国信证券：多重因素叠加CPI创10年新高

　　宏观和策略

　　?多重因素叠加，CPI 创10 年新高

　　多重因素叠加，CPI 创新10 年新高 1 月份居民消费价格指数创下自1997年以来10年的新高水平，与此同时工业品出厂价格指数也创下了3年来的新高，当前我国宏观经济的通胀压力空前增大。从结构来看，食品价格上涨幅度较大，食品类中肉禽及其制品、水产品、鲜菜等涨幅较为明显，这可能跟雪灾天气有关；鲜蛋、鲜果则小幅下降，粮食价格基本持平。1月份，食品类价格同

　　比上涨18.2%。其中，粮食价格上涨5.7%，油脂价格上涨37.1%，肉禽及其制品价格上涨41.2%，猪肉价格上涨58.8%，鲜蛋价格上涨4.6%，水产品价格上涨8.7%，鲜菜价格上涨13.7%，鲜果价格上涨10.3%，调味品价格上涨4.1%。

　　非食品价格表现较为平稳，涨跌互见，其中跟燃料有关的消费项目涨幅明显，车用燃料及零配件价格上涨6.8%，城市间交通费价格上涨6.0%。1月份非食品价格上涨1.5%；消费品价格上涨8.5%，服务项目价格上涨2.6%；从八大类来看，烟酒及用品类价格同比上涨2.1%，衣着类价格同比下降1.9%，家庭设备用品及维修服务价格同比上涨2.1%，医疗保健及个人用品类价格同比上涨3.2%，交通和通信类价格同比下降1.1%，娱乐教育文化用品及服务类价格同比下降0.3%，居住类价格同比上涨6.1%。我们认为，本月通胀压力的大幅攀升是多重因素叠加的结果：一是春节前后南方的雪灾天气，影响到了当地工农业生产的正常运行，同时增加了对食品、燃料等产品的需求；二是国际大宗产品价格受美元贬值影响近期快速上涨，从农产品到矿产资源产品的价格都在快速上涨；三是以原材料、燃料为代表的PPI上涨，增加了上游工业品向下游消费品的传导压力；还有就是春节因素和去年末的物价翘尾因素。这里面既有原有因素的延续影响，也有新生因素的突发影响。多重因素叠加，共同抬高了当前的价格水平，使得我国面临很大的短期宏观调控压力。

　　宏观调控预期 我们认为，当前宏观经济面临的通胀局面要远比上一次更为严峻。我们来看2004年那轮通胀的情况，从上涨幅度，当时CPI最高为5.3%，大大低于当前的7.1%，PPI最高达到8.4％，高于当前的水平；从周期长度，2004 年的通胀持续了不到1年的时间便回落到3%以下的正常水平，而本轮通胀从去年3月份超过3％的警界线以后逐月攀升，到目前已有11个月，本轮通胀持续的周期长度将超过上一次的情况。

　　我们预计今年第一季度将是通胀的关键时期和阶段性高点，一季度通胀水平仍将会继续维持在高位。从全年来看，上半年的通胀水平较高，下半年甚至从4、5月份开始可能将逐步回落，我们的判断主要是基于以下的原因：一是1月16日国家启动的临时价格干预政策将在2月份开始显现成效，以食品、燃料为主的部分重要商品和服务价格将得到暂时性的平抑，过快上涨的物价有可能得到缓解；二是随着冬季过去，工农业生产开始活跃，食品供给将会逐渐增加，不过这里需要重点评估南方雪灾对当地农业的具体影响以及生产恢复程度。

　　关于宏观调控政策预期方面，我们在前期的报告中多次指出，当前的通胀成因是以外部输入因素和成本推动因素为主，更多的是供给方面出现的问题，而不是需求。因此以调控短期需求为目标的各类货币政策，对于当前的通胀而言并非对症下药，去年我国通胀水平在密集的货币政策下频创新高，就是最好的证明。我们认为当前控制通胀更应该从供给政策方面入手，比如增加财政向农业倾斜的力度，保障农产品供给；调整产业结构，控制高耗能高污染行业的投资规模，等等。考虑到中美利差增大、双边贸易明显下滑、外围经济可能衰退等诸多因素，当前央行货币政策的操作空间有限，预计全年最多1－2次加息，近期的可能性不大。

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