机构期待“春升” 瞄准五大板块

　　在管理层放开基金发行的鼓励下，深沪股市2月份试图筑底反弹，但由于短期市场资金面失衡的局面并没有实质性改变，在蓝筹股接连传出再融资消息的打压下市场出现了二次探底走势。

　　业内投资机构认为，虽然2月份市场并未能够明确完成筑底，但是管理层连续审批发行基金和理财产品，并发言稳定市场，说明政策面已经发生了明确的改变，政策底信号已经发出。

但是政策底和市场底往往并不一定重合。

　　政策底和市场底虽然可能并不重合，但是偏离的幅度是有限的。3月份虽然有可能继续探底，但是时间和空间都极为有限。目前市场心态已经极度悲观，这往往意味着市场走势将发生转折。投资者的预期明显夸大了3月份的种种不利因素的压力，而忽视了实际上管理层开闸放水等利好的作用将有可能在3月份慢慢体现出来。因此，3月份市场很有可能发生转折，产生中级反弹。

　　能源

　　估值差异小 投资机会大

　　能源之于经济如同食品之于人类。没有食品，人类将无法生存；同样，没有能源，现代经济社会也就无法运转。在刚刚过去的2007年，食品和一次能源价格同时大幅上涨，由此引发了新一轮的通货膨胀。进入2008年，能源价格和食品价格仍是社会关注的焦点。在国家“两防”的宏观调控目标下，成品油、天然气和电力等能源价格的上涨被暂时冻结，能源行业特别是下游行业因此而承受了巨大的业绩压力，同时也带来了一系列的问题。

　　问题是，价格控制真的有助于抑制通货膨胀吗？国家的价格控制措施什么时候会松动呢？能源价格在2008年还会继续上涨吗？我们认为国家的价格控制措施只能在短期内起作用，却无法改变能源价格本身的趋势。而价格控制时间过长则可能带来更加严重的经济后果，也就是短缺。

　　如果按照不同能源产品来看，石油和煤炭哪个价格上涨对中国经济的影响更大？哪个又对消费物价指数影响更大呢？人们通常都知道煤炭占中国一次能源消费的70%，也就理所当然地认为煤价上涨对中国经济的影响更大，其实这里面存在很大的误区。实际人们通常所说的70%的能耗比例是按照热值的消耗计算的，由于相同热值下的石油价格比煤炭高得多，石油按照价值计算的能耗比例在2006年已经接近了一半，只比煤炭略低。再加上中国超过45%的石油需要进口，石油价格上涨对中国经济的影响比煤价上涨要大得多。至于对消费物价指数的影响，则应该考虑二次能源，也就是成品油和电力、热力等的影响。如果这些下游产品的价格不能上涨，则对物价无法产生影响。

　　众所周知，中国的煤炭资源较为丰富。可是大家真的知道中国的煤炭能采多少年吗？如果按照2006年的产量，中国的探明可采储量可供开采76年，可以如果按照每年10%的产量增速，则只够采23年的。

　　由此引出了另一个问题，中国的能源之路该怎么走？是走美国的道路还是日本德国的道路？怎样的道路才是可持续发展的？相对于发达国家，中国的人均能耗还很低，可是单位GDP能耗则要高得多。如果达到美国的人均能耗，全球的石油就只够采20年的了，而达到日本的人均能耗，则还可以采30年。显而易见，中国只能走节能的道路，但是，当前人为控制的低能源价格却是鼓励高耗能的，我们当前的高增长损害的无疑是长期利益。

　　最后，2008年能源行业的投资机会怎样？在通货膨胀抬头、宏观调控抓紧、外部环境恶化的环境下，哪些子行业有望跑赢大势呢？我们的2008年中国能源行业投资策略将会探讨这些投资者最关心的问题。

　　从产业链的角度，我们比较看好上游行业，如原油勘探与开采、煤炭生产，同时我们也看好为能源行业服务的工程、设备、服务公司，这些行业受宏观调控和价格控制的影响较小，业绩的确定性较高。而下游的炼油、火电等行业，受价格控制影响业绩的不确定性很大。但是从相对估值的角度，H股不同子行业的差异较大，基本反映了基本面的差异；而A股能源行业间的估值差异很小，没能反映这种差异，也就带来了一定的投资机会。（中金公司）

　　农业

　　糖价弹性要大于产量弹性

　　最近国内糖期货价格快速上涨，从今年1月底的3500元上涨到2月22 日最高4470元，短短1个月上涨接近1000元，涨幅25%以上。受国内期货糖价格上涨的影响，国储最近一次的收储量竟为零，市场表现出明显的惜售心理。资本市场方面，受糖价上涨的提振，主营制糖业的上市公司南宁糖业、贵糖股份等股票的股价也随之上涨，成为近期国内A股市场的一大亮点。

　　国际糖期货价格上涨以及南方雪灾是造成国内糖价短期波动的主要原因。我们认为本次糖价的短期上涨是国内外因素双重作用的结果。从国际上看，国际糖期货价格出现明显上涨。纽约期货交易所的期货糖价格从去年11 月末的最低9.63美分上涨到目前的最高14.05美分，涨幅接近50%。受到国际糖价的大幅上涨的影响，国内糖价也应声向上。

