，将有助于形成公司独特的核心竞争力。
4)产业链运营控制及盈利模式的拓展延伸
金风科技目前主要业务为大型并网型风电机组设备的制造销售，此外公司还为风电投资者提供从风电场前期测风、风资源评估、建设规划到风电机组运输、安装、调试、风电场运行维护等一系列服务(参见图表23)。公司自07年开始向产业链下游延伸，投资开发风电场，同时对兆瓦级直驱风机的关键零部件发电机总装(磁钢粘贴、定转子套装)和电控系统软件投入资金和技术，以达到完全自产并进一步提高自身核心技术水平。结合公司打造的零部件配套外部协作网络，可以说公司已具备目前国内企业中领先的风电产业链控制能力。
目前部分世界著名风电机组制造企业既开发制造风电机组，又有自己的风电开发公司开发建设风电场后出售给投资者。针对国内外资本市场上拥有众多期望进入国内风电领域的非风电行业投资者，由于缺乏风电投资经验，难以控制风电场投资风险。为适应这一市场需求，金风科技借鉴世界著名风力发电机组制造企业的成功经验，正在开拓新的盈利模式，通过开发、建设、销售风电场实现盈利，利用风电运营经验优势，未来将基础服务业务与高附加值的创新服务业务相结合，为客户提供一体化的风电整体解决方案。我们认为，公司通过构建风电场开发转让这一盈利模式，在带动公司整机制造业务进一步发展的同时，将打造出公司新的盈利模式与利润增长点。
3.3与其他风电企业的竞争优劣势比较
受国内风电市场爆发式的增长及行业持续高速发展前景诱惑，几大国际风电巨头均已悉数进驻我国建厂投产，同时国内行业中的企业或集团凭借相关技术基础、重型机械制造经验及资金实力，也都纷纷通过“自主外合”方式介入风电整机开发行列。图表24为金风科技与国内其他风电企业及国际巨头的优劣势比较，公司的优势主要体现在起步早、行业经验丰富、产品市场占有率及市场品牌知名度高，并且形成了稳定的外部配套战略协作关系及较强的风电场运营管理能力；公司的劣势主要限于公司总部地处偏远，对人才的吸引与培养相对欠缺。
我们认为，国内风电行业刚处于成长期，竞争格局远未定型，市场容量与发展空间巨大，因此具备技术优势、关键零部件配套及充足订单储备与获取能力的风电整机企业，均有机会占据国内风电市场一席之地。
4.上游零部件供应链协作能力分析
鉴于国内目前风电产业上游关键零部件配套能力的缺欠(详见2.6部分分析)，我们认为充足稳定的上游零部件配套供应能力，是保证整机厂商产能扩张规划如期实现、批量订单及时交货履约的重要保障条件。此外，叶片、电机、轴承、齿轮箱等关键零部件占风电整机成本的60%～70%，而整机占到风电场开发建设总成本的70%左右，因此，上游关键零部件的配套能力对于整机厂商的议价与盈利能力占据重要地位。
金风科技作为系统集成、专业化协作能力突出的风电企业，公司一直采取“研发、市场”两头在内、“零部件配套加工”中间环节在外的经营策略，其外协部件近三年一期占据公司风机产品营业成本的98%左右，其中叶片、电机、轴承、齿轮箱等组成的传动系统占据外部采购总成本的70%左右
公司与多家零部件厂商达成战略合作关系，通过共享知识产权及长期采购合同锁定双方利益关系，外部零部件合作厂商按照公司提供的技术参数和质量标准进行生产，对比图表29所示近几年外部协作厂商可知，金风科技通过系统集成与专业协作这一运营策略形成了稳定充足的零部件配套供应网络，如中航(保定)惠腾配套供应叶片、南京高速齿轮及重庆齿轮配套供应齿轮箱、SKF与洛阳轴承厂配套供应轴承、河南沁阳锦辉玻璃钢公司配套供应的机舱罩等，金风科技与上述关键零部件厂商建立了连续稳定战略合作关系。公司通过签订长期战略合作关系排除了其他竞争对手的抢占上游资源的可能性。
5.募集资金项目分析
5.1项目整体分析与判断
根据公司的发展规划，公司此次发行所募集的资金拟投资于产能建设、产品研发、风电场开发销售三大类项目。具体项目的投资规模及资金安排参见图表31。
