在众多因素的影响和刺激下，国际原油价格自2003年以来走出了波澜壮阔的一轮牛市行情，目前稳稳站在100美元/桶上方，我们认为原油价格在未来的半年乃至一年内将继续走高，我们将08年全年原油均价的预测中枢提高到95美元/桶
高油价使中国陷入了越来越尴尬的境地。
一方面，国际油价居高不下，另一反面，作为资源匮乏的中国，国内原油消费却有增无减，进口依存度逐年提高，而在目前国内CPI居高不下、全面通胀一触即发的情况下，成品油的价格上调或被动国际化接轨也失去了最好的时机
但是，如果不通过价格传导机制抑制国内消费，无异于助推国际油价继续上涨，陷自身于更加尴尬的地步。况且，能源价格理顺之前，政策推动在“节能降耗”方面只能是“杯水车薪”，这会大大影响我国产业结构调整的速度，宏观调控的效果也会因此大打折扣
P/E估值理论最大的缺陷在于，当业绩提高或牛市中公司股价极易被高估，而一旦公司盈利下降或市场情绪恶化，则股价可能陷入万劫不复的深渊，因为此时投资者无法找到合理的市盈率底限，“没有最低，只有更低”似乎是股价走向的唯一选择，但这显然没有考虑到公司既有资产的价值，对于能源、资源类的股票就更易造成低估
伴随着原油价格的持续飙升，在国家针对上游征收特别权益金而严格控制成品油价格上涨的情况下，市场似乎夸大了一体化石油公司的经营成本压力，而完全忽略了公司油气资产价值的提升。
我们按照最新的油价预期对
中国石油和
中国石化的油气资产进行了重估，其余资产按照帐面净资产计算，显然，目前两公司股价已经进入估值底线区间，建议大家积极关注
百元油价的启示
在众多因素的影响和刺激下，国际原油价格自2003年以来走出了波澜壮阔的一轮牛市行情，目前稳稳站在100美元/桶上方，我们认为原油价格在未来的半年乃至一年内将继续走高，我们对08年全年原油均价的预测中枢提高到95美元/桶。
首先，从原油供需来看，供给方在市场中的地位愈加强大，完全可以通过调节产量来对冲美国经济下滑导致的需求减少，原油供给偏紧的格局将持续存在。
一个非常奇怪的现象是，近30年来标志原油长期供给指标的储采比并未出现明显回落，甚至比70年代初还略有提高，这要归功于勘探力度的加大，但是全球剩余产能却在上世纪末和本世纪初急剧下降，相较70年代初1200万桶/天的剩余产能来看，目前300万桶/天的剩余产能的确看起来令人忧心，如果地缘政治因素导致某产油国产量下降，那么全球原油供应中断可能并非“杞人忧天”。
从原油、天然气、煤炭等一次能源的区域分布来看，原油资源储量分布最为集中，欧佩克产油国的储量占比超过60%，但是这些国家在公布其剩余产能数据方面似乎并不积极，很难说清这些国家还有多少剩余产能可供使用，或许这也是欧佩克国家控制油价的一种手段，利用其卖方的强大市场地位来引导油价朝着利于自己的方向演化，我们不认为这种局面会在短期内终结。
其次，虽然今年是美国和俄罗斯大选年，共和党的上台或许会对美国能源外交政策产生些许影响，但对油价的影响不会立竿见影，而普京钦定的新总统梅德韦杰夫更会将俄罗斯的强势能源外交政策发扬光大，继续对油价的上涨持“放任自流”状态。总而言之，原油价格的大幅下跌或许并非是这些国家希望看到的。
第三，在次贷危机影响下，美国经济陷入衰退已成为不争的事实，在此情形下，美国政府有放任美元持续走软的动力，弱势美元下，只有不断推高美元标价，才符合欧佩克及产油国的利益，在供需失衡的市场格局下，天平的重心将向强大的供给方倾斜。
我们认为，美国经济的衰退预期已经促使美联储不断做出降息举措，并且不排除未来进一步降息的可能，因此经济衰退预期实际上已经体现在了汇率走势上，但是对于成品油这种在欧美国家相对较刚性的消费来来讲，消费量的下降可能会较为滞后，因此我们认为目前美元汇率走低对原油价格的推升作用远大于未来消费预期降低对油价的诋毁作用，即目前油价对消费需求的敏感性降低，对汇率变化的敏感性提高。
尴尬之四：能源价格机制理顺之前，节能降耗缺乏强大的市场推动力，政策推动只能是“杯水车薪”节能降耗是十一五规划中提出的发展目标，对于我们这样一个资源匮乏的国家来讲，提出这样的口号的确是高瞻远瞩。但问题的关键是，达到目标的有效途径是什么呢？
我们认为，应该依靠以价格为传导机制的市场推动力来完成。试想，在国内所有的能源价格都被政府人为压低的情况下，企业有什么动力来提高技术水平从而降低能耗？
个人又有什么动力去购买创新型的节能产品，这样做的成本可能远高于直接消耗廉价的煤、电、油。如果没有强大的市场推动力，政策推动在“节能降耗”方面只能是“杯水车薪”，这会大大影响我国产业结构调整的速度，宏观调控的效果也会因此大打折扣。
资本市场的困惑
国际化比较是否有效？
对于一体化的能源企业来讲，一个无法回避的问题是，在成熟市场上拥有众多的看似具有可比性的公司，因此人们习惯于通过这种横向比较来判定公司的估值是高或是低。
