厦工股份管理改善效率提升

中投证券李勤

　　厦工股份是我国重要的工程机械公司，目前公司主要终端产品为装载机、挖掘机和叉车等三大类。零配件为驱动桥、变速箱、结构件等。

　　管理水平提升较大

　　作为一个老的国有企业，厦工股份在2006年以前一个很大的弱点就是管理效率较低。公司是国内装载机的先发企业，具有行业先发优势，在行业内一直具有较高的行业地位。市场销量和市场占有率仅次于行业龙头柳工，与竞争者龙工不相上下，但毛利率较低，主要原因是管理上与其他企业有较大差距。

　　公司在2006年更换了管理层，新的管理团队有丰富的管理经验和敬业精神。对公司的人事和管理进行了大规模的改革，快速推进并基本完成以人事、用工、薪酬制度为主要内容的三项制度改革。买断所有员工的国有企业员工身份；整合内部机构，削减非生产性岗位；通过竞争上岗，大幅裁减企业冗员，减员24％，清理劝退400多人；调整薪酬，有效降低主营产品的人工成本，年可比人工成本降低1000万元；化解矛盾，激发职工工作热情，逐步形成干部能上能下、职工能进能出、收入能升能降的新机制。对生产管理进行大规模的节约增效，生产效率有了明显得提高。2007年销售毛利率达到15.8%，比2006年的12.00%有了很大提高。在公司管理效率进一步提升理顺之后，公司的毛利水平在稳定基础上还会有所上升。

　　装载机业务稳健增长

　　装载机是公司的主导产品，营业收入占公司总营业收入的92%。厦工股份在2002年之前，是国内领先的装载机生产商，但由于管理效率低下，在2002-2006年装载机快速发展时期，未能抓住机遇，发展速度较为缓慢，虽然在市场占有率上仍然处于柳工、龙工、厦工组成的第一集团中，但盈利水平却有所差距。

　　在更换管理团队之后，公司效率有了很大提升。2007年上半年装载机产品毛利率从2006年的12%提高到15.8%。2007年上半年收入同比增长33.33%，净利润增长170%。我们认为，厦工股份新管理团队的管理效能在2007年还没有完全反映出来，2008年的厦工效益仍有可能继续提高。

　　此外，公司在轻型装载机质量上和品牌上具有很大优势，厦工装载机是中国南极科考队唯一指定选用产品；同时也是中国人民解放军总装备部、总后勤部的每年必选装备。公司在2008年仍将重点发展这一部分市场，同时积极发展重型装载机，提高在基建市场的份额。2006年公司装载机市场占有率15.8%，2007年市场占有率17%，我们对厦工在行业内的地位抱有信心。

　　挖掘机产品潜力巨大

　　挖掘机在国内外市场的扩展空间都很大，我国挖掘机市场规模目前仅占世界的20%，而国产牌挖掘机在国内市场占率也只有20%左右，而且中型、大型挖掘机市场占有率更低，可以说挖掘机产品具有很大潜力。

　　公司基于在大中型装载机的生产经验，积极发展挖掘机，2006年公司的挖掘机产量仅89台，2007年达到了500台，已经步入正常批量生产轨道。公司正利用募集资金建设液压挖掘机扩大生产规模技术改造项目，生产能力由目前的500台提高到2000台，实现规模化生产。公司根据挖掘机产品的市场状况及自身竞争力，制定了公司“十一五”期间的发展战略，其中2010年公司挖掘机销售量将达到3000-4000台，市场份额将达到5%。可实现年销售收入109080万元，增量销售收入为81810万元；年利润总额为7060.64万元，增量利润总额5886.58万元。

　　桥箱生产等零部件自给率提高

　　厦工股份在2007年6月23日与集团公司签署协议，收购集团公司厦门齿轮厂100%的股权。齿轮厂收购完成后，与公司现有桥箱制造整合，提高桥箱自制率，实现规模经济，提高盈利能力；通过对关键零部件研发生产条件的资源整合，提升产品的核心竞争力，从而做大做强公司主营业务，增强可持续发展能力。

　　厦门齿轮厂的主要产品为工程机械产品零部件驱动桥、变速箱齿轮件，其中驱动桥、变速箱齿轮件年产能8000台套，80%以上供应给厦工股份公司。2006年以来，企业以异地发展为契机，实施了大量技改项目,拥有先进的德国易森智能化多用炉生产线等先进设备，产品通过了TS9000认证，技术力量雄厚。本次收购完成后，以厦门齿轮厂资产加上厦工股份公司金工部装车间的桥箱制造资产，及公司非公开增发募集资金的投入，组建桥箱公司，提升桥箱制造水平和产品档次和规模，厦门齿轮厂转变为专业化的桥箱制造企业。通过对关键零部件研发生产条件的资源整合和技术改造，强化掌握核心技术的能力与手段，为主机产品的发展奠定良好的基础条件，实现公司的战略发展目标。通过本项目收购，提升公司桥箱等关键核心零部件的研发和自制能力，提高产品竞争力。

　　2007年11月公司完成定向增发，募集资金43000万元，其中驱动桥及变速箱扩大生产规模技术改造项目13，150万元。生产能力由目前的15000台套提高到30000台套，该项目将为本公司主机产品提供配套，提高自制率，延长价值链。预计项目达产后，年利润总额7900万元，新增利润总额5600万元，该项目将有效提高公司主机产品的毛利率和主机质量、稳定性。

　　集团公司重点扶持

　　厦工股份公司是厦工机械集团的控股子公司，而厦工集团是厦门机电集团的全资子公司。厦工股份是厦工集团的最为重要和倚重的资产及资本运作平台。厦工集团拥有厦工股份、厦工钢结构公司、厦工专用车公司、银华机械公司、厦工三明重工等公司。

　　厦工集团长期发展目标是以厦门股份为平台，将厦工股份发展成为以装载机、挖掘机为核心产品的中国工程机械行业领军企业。为实现这一目标，厦工集团积极整合集团内资产和资源，2006年厦工股份向集团出让了所持有的厦门锻压机床公司股权，2007年受让新宇机械公司、厦门齿轮厂、厦门叉车总厂企业股权，涉及资产总额8亿元，通过整合资产及业务资源，提高关键部件结构件及桥箱等自制率，丰富了厦工机械产品线，增强合力，提升盈利能力。今后厦工集团还将进一步整合工程机械产业资产及业务，核心资源及核心生产能力向厦工股份集中，主要包括压路机、垃圾压实机、专用车、关键配套件等，使厦工股份工程机械产品更快地形成合力，增强股份公司主业竞争力。

　　盈利预测与投资建议

　　预计公司2007～2009年每股收益可达到0.42元、0.68元、0.86元，按2008年30倍PE计算，合理价值18元，维持“推荐”评级。公司风险在于，工程机械行业受大型基建项目影响较大，政策性风险仍然存在，此外，钢铁价格的变动仍可能影响公司产品原材料钢铁的直接和间接成本。

　　
　　
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