占投资总额近53%的产能建设项目在08年前全部完成投资，将加快解决目前公司技术成熟并得到市场检验的1.5MW机型的产能瓶颈问题(订单饱满、产能不足)，有助于公司主力产品由千瓦级向兆瓦级市场主流机型迅速转化，以继续保持国内风电市场较高份额；占投资总额近33%的产品研发项目公司计划在未来三年分批投入、梯度开发大容量风机产品，我们认为风机产品的更新换代正呈现逐步加快之势，单机大容量化、直驱型、海上风机是未来风机发展主要趋势，该项目可以发挥公司整机设计的核心能力，有望继续保持国内风机技术领先优势；对于风电场开发销售项目，公司主要是借鉴国际风电巨头的成功运营经验，拟增资全资子公司北京天润约2.8亿元，通过天润投资项目公司建设风电场，建成后公司转让项目公司股权获取投资收益。我们认为，随着国内外非专业风电场投资者(如财务型投资者、非传统电力行业投资者)风电投资意向的日益浓厚，公司凭借多年风电场建设运营的丰富经验与专业能力，通过该项目可以帮助降低风电场投资者的投资风险，有助于带动公司风机产品的销售，在探索新的盈利模式下将加快实现公司朝风电系统方案提供商这一战略目标。
5.2拟投项目对公司业绩影响分析
公司此次募集资金的三个项目建设中，其中产品研发支出扣除形成资产后部分计入当期期间费用，07年预计投入不到1.6亿元，从近期看对公司盈利影响不大，长远看将有助于公司未来大容量机型的研制与投放市场，最终体现在风机产品市场份额与销售收入带来的盈利能力改善方面；其中风电场开发建设项目是由全资子公司北京天润负责实施，在会计处理上，金风科技将风力发电机组销售给项目公司，在合并报表时销售风力发电机组的收入和利润将相互抵消，只有待出售项目公司股权时才能实现利润，会导致利润实现的递延，不会影响公司的持续盈利能力。
从未来三年来看，此次公司募集资金项目的投向对于公司未来业绩影响主要体现在三个基地风电机组的产能建设方面。根据公司建设规划，各生产基地的1.5MW风机的投资规模、产能规模及公司预计营收影响参见图表31。其中北京、乌鲁木齐生产基地均已在07年7、8月份完成设备安装并已试产，包头基地预计08年中期试产。
6.盈利预测与估值分析
6.1盈利预测
盈利预测假设前提条件：
1、600KW机型从07年开始已不生产销售、750kW机型在公司兆瓦级机型量产后产能利用率逐步由目前的90%下降至09年的60%；
2、1.5MW机型在此次募集资金产能扩充顺利，募集开发的2.5MW机型09年可小批量生产60台；
3、风机价格在其他竞争对手加入后逐年小幅下降，750KW机型的毛利率随着价格与产能利用率的下降逐年小幅递减，兆瓦级机型随生产规模的扩大基本维持稳定；
4、公司享受风电增值税减半优惠政策不变，所得税率免税优惠截至08年3月31日结束，09年起所得税率按15%计征；
5、公司总股本按此次发行后的50,000万股计算。
预计公司2007-2009年分别实现销售收入32.47亿元、52.35亿元、82.40亿元，分别同比增长112.20％、61.23％、57.38％；实现营业利润59,661万元、91,943万元和127,734万元，分别同比增长88.10%、54.11%和38.93%；归属于母公司净利润分别为60,011万元、82,133万元、108,858万元，按照发行后总股本50,000万股全面摊薄计算，07~09年每股收益分别为1.20元、1.64元、2.18元。
6.2估值分析
鉴于目前国内上市公司中虽有十余家涉及风电业务，但均是处于前期投入阶段，风电业务预计二年内尚构不成这些公司的主营收入与利润来源，金风科技作为国内纯风电业务的龙头公司，选取目前国内相关上市公司的估值可比性不强，因此我们选取国际纯风电业务的上市公司VESTAS、GAMESA、SUZLON、NORDEX及REPOWER上作为金风科技估值的主要参照对象，同时选取目前国内上市公司中风电业务即将于08年释放的湘电股份（600416行情,资料,评论,搜索）、华仪电气（600290行情,资料,评论,搜索）作为辅助估值对比。
我们认为，从公司业务规模、发展速度及经营模式来看，金风科技与SUZLON、NORDEX最具可比性，结合金风科技未来几年的仍具高成长性且国内A股整体估值水平较国际高，同时考虑国内两家风电类公司的估值情况，我们认为金风科技08年合理的市盈率区间为40～45倍，对应的合理股价区间为65.60～73.80元。