我们暂且不论这些公司所处的行业背景不同，单就我国人民币资本项下不可自由兑换来看，我国的资本市场与国外成熟的资本市场就不具有完全的可比性，而不同市场环境下，即使同一家公司股票价格也会存在差异，这是“供需决定价格”的经济学理论决定的。
再来看行业背景和公司实际情况，我们认为差异也是明显存在的。
首先，从油气储量增长前景来看，中国具有更大的可期待空间。毕竟我们国家是在建国以后才实质性地拉开了油气勘探的大幕，这实在难与欧美国家动辄百年以上的勘探史相比。我们知道油气勘探成果与人们对油气资源的认知程度和认知方法密切相关，它是多学科交叉集成的结果，随着我国勘探理论的不断进步和勘探投入的增加，油气储量增长还有相当长的稳定期，中国石化普光气田和中国石油南堡油田的发现绝非偶然。反观欧美国家，油气储量增长前景似乎就没有那么乐观了，以美国为例，在上世纪六十年代初石油储量达到峰值以后，十年以后，即七十年代初期，其本土石油产量达到峰值，之后一直延续下降之路。
最后，无论是中国石油还是中国石化，其属性都是国家石油公司（NOC），这与以埃克森-美孚为代表的欧美国际化一体化石油公司（IOC）有着明显的区别。区别一，国家石油公司代表国家利益，从战略角度考虑，国家要绝对控股。以中国为例，对能源等战略性行业国资的控股比例要求不低于51%，那么也就意味着中国石油或中国石化51%的股份基本不具有流动性，理论上讲，如果越多的股份不流通的话，流通在外的股份可以享受越多的溢价。区别二，国家石油公司必须承担一定的社会责任，比如在目前中国CPI高企的情况下，成品油价格受政府管制，国家石油公司就不得不暂时牺牲一部分利润来承担他们应该承担的社会责任，但我们知道这种情况并不是持续的，而经典的估值理论告诉我们，公司短期业绩的波动对长期估值的影响是非常有限的，换言之，以此时的盈利状况来给公司进行P/E估值，很有可能会出现低估；区别三，在石油供应愈发集中和资源量愈发紧张的情况下，越来越多的国家和政府认识到，石油不仅是商品，更是一种政治筹码，因此近些年来，石油资产国有化的趋势越来越明显，最具代表性的就是俄罗斯。在这样的背景下，以沙特阿拉伯石油公司、中国石油天然气集团公司、俄罗斯天然气股份有限公司、伊朗国家石油公司、委内瑞拉国家石油公司、巴西石油公司和马来西亚国家石油公司为代表的国家石油公司作为石油新七姐妹在石油政治舞台上迅速崛起。相比国际石油公司而言，国家石油公司拥有更多的资源储量，权威咨询报告显示，全球油气资源中仅有19%是对IOC完全开放的，60%则为NOC完全垄断，竞争的天平向NOC倾斜。
唯P/E论估值体系下，一体化国家石油公司的价值底限在哪里？
P/E估值理论最大的缺陷在于，当业绩提高或牛市中公司股价极易被高估，而一旦公司盈利下降或市场情绪恶化，则股价可能陷入万劫不复的深渊，因为此时投资者无法找到合理的市盈率底限，“没有最低，只有更低”似乎是股价走向的唯一选择，但这显然没有考虑到公司既有资产的价值，对于能源、资源类的股票就更易造成低估。
在目前市场信心极为脆弱的情况下，寻找一体化能源公司的价值低限似乎是一件非常有意义的事情。
伴随着原油价格的持续飙升，在国家针对上游征收特别权益金而严格控制成品油价格上涨的情况下，市场似乎夸大了一体化石油公司的经营成本压力，在业绩预期不断降低的过程中，估值中枢亦不断下调，投资者似乎忽略了，中国石油和中国石化毕竟是拥有油气资源的能源企业，在油气价格不断飙升的过程中，公司的油气资产价值难道没有获得提升吗？原油价格飙升，公司油气资产价值提升，虽然炼油可能巨亏，但资产价值不会线性下降到负值，这样从逻辑上分析，公司股价似乎应该有一个综合反映原油价格上涨的低限，那么这个安全的价值低限在哪里呢？
我们按照如下假设对公司的股价低限进行了计算，计算结果如表2所示假设一：油气储量按照公司06年报中披露的探明已开发储量计算，并以产量估算实际的可开采年限，在有限期间对油气资源现金流进行贴现，从而得到公司油气资源合理估值，贴现率10%假设二：油气板块以外资产按帐面净资产计算假设三：计算现金流时考虑了石油特别权益金的征收，但由于其与原油价格有所挂钩，所以表中现金成本已扣除了这部分权益金我们认为，按照上述方法计算出来的公司股价是相当保守的，因为首先，仅对公司目前年报中中介机构评估确定的探明已开发储量进行评估，而实际上这一数据随着勘探力度的加大是不断增加的，例如，中国石油目前对外公布的储量数据就不包括新近发现的南堡油气田；其次，根据年产量在有限期限内进行贴现，而实际随着储量的不断增加开采年限是不断提高的；最后，油气开采资产以外的资产均按帐面净资产计算，而实际上，考虑通货膨胀因素，即使是最后的清算价格可能也高于这一数值，更不用说中国石化、中国石油的炼油化工资产大多数处国内领先水平。综上所处，我们认为，表中的计算结果可以看作是公司股价在目前原油价格预期下的底线。
作者：王晶 东方证券
搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。
(责任编辑：陈晓芬)
《变形金刚2》送票！