　　从国内来看，今年1月份的南方大面积雨雪冰冻灾害天气对我国南方的甘蔗产区造成不利影响。广西为我国主要的产糖省份，广西的受灾将对08/09榨季我国食糖产量造成较大的不利影响。国内食糖供给面可能出现的不利变化促使国内糖价陡然走高。

　　在今明两年蔗糖减产几乎已成定局的情况下，国内糖价能否由此转入牛市是市场目前比较关注的问题。我们认为，作为大宗商品和可贸易品，判断国内糖价的未来走势应纳入更大的全球视野，在世界市场供求关系的框架下可能更完善、更具说服力。

　　国际糖市仍供大于求，库存量继续增加。从国际供需面看，国际糖市仍处于供大于求的状态，库存量为近年来新高，基本面并不支撑国际糖价持续牛市。06/07榨季世界食糖产量164万吨，消费量仅为150万吨不到。

　　南方雪灾支撑糖价上涨，预期糖价将摆脱低位。南方雪灾对我国食糖的生产造成了较大的不利影响。从市场分析看，今明两个榨季我国食糖减产几乎已成定局。我们认为，食糖减产将有力地提振目前较为低迷的食糖价格。

　　南宁糖业最新公告显示的信息，2 月份食糖的市场平均价格在3800元左右，较1月份有200-300元的溢价，这说明市场已经做出了合理的反应。由于07/08榨季我国食糖库存约170万吨，本年进口在85万吨左右，再加上新增产量完全可以供应国内需求，所以雪灾对本榨季的影响相对有限。但对于08/09榨季的影响还无法确定，这还要看潜在损失的情况而定。

　　我们预期国内期货糖价将就势摆脱3500-3600元/吨的低位，今年糖价可能在4000元左右的水平区间波动，短期内糖价再次大幅上涨的可能性不大，这主要是基于全球食糖供大于求形势的判断。淀粉糖、合成甜味剂等替代效应、国储抛售进行调控以及增加进口都将是对国内糖价大幅上涨的有效抑制。

　　由于价格弹性要大于产量弹性，所以糖价上涨总体有利于行业和上市公司。主要制糖企业南宁糖业、贵糖股份和中粮屯河今明两年的业绩预期将有所提高。这些股票短线资金介入明显，存在进一步上涨的可能。但正如糖价的牛市还未到来一样，这些公司股价中期上涨的动力并不存在，维持南宁糖业、贵糖股份中性评级，维持中粮屯河谨慎推荐评级。（东北证券）

　　钢铁业

　　“高成本、高钢价”下的受益者

　　双重作用下钢铁供求趋于平衡。在重工业化以及城镇化进程中，国民经济的快速增长决定了未来钢铁的需求不会减弱。预计未来3年，我国粗钢的需求量每年至少增加4000万吨，年复合增长率将达到9.52％。同时，这个时期的产能扩张增速将持续放缓，产能利用率将逐步上升。据此判断，我们认为：在国内需求强劲与产能扩张放缓的双重作用下，我国钢铁行业的供求关系将从供大于求转向供求平衡，钢材价格将呈现稳中有升的态势。

　　高成本挑战企业盈利能力。在铁矿石、生铁、废钢、炼焦煤等原燃料价格不断上涨的背景下，钢铁行业进入了高成本的运行时代。08年进口铁矿石的协议价格上涨了65％，炼焦煤价格上涨20％-25％，将带动综合成本上涨13％-19％。在吨钢利润不变的前提下，企业毛利率和投入资本收益率将呈下降趋势。

　　具备提价能力、拥有资源优势的企业可获得更高的溢价空间。我们预计07－09年钢铁行业销售收入年复合增长率（GAGR）将保持在15％－20％，其中08年的收入和利润将分别增长35％和25％。基于此，我们给予钢铁行业合理的市盈率为15-17倍。由于宝钢、鞍钢、武钢等龙头企业具备提价能力，而且鞍钢还具备成本优势，因此在相同估值水平下，我们认为鞍钢股份可获得更高的溢价空间。同时我们还重点关注另外两家拥有资源优势的上市公司：包钢股份和西宁特钢。

　　主要风险因素：对于与国民经济发展密切相关的钢铁行业来讲，国家宏观政策的调控措施将对行业本身及其上下游都会产生较大影响，特别是适度从紧的货币政策、取消出口退税的政策和新调整的出口关税政策等都将对行业的未来增速带来较为负面影响。

　　

　　证券业

　　步入理性繁荣与创新驱动时代

　　资本市场渐入理性繁荣时代，传统的经纪、投行业务不会出现显著下滑。加快资本市场建设是现阶段国家经济工作的核心内容，市场扩容将成为资本市场发展的重要特征。受发展资本市场、扩大直接融资比重等因素的驱动，股票承销业务将继续呈现欣欣向荣的景象。预计08年股票融资规模在6100亿元左右。二级市场逐渐回归理性，而作为股票市场基础性决定因素的宏观经济，其快速增长的趋势没有改变，同时，市场容量将继续增加，这些因素将抵消换手率下降的不利影响。我们预计2008年股票日均交易量仍可在1830亿元左右。

