中国股市在巨变中遭遇四大困扰

　　股市这轮超过35%的宽幅振荡，根本原因到底在哪里？简而言之，除了基本面上一些短期不确定因素与外部不确定因素外，更重要的是与市场的巨变和正在遭遇的困扰有关。因为自股权分置改革以来，中国股市正在发生四大变化，一是利益格局的变化；二是资金结构的变化；三是市场功能的变化；四是思维取向的变化。与此同时，中国股市也在遭受着四大困扰：一是利益集团的困扰；二是金融霸权的困扰；三是制度缺失的困扰；四是思想苍白的困扰。正是这些更为重要的因素，导致了市场出现无谓的波动。

　　⊙亚夫

　　中国股市怎么了？

　　以沪综指为例，从去年5月30日算起，中国股市出现了让人不愿看到的景象：这就是超过2000多点的巨幅振荡。剔除期间新上市公司，沪深两市总市值损失高达9.5万亿元。股指大起大落、资金持续蒸发，这还是一个有效的资源配置场所吗？市场何以如此？是中国经济出了大问题？还是上市公司出了大问题？抑或中国资本市场出了大问题？或者专业人士的估值方法出了大问题？凡此种种，疑团如云。

　　现在，如果我们不对这一市场现象做深入反思，不去透视正在发生巨变的中国资本市场正遭受着四大困扰，那么，对投资者特别是个人投资者来说，面临的可能不仅仅是深度套牢的烦恼，更有可能由此操作失误、输掉用储蓄换来的投资本金，使投资资本市场以获得财产性收入的愿望化为泡影。而对市场其他利益关联方来说，特别是管理部门来说，如果不采取有效措施维护这个市场，从而保障国民财富的资本化权益，那也将有损国家经济发展大计，导致与多数人利益相悖的共输结局。

　　回到前面问题，这轮股市超过35%的宽幅振荡，根本原因到底在哪里？简而言之，除了基本面上一些短期不确定因素与外部不确定因素外，更重要的是与市场的巨变和正在遭遇的困扰有关。因为自股权分置改革以来，中国股市正在发生四大变化，一是利益格局的变化；二是资金结构的变化；三是市场功能的变化；四是思维取向的变化。与此同时，中国股市也在遭受着四大困扰：一是利益集团的困扰；二是金融霸权的困扰；三是制度缺失的困扰；四是思想苍白的困扰。正是这些更为重要的因素，导致了市场出现无谓的波动。

　　本轮行情真正起因是什么

　　在解析这些变化与困扰之前，有必要先询问一下本轮行情的起因到底是什么。因为不弄清起因，就很难明白，这轮行情为什么会暴涨暴跌到如此地步，也难以明白在此过程中，到底发生了什么状况，谁是受益者，谁又是受害者。

　　对于2006年以来的这轮行情，有多种多样的解释。最常见的有：人民币升值、股权分置改革、优质蓝筹股回归、上市公司业绩提升、市场估值合理、中国经济持续向好、国民收入增加、消费升级，等等。这两年来，尤其是自去年5.30以来，各种说法、各种分析，为场内外人士各取所需，特别是以价值投资为旗号，对蓝筹股的大力推介，把股指推向了高峰。

　　然而，自本轮大跌以来，那些曾经的理由似乎都不存在了。尤其是沪指跌破4000点之后，一些宿命的说法四起，甚至有人将日本等地本币升值的经历做比照，看着日本的K线图说话，认为第一波至少要从前期最高点下跌一半，才有新一轮涨升的可能。而看着中国股市，现在剩下的似乎只有凭技术指标说话了。此时，如果有谁还谈估值体系、谈基本面情况，那真是有点不合时宜。

　　一个需要智慧的市场，思想苍白到如此地步，十分奇怪。这一点留待后面再说。问题是大家以前给出的理由，特别是基本面上的情况，出现逆转了吗？比如，人民币升值速度现在反而越来越快，中国经济虽然遭受国内外突发因素影响，但居民消费这个新的发动机发动了，以中西部崛起为突破口的新一轮发展起动了，经济不是趋冷，而是趋热，需要用“两防”的政策加以应对。

