美接连降息 中国直面利差考验

　　美国给中国出了个大难题。近日，美联储接连下调联邦基准利率到3%，导致曾高达3%的美中利差，仅1年多时间便倒挂1%以上。这对中国的有关政策尤其货币政策来说，无疑是雪上加霜。而相关经济领域所受到的影响，也正在考验中国管理层的智慧。

　　利差缩小中国加息空间

　　2008年1月30日，美联储再度宣布降息50个基点，从3.50％降至3.00％。由此，参照中国目前4.14％的利率水平，中美利差已达到114个基点，6年来首次突破1％，中美利率倒挂的局面进一步加剧。与此同时，业内人士认为，随着美联储的连续降息，不仅将会吸引更多的热钱进入国内，同时我国货币政策也可能会随之改变。

　　利差倒挂吸引热钱进入

　　此次降息是美联储自去年９月以来的第五次降息，距上一次紧急降息只有8天时间。本次降息后，联邦基准利率达到２００５年６月以来的最低水平。业内人士认为， 在美联储持续降息、中美出现利差的背景下，美元资产的吸引力无疑会进一步降低，导致全球资本向着收益更高的地方流动，火山口上的中国将是这些热钱首当其冲的目标，中国央行不得不加以考量。

　　事实上，自2004年中期美国进入升息周期以后，原本还略低于中国的美国利率水平便扶摇直上，至2006年9月美国连续第17次加息后，美国基准利率已至5.25％，而当时中国基准利率仅为2.25％，中美利差达到了3％的惊人差距。

　　但是，在2006年7月中国启动汇率改革之后，一定程度的中美利差，对于中国货币监管当局而言，是稳定人民币汇率的重要手段。按照这一计划，如果中美利差保持在3％左右，同时人民币按年3％左右速度升值，进入中国博升值的热钱在账面上将无利可图，汇率上的收益统统为利率损失所抵消。

　　然而，时至2007年，中美利差这一理论上的“利器”却无法继续维系。美国在结束了升息周期之后，受次贷危机的影响，美联储在去年9月开始了大刀阔斧的降息周期后，美国基准利率已从5.25％降至3％。

　　与此同时，人民币在2007年却一口气加了6次息，从2.52％提高至目前的4.14％。由此，以往阻止海外热钱涌入的最大政策“堤防”??中美利差而今不仅不复存在，1%以上的倒挂反而成为吸引热钱进入中国的一个新的理由。

　　分析人士指出，“美中”利差变成了“中美”利差，热钱进入中国不仅可以享受升值的收益，还可以获取两国利息差的收益，也就是“汇差+利差”。目前国内外机构对今年人民币升值的预期在8%-10%，对全球投机资金的吸引力很大。

　　央行面临两难选择

　　利差倒挂1％，对于这一从未出现的全新挑战，央行已然面临“内有通胀，外有热钱”的两难境地，汇率与利率，内忧与外患之间的博弈，成为当前央行必须直面的困局。一方面是对于中国经济增长的影响,另一方面是中美利差变化对资本流动带来的影响,对于这两个方面的关注将会促使央行的货币政策变得更加谨慎。

　　对此，业内专家表示，美联储的降息行动减小了国内货币市场利率上升的空间和动力，压缩了我国央行进一步加息的空间，这可能影响到央行通过加息手段进行宏观调控的选择余地。他认为，中国经济的局部过热现状，包括物价较快上涨、投资增长过快以及流动性过剩加剧等因素，是央行选择加息的重要参考所在，但是，全球化融合步伐的加快，使得中国经济对世界主要经济体的货币政策越来越敏感，央行将综合评估美联储降息的影响。因此，为了避免人民币升值压力骤然增大带来负面影响，美联储的降息行动无疑将减少我国央行的加息频率和准备金率的调整频率。

　　汇丰银行中国区首席经济学家屈宏斌也认为，美联储大幅连续降息使中国加息政策受到限制。受美国经济可能出现衰退影响，中国今年从紧经济政策力度或趋温和。央行利率及汇率调控空间将大幅压缩。

　　一位国内宏观分析员则表示了不同的观点，他认为，在美联储连续降息的情况下，中国货币政策还会保持相对独立性。目前中国利率和汇率政策主要还是应该取决于国内的经济走势，治理通胀和抑制经济过热风险才是第一要务。目前采取紧缩货币政策仍很有必要。

　　有接近管理层的权威人士近日也表示，在通胀和热钱这两个问题上，中国的态度是很明确的，那就是反通胀更重要。如果物价形势继续恶化，不排除中国继续加息的可能性，但同时也会更加严格地控制资本的流入。该人士称，中美利差变化有可能导致热钱继续流入，对资本流动的监管也会越来越难，中国进一步加息的空间越来越小，以后会更多采用数量型工具来控制流动性。

　　联合证券的一份研究报告则指出，“我们期待货币政策能转变到以加快升值为主导的格局上来。” 该报告认为，由于中国的资本管制低效、人民币升值期间中国货币政策没有独立性的前提，以及加息收效不大的基本事实，在美联储业已改弦更张的背景下，中国的加息进程也快到了尽头。因此，外部压力和降温经济、缓解通胀的内在动力要求人民币加速升值。

　　（侯捷宁）