主要观点：
钢铁涨价对各子行业影响不同。经过我们测算，钢铁影响汽车企业盈利能力下降主要涉及两个因素：钢铁采购成本比重及汽车企业的毛利率。由此，我们初步得到结论，钢铁涨价受影响从强至弱顺序依次是：轻卡>轻客>中重卡>低档轿车>大中型客车>中高档轿车。
钢铁涨价对重点上市公司的量化分析。从理论上量化分析：1）轿车特别是生产中高档轿车企业受钢价上涨影响最小。在钢价上涨20%以下前提下，其毛利率和净利率下降幅度都不到1个点；2）大中型客车受影响也较小。比较而言，宇通比金龙抗风险能力更强；3）重卡企业受影响较大。当钢价上涨15%时，重卡企业毛利率和净利率将下降1个点左右；4）轻卡企业受影响最大。当钢价上涨10-15%时，轻卡企业毛利率和净利率将下降1个点左右。
历史数据对照分析，具有垄断地位、规模优势、成本控制能力的企业盈利能力并不会因为钢价上涨而受到影响。我们将05年钢铁涨价后各企业盈利能力对照分析，得出结论：1）钢价上涨并不会导致所有企业盈利能力下降。大中型客车中的宇通、金龙抗风险能力相对较强，另外以生产中高档轿车为主的企业受影响也较小。
2）钢价上涨商用车受影响较大，其中受影响最大的是毛利率较低的轻卡等企业。3）
重卡受钢铁涨价影响相对也较大。
钢价影响汽车行业盈利的其它因素。实际中钢价影响企业盈利能力并不会与我们测算的结果完全相符。还需关注以下因素：1）与汽车企业实力、规模有关；2）汽车企业与钢铁企业签订的订货合同时间有关。3）当钢价上涨到一定幅度，商用车企将一定程度提高产品价格。4）由于钢价上涨增加汽车企业制造成本，将使得08年汽车价格下降幅度有限，即成本的上升将一定程度抑制价格的下降。
结论。1）钢铁涨价将增加汽车行业成本，但由于规模效应、国产化率的提高、产品结构的调整、企业内部降成本，我们认为影响相对有限，且具有垄断地位、规模优势、成本控制能力的企业盈利能力并不会因为钢价上涨而影响其盈利能力，反而将在此过程中凸显其盈利能力。2）超配大中型客车龙头：宇通和金龙，我们判断宇通和金龙08年1季度业绩将超出市场预期。3）维持
上海汽车、
长安汽车买入评级，增持
一汽轿车。轿车股在此轮大盘调整中下跌幅度最大，从估值角度看，目前股价具有较高的安全边际，以生产中高档轿车为主的企业能一定程度消化钢价上涨的压力。4）维持
中国重汽、
潍柴动力买入评级。08年1季度重卡企业业绩将有好的表现。5）维持
福耀玻璃买入评级。08年汽车玻璃出口OEM收入的提高将加速公司业绩的增长，看好公司长期发展前景和全球汽车玻璃供应商的地位。
1.钢铁涨价对各子行业影响不同
近期武钢和宝钢纷纷上调了4月份出厂价格，就武钢而言，主要汽车用冷扎薄板上涨600-700元，渡锌板上涨700元，热扎上涨300-400元。上游钢铁价格上涨导致下游汽车、机械等制造业成本上升。
对汽车行业而言，钢铁涨价对各子行业影响不同。汽车整车企业中成本构成中主要包括零部件采购、原材料采购（含钢铁等），车身、车门、车架等主要部件自己生产，需要直接采购钢铁，其它如发动机、车桥等自产或者外购。
若是外购，则钢铁涨价由零部件厂商承担。
经过我们测算，钢铁影响汽车企业盈利能力下降主要涉及两个因素：钢铁采购成本比重及汽车企业的毛利率。即：钢铁采购成本比重越高，企业自身毛利率越低的企业抗风险能力越弱，钢铁涨价将大幅侵蚀其盈利能力；而钢铁成本比重越低，企业自身毛利率越高的汽车企业抗风险能力越强。
由此，我们初步得到结论，钢铁涨价受影响从强至弱顺序依次是：轻卡>轻客>中重卡>低档轿车>大中型客车>中高档轿车。
2.钢铁涨价对重点上市公司的量化分析
需要说明的是：我们在此主要是从理论上分析钢价上涨对不同上市公司的影响，实际中各企业控制采购成本能力、与钢企议价能力等都不同，受钢价影响并不会与我们测算的结果完全相符。
我们得出主要结论：
1）轿车特别是生产中高档轿车企业受钢价上涨影响最小。我们以上海通用为例，其在钢价上涨20%以下前提下，其毛利率和净利率下降幅度都不到1个点，当钢价上涨达到30%时，分别影响其毛利率和净利率1个点左右；
2）大中型客车受影响也较小。比较而言，宇通比金龙抗风险能力更强；
3）重卡企业受影响较大。当钢价上涨15%时，重卡企业毛利率和净利率将下降1个点左右；
4）轻卡企业受影响最大。当钢价10-15%时，轻卡企业毛利率和净利率将下降1个点左右。