公司在中小企业板上市，根据主营业务构成，公司归属于机械行业下属电气设备子行业。公司作为国内风电龙头企业，通过此次募集资金扩充兆瓦级产品的产能、加快大容量机型的开发、储备与生产步伐、拓展风电场开发建设新的盈利模式，我们保守预计公司未来3年净利润复合增长率将高达40%左右，考虑到风电属于国家大力扶持发展的可再生能源产业，我们看好公司长期的持续发展能力。
根据天相投资分析系统统计数据，截至2007年12月11日，全部中小企业版上市公司剔除亏损、微利后滚动PE分别为58.23倍、57.51倍，电气设备行业公司剔除亏损、微利后滚动PE分别为61.02倍、58.58倍，我们谨慎起见，给予金风科技2007年PE55-60倍估值，合理股价为66.0－72.0元。
按此次公司计划募集资金18.796亿元、发行股本5000万股测算，预计发行价约37.6元，参照国内中小企业板中07年下半年首发上市公司、近两个月上市公司的首日股价涨幅统计值来看，在投资者认可与追捧风电公司的形势下，我们预计金风科技首日上市股价涨幅将达145%～165%，对应股价为92.12～99.64元。
7.风险揭示
1)其他风电企业崛起带来的市场竞争风险
随着国内其他行业内公司或集团大举进入风电行业，并且这些企业通过外部联手国际优势风电企业直接跨入兆瓦级风机的开发生产，我们预计08年起这些企业将逐步量产投放市场，这无疑会加剧国内风电市场的竞争激烈度。金风科技目前销售主力机型仍为750kW风机，虽然07年开始批量产销1.5MW机型，未来几年公司兆瓦级风机的市场占有率能否继续保持国内龙头地位，取决于公司此次募集资金投入的兆瓦级风机生产基地项目的建设进度。在国内其他风电企业的崛起及国际巨头本土化生产的竞争日益激烈化形势下，公司风机产品能否继续保持绝对领先市场地位，存在一定的不确定性。
2)系统集成经营模式潜伏的供应链不稳定风险
公司发挥整机设计核心能力，采取“两头在内、中间在外”的系统集成经营模式，约98%的风电机组配套零部件由外部协作厂商配套生产供应。虽然公司通过签订战略合作协议、共享知识产权及联合开发方式排除了其他竞争对手的资源争夺，但随着公司兆瓦级风机的大规模量产，协作配套厂商能否跟上公司的发展步伐以提供所需的零部件，鉴于叶片、电机、齿轮箱、轴承等关键零部件的技术门槛与生产要求较高，我们认为在公司快速进军兆瓦级风机的进程中存在供应链不稳定、甚至出现关键零部件供不应求风险，从而拖累公司整机生产与销售的预期进度。
3)产品更新换代加快趋势下面临新品开发风险
近年来全球风电机组更新换代正呈现加快之势，目前国际主流机型为1.5～3MW，5MW的大容量机型也已安装运营，国际风电巨头计划在2010年开发出10MW的海上风机。并且，国内其他风电强势介入者通过技术引进或外部合作正开发推出2～3MW机型，这些符合未来主流机型一旦产能释放批量进入市场，无疑会冲击国内风电市场格局。若公司不能持续及时推出符合市场主流需求的新产品，则可能在未来新的竞争格局中丧失竞争优势。金风科技虽然已计划通过此次募集资金，争取在2年内先后开发2.5～5MW机型，但鉴于风电设备技术开发具有高投入、高风险、开发周期长，技术含量较高的特点，新产品能否如期完成开发并投入量产，仍存在一定的不确定性。
4)风电专业人才匮乏下的人才流失与争夺风险
风电行业属于技术密集型的新兴产业，对富有技术开发与项目经验的专业人才的要求较高。然而，国内风电产业处于成长初期阶段，缺乏统一的技术标准和研发平台，行业内有经验的技术人员相当缺乏。随着国内风电产业进入者的增多，考虑公司地处偏远，竞争对手通过丰厚的条件可能挖走公司核心技术与管理人员，乃至争夺公司规模扩大所需“新鲜血液”人才，从而造成公司在人才吸引与留住方面存在一定的风险。 (来源：肖世俊)
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