　　从微观层面看，在“又好又快”的经济政策要求下，企业的情况也只会向质量型、效益型方向转变，没有更多理由对经济增长持悲观态度。而股权分置改革也只是走完了第一步，也就是对中国特有的股权结构进行了刚性调整，更大的变革还在后面。在这种情况下，市场有什么理由作出如此剧烈的反应呢？

　　显然，除了表面因素外，之所以引发本轮行情跌宕起伏的一个根本原因，其实是制度变革，是两大制度变革带来的市场溢价和整个市场的急剧变化。这就是发端于2005年7月的人民币汇率形成机制的改革，以及2006年开启的股权分置改革。

　　正是这两项改革的叠加，触发了本轮行情。也正是这两项改革，触发了中国股市估值体系的变化，触发了股市利益格局的大洗牌。特别是成分变得越来越复杂，掌控着股权、资金话语权的大机构、大利益集团之间的博弈，直接导致了市场的剧烈波动。

　　股市格局四大变化与四重困扰

　　要透彻地看清这种变局，需要回顾一下历史。在股权分置改革前，中国股市的基本格局是相对僵硬的，利益主体也是比较简单的。占相当比重的非流通股股东对市场的关注主要在融资方面，对股价的维护并不关心。

　　但自股权分置改革以后，情况发生了巨大变化，这些变化对市场的影响正在以前所未有的方式呈现出来，同时对整个经济社会的影响也日益增强并趋于复杂。具体而言，有四大变化及其随之而来的四大困扰，正影响着包括市场在内的整个社会生活。

　　首先是利益格局的变化与利益集团对市场的困扰。利益格局的变化最明显的是大型、特大型上市企业与投资机构的快速增加，以及投资主体的日趋复杂；而利益集团的困扰，则是各利益集团之间因利益取向不同在市场上进行的非理性过度博弈。

　　这其中，有三方面特别值得关注，一是大型、特大型“国家队”的介入，包括以上市融资的方式和以投资机构的方式对市场的介入。如工商银行等国有商业银行和平安保险等金融机构，以及中石油等企业回归上市，使整个市场的股份结构发生了巨大变化；而以社保资金和其他公募基金方式入场的机构投资者，则使市场的资金结构及其话语权发生了根本改变。二是由股权分置改革带来的大小非解禁问题，也开始对市场的股份变动与资金结构产生了直接影响。三是外资的影响，包括通过港股与内地股市的互动，来套取特殊利益。

　　而在利益格局发生巨变的同时，由于不同利益集团所处位置不同，以及在资金、市场话语权，甚至对国家经济的影响力不同，其行为对市场的影响也就难以预测了。比如，前不久一家公司的巨额融资问题，从该公司看，有它的利益诉求，但对整个市场的责任与影响，就不是该公司的第一选项了。又比如，社保资金的入市与其他公募基金或投资机构的诉求不同，对市场的看法乃至操作行为都会有明显差别。因此，在利益主体多元化、利益诉求复杂化的今天，市场受不同利益集团一己之利的困扰已变得非常突出了。

　　其次是资金结构的变化与金融霸权的困扰。资金结构的最大变化是资金控制格局的变化与市场博弈方式的变化，这与利益集团的市场行为有密切关系。而金融霸权的困扰，则是市场巨头通过一系列市场、非市场手段，来引发市场震荡，从而牟取超额利润的又一手腕。

　　现在，如果我们把市场利益关联方做一个简单排序，除了管理部门和中介服务机构外，大致会有这样几股力量，一是上市企业，二是不同类型的机构投资者，三是社会公众投资者。这其中，谁是主导呢？显然，社会公众投资者如一盘散沙，不可能主导这个市场。而机构投资者凭借其资金与筹码实力，通过对市场趋势的把握与博弈来赚取利润，这已成为其重要的谋生手段。因此，市场的宽幅振荡在某种程度上也符合这一群体的利益。