　　创新业务成为行业增长的长期驱动力，并推动行业业务结构不断改善。伴随着多层次资本市场的建设，创新业务也会层出不穷。居民财富管理需求的增长远未结束，资产管理业务将进入长期较快的发展通道；股指期货业务即将问世，预计08年可为整个期货行业贡献净交易结算手续费收入62.7亿元；此外，直接股权投资、备兑权证、融资融券、公司债、兼并收购等更多创新业务将成为行业长期增长的驱动力，证券行业业务结构在创新业务的推动下将更合理，业绩波动性逐渐减弱。

　　资本实力的重要性越发突出。随着创新金融产品不断推出和证券公司业务结构不断改善，证券公司业务对于资本的依赖程度将越来越高。2008年将迎来一个证券公司上市的高潮，证券行业也将依托资本实力的扩充实现业绩增长。

　　推荐具有竞争优势的行业龙头。我们认为在这个业务结构转型、创新业务层出不穷的过程中，具有竞争优势的行业龙头可更多地享受成长溢价。

　　（银河证券）

　　银行业

　　真金不怕火炼 调控延续辉煌

　　2007年，流动性过剩的局面，始终激发着银行的信贷投放冲动，频繁的加息则不断扩大净息差，而贷款中长期化和存款活期化趋势进一步推动了银行净利息收入的快速增长。资本市场繁荣使银行遭遇金融脱媒的同时，也为银行带来中间业务的崛起。拨备负担的减轻及成本收入比的下降亦成为07年上市银行业绩飙升的重要因素。

　　2008年，在流动性紧缩力度加大、货币政策从紧、行业宏观调控从严的环境下，银行可否延续07年的辉煌业绩？未来，随着所得税改革和宽松货币环境等政策红利的逐渐消失，银行又将以何种方式延续增长？

　　1、估值基本合理，仍有提升空间

　　相比国际同业，特别是成熟市场同业，国内上市银行由于在新兴市场具备较强的成长预期而享有较高的估值溢价。因而尽管近期外围市场走弱使境外银行股估值有所下滑，但结合考虑08年的盈利能力和成长性，国内银行的PB、PE估值水平仍相对合理。PEG则体现国内银行估值水平仍有一定提升空间，尤其是成长性更为突出的中型银行A股具备较大的估值吸引力，而城商行则显得估值偏高。相比A股其他行业板块，银行业拥有较高且更稳定的增长预期,理应享受较高的估值,而当前银行A股的估值水平仍处于市场低端，因而仍具备提升可能。

　　2、银行业投资策略

　　一如我们一直以来的观点：看好中国银行的行业比较优势和长期投资价值。

　　作为国民经济的主要金融媒介，在国内经济持续较快增长状态下，银行应当充分分享经济高增长；金融脱媒对银行传统业务的挤压仍将是个渐进的过程，而同时庞大的渠道资源和相对其他金融领域更为坚实的信用基础也将使银行优先受益于国内金融的混业经营趋势。随着居民财富的累积，金融服务需求逐步旺盛和人民币升值也将使银行业获得估值支撑。

　　相比国内其他行业具备垄断利润优势和稳定增长特征。银行业由于牌照限制和价格管制获得垄断利润。诚然，在盈利模式单一的现状下，中国银行业难以避免顺周期特征，但银行信贷收益的延续性、信贷风险相对其他风险的可预见性以及当前上市银行较高的拨备水平使其具备的信贷风险可承受性，一定程度能缓和经济周期下降带来的盈利侵蚀，因而即使在景气下降过程中，银行相比大多数周期性行业亦具备相对稳定的业绩增长优势。

　　相比国际同业，中国银行业具备成长潜力优势和较小的市场风险。新兴市场中的发展空间使中国银行业具备更大的成长潜力，同时在经营范围等方面的高度管制也一定程度规避了资本市场风险，因此尽管境外银行屡遭美国次贷危机波及，但国内绝大部分银行则由于基本没有参与而能够独善其身。

　　尽管利率市场化和金融脱媒的趋势将逐渐抑制银行传统息差业务的盈利能力，但也同时推动银行盈利模式的优化转型，发掘非息收入机会，构建新的核心竞争力，促进均衡增长。因而未来我们将更加关注中国银行业在转型中的可持续成长性。

　　2008年，在持续的宏观调控下，净息差小幅提升、规模稳定增长、拨备压力减轻、税率大幅下降以及非息收入增长有望为银行业08年带来年46%的业绩增长，其中中型银行增长61%，大型银行增长44%，城商行增长37%。

　　短期而言，在市场整体疲弱的背景下，部分上市银行（如民生、兴业、招行、交行）正在或即将面临的大小非流通股集中解禁，对自身股价将是严峻的挑战。而近期银行股伴随市场整体的持续走低也一定程度反映了上述因素。但在基本面没有变化的情况下上市银行的估值优势也随之显现，一旦市场消化大小非减持压力后，优质上市银行的合适买点便凸现。（长城证券）

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