说明：由于轿车主要上市公司利润来源主要是合资企业的投资收益，其合并报表中的盈利指标（含自主品牌的亏损）并不能反映合资企业的真实盈利水平，在此我们以上海通用为代表进行测算。
3.历史数据对照分析，钢价上涨并不会导致所有企业盈利下降
我们认为：钢铁涨价将影响汽车行业盈利能力，但影响有限，并且不同行业不同公司受影响程度差别较大。
07年钢价也在上涨，平均上涨10%左右，而汽车行业平均毛利率不仅没降反而上升0.4个百分点。
我们将历史数据进行对照，05年是钢铁涨价幅度较大的一年，主要原因也是国际铁矿石价格上涨，国内钢铁企业纷纷上调价格。05年宝钢主要汽车板品种继一季度上涨6％－8％后，二季度再次调高7％－9％。
1季度、2季度钢铁涨价后，由于其影响的滞后性，主要影响下游制造业第2季度和第3、4季度盈利能力。
从对照比较中，我们得出结论：
1）钢价上涨并不会导致所有企业盈利能力下降。大中型客车中的宇通、金龙抗风险能力相对较强，特别是宇通在05年钢价上涨中，其毛利率和净利率并未出现下降；另外以生产中高档轿车为主的企业受影响也较小。
2）钢价上涨商用车受影响较大，其中受影响最大的是毛利率较低的轻卡等企业。从05年各季度盈利能力比较，以生产轻卡为主的
东风汽车和
江淮汽车在第3、4季度盈利能力均出现下降。
3）重卡受钢铁涨价影响也较大。重卡企业虽比轻卡企业抗风险能力强，但由于其产品毛利率并不高，钢价上涨也一定程度影响其盈利能力。以中国重汽为例，05年第2、3、4季度净利率水平均低于第1季度。
4）大中型客车受钢价上涨影响相对较小，且宇通比金龙更具抗风险能力。
从以下图中，可以看出：客车中的两家企业宇通和金龙比较，金龙相对受影响大，05年第3季度毛利率和净利率均出现下降，而宇通则并未出现明显变化，毛利率和净利率基本分别维持在18%和4%左右。即：宇通抗风险能力相对强于金龙，我们认为主要原因：宇通比金龙更具有规模效应，采购成本上更具有议价权，三条龙由于分散采购，议价能力弱于宇通；宇通产品结构优于金龙，产品毛利率高于金龙，使得抗风险能力更强。
5）轿车企业特别是中高档轿车企业抗钢价上涨风险能力最强。以一汽轿车为例，05年第2、3、4季度其盈利能力并未下降。
4.钢价影响汽车行业盈利的其它因素
以上我们主要是从理论上分析钢价上涨对汽车公司的影响，而实际中钢价影响企业盈利能力并不会与我们测算的结果一致。还需关注以下因素：
1）实力强的汽车集团受影响相对较小。实力强的大汽车集团凭借规模优势与钢铁企业在价格谈判上相对具有一定的议价权；2）与钢铁企业签订的订货合同时间有关。不同汽车企业与钢铁企业签订合同时间不同，有些企业与钢铁企业订货合同是按季，有些是按半年度、年度等，不同的订货合同时间相对锁定了价格，相应会影响其盈利能力。
3）当钢价上涨到一定幅度，商用车企将一定程度提高产品价格，我们判断首先会涨价的将是轻卡企业。
4）我们判断由于钢价上涨增加汽车企业制造成本，将使得08年汽车价格下降幅度有限，即成本的上升一定程度抑制了价格的下降。
5.结论
1）钢铁涨价将增加汽车行业成本，但由于规模效应、国产化率的提高、产品结构的调整、企业内部降成本，我们认为影响相对有限，且不同子行业、不同公司受影响程度不同，并不会导致所有企业盈利能力下降，具有垄断地位、规模优势、成本控制能力的企业盈利能力并不会因为钢价上涨而影响其盈利能力，反而将在此过程中凸显其盈利能力，进一步巩固其行业地位。
2）超配大中型客车龙头：宇通和金龙。在此我们继续强调超配宇通和金龙，一方面钢价上涨大中型客车受影响较小，另一方面，我们判断宇通和金龙08年1季度业绩将超出市场预期。
3）维持上海汽车、长安汽车买入评级，增持一汽轿车。轿车股在此轮大盘调整中下跌幅度最大，从估值角度看，目前股价具有较高的安全边际，而从1月、2月销售数据看，轿车需求仍维持旺销，以生产中高档轿车为主的企业能一定程度消化钢价上涨的压力。
4）维持中国重汽、潍柴动力买入评级。08年1季度重卡企业业绩将有好的表现。
5）维持福耀玻璃买入评级。我们判断07年-09年公司业绩复合增长率在30%左右，08年汽车玻璃出口OEM收入的提高将加速公司业绩的增长，看好公司长期发展前景和全球汽车玻璃供应商的地位。
作者：吴昊 申银万国
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