招商证券：第一食品 重大资产置换 方案优于预期

　事件：

　　此次重大资产置换分为两个部分，具体为：1、置出资产：第一食品持有的南浦食品49%股权、鑫全顺100%股权、连锁发展90%股权、徐家汇商店49%股权、长宁商店5%股权、公司分支机构第一食品商店、批发分公司及对外贸易业务的相关资产和负债。2、置入资产：烟糖集团持有的华光酿酒100%股权。本次置出资产评估值为人民币30091.94万元，置入资产评估值为人民币30166.93万元，置换差额部分人民币74.99万元，由第一食品公司以现金方式向烟糖集团补足。

　　公司以非常低的价格换入一块优质资产。根据经审核盈利预测报告，华光酿酒2008年归属于母公司的净利润为4193.63万元，收购市盈率仅为7.19倍。此外，尽管方案尚需上海国资委、中国证监会、股东大会审议批准，但公告显示，和酒从今年1月份以来的利润都将计入第一食品。

　　点评：

　　一是从方案变迁上可见光明集团最大化了社会公众股东利益。光明集团经过与各方充分沟通，方案一再修改，由最初的对集团定向增发，修改为对全体股东配股（其中集团公司以和酒资产出资），现在再修改为直接资产置换。而制糖业务之所以没有一次性剥离，也是因为部分流通股东认为制糖业务盈利尚可，留在上市公司可增加价值，未来制糖业务的去留还将进一步探讨。

　　二是第一食品走专业化的思路非常明确了。第一食品能放弃起家的第一食品南京路单店，这需要管理层解开一个情结；第一食品能放弃销售收入占比最大的南浦食品，说明公司已经不像传统国有公司那样只追求规模大，而是追求公司内在素质的强大。

　　我们预测公司2008－2010三年的EPS分别为0.58元、0.79元、1.01元，不过我们认为公司经营有可能超预期，因为我们还没有充分考虑，如果由石库门向和酒提供基酒、一般认为能节约3000万元成本这一因素。我们向公司了解到，石库门方面正在根据和酒需要的口味风格进行基酒勾调试验，尚未开始大规模提供基酒。如果考虑这三千万元，黄酒业务EPS仍然可以达到我们原先估计的0.60~0.70元的水平。

　　我们维持“强烈推荐”评级。石库门与和酒08年合计销售收入将高达10亿元，从收入与盈利看无疑都是全国最大黄酒公司，且在全国最大黄酒市场－上海市拥有最强的话语权，对华东市场的辐射影响力非常强。

　　风险因素：金枫酒业（石库门酒）与华光酿酒（和酒）两团队的融合可能有个过程。

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