　　而在这个市场中，最重要的角色则是上市公司大股东，一方面公司通过上市获得巨额廉价资金；另一方面，自股权分置改革后，非流通股有了上市时间表，而新上市企业则没有这样的历史遗留问题。在这种情况下，公司大股东一手握有可以变现的股权，一手掌控着企业，同时还有再融资机会，因此无论在股权上还是在资金上都有绝对的话语权。这种金融霸权地位，很容易使大股东为了自己的利益最大化而牺牲其他市场参与者的利益。这就是为什么近几个月来市场对大小非解禁的最大担心所在。

　　再次是市场功能的变化与制度缺失的困扰。市场功能的变化主要表现为资源优化配置功能的回归。这是股权分置改革后，市场普遍希望看到的结果，但由于制度缺失或滞后，这种资源优化配置功能并没有得到充分体现。

　　具体而言，至少在三个方面还没有体现出市场本身的公平选择机制。一是在一、二级市场之间，仍然存在着巨大的价格差异，这并非是市场的选择，而是制度缺陷的结果。二是资本市场的资源优化配置，其主要目的不只是为上市公司融资服务，而是为公众投资寻找好公司，并通过相应规则，要求公司给社会投资者以可持续、可预期的分红回报，特别是现金红利回报。三是市场本身的运行，也应体现资金运转的效率，而不是徒劳的资金消耗。

　　这种最基本的资源优化配置与资金运行效率要求，在我们的市场中还很难得到保证，特别是还没有得到健全的法律、法规保证。比如，一些公司只注重到市场来融资，很少考虑给投资者以稳定的红利回报。从而使市场资金的净流出比如印花税与佣金耗费等要远远高于净流入比如现金红利的水平。使这个市场呈现出典型的短线投机博弈特征，而不是一个有效的投资市场。

　　此外，还有思维取向的变化与思想苍白的困扰。思维取向的变化表现为市场上的利益关联方和不同投资者对现实利益的关心，以及对市场噪音的厌恶。而片面、僵化、苍白的思维方式仍在困扰着市场信息的准确有效传播。

　　本来思维问题并非是市场的问题，但由于股市是一个高度信息化的市场，而信息处理与传播方式又与思维方式有关，加之特定的思维方式确实对市场产生着导向性影响。因此，思想的苍白对股市的扰动也无处不在，并时常诱发股市出现不正常的扭动。

　　典型如“刻舟求剑”的思维方式，拿中国股市与其他市场作简单类比，且不分历史成因，以及时间与空间的差异，机械地寻找上涨或下跌点位，从而影响市场信心，干扰股指运行。还有用以偏概全的思维方式，片面强调甚至夸大某种局部或短期因素，影响公众的投资心理，进而诱发市场出现过度反应。

　　凡此种种，不一而足。总之，这些信息噪音，有些或出于思维问题，有些或出于某些机构的商业计算，这也说不定。而过杂过烂的吆喝，确实对公众投资与市场运行会有潜在的困扰。

　　拿什么来呵护这个市场

　　本轮股市巨幅波动，是上述多种因素共振的过度反应，与经济基本面没太大对应关系。现在要问的是，如何来面对这些问题，如何化解市场面临的上述困扰，规范市场参与者特别是上市公司与机构投资者的行为，以保障社会公众投资者的权益，减少市场的消耗性波动，不仅关系到市场运行的效率与质量，也直接影响着整个市场的信誉，影响着国民经济的大局。

　　只有尊重市场运行机制，完善法律法规，借助市场调节手段，对市场利益关联方的行为加以规范，并对市场资金的流量流向进行有效疏导，拿出切实措施，才能避免中国股市的大起大落，使市场与经济发展保持均衡，走上健康向上的运行轨道。 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。