对应试验结果，我们可以得出这样的结论：市场预期中国未来的经济发展对外贸产业的依赖远小于对非外贸产业的依赖。如果这个试验的结果是正确的，那就说明我们当前关于人民币升值的减速效应估计得过高了。也就是说，通过人民币升值来抑制通胀也许才是正确的选择。
⊙田立
所谓人民币升值的“减速效应”是指由于人民币升值对宏观经济发展所产生的减速作用，具体来说就是，人民币升值了，外贸顺差减少了（甚至逆差），而过去几十年我国经济的高速发展很大程度上得益于外贸顺差，因此，保持了几十年的高速增长会因人民币的升值而受到阻碍，从而放缓了经济增长的速度。
不能说这种担心没有道理，但是，我们也必须明白，人民币的币值不会因为这样的担心而停止其步伐，因为当前的人民币实际价值已经与我们的经济发展水平严重脱节了。于是这里就有了一个悖论：中国的经济发展很大程度上依赖外贸，发展了的经济要求本币升值，而本币升值又反过来影响外贸，并最终使经济发展放缓。听起来很像是罗素的“理发师悖论”，但与一般意义上的哲学悖论不同的是，我们现在所面临的这个经济领域里的悖论是必须要得到解决的，而解决的重要一环就是要搞清楚上述悖论逻辑中，哪个环节是有问题的。
经济发展的速度取决于推动力，而这种推动力不是一个简单的贡献率所能涵盖，严格地说，这个“力”相当于金融学里的“头寸”，是一个矢量??既有数量，也有方向。如果我们把外贸经济视为一项矢量头寸的话，那么这个矢量包含了两个分解头寸??做多宏观经济发展速度的头寸和做空宏观经济发展质量的头寸，至少当前中国经济的现状如此。实践也证明了这一点：过去几十年，外贸顺差的确对我国的经济发展产生了巨大的推动作用，但不可否认的是，由于出口产品的产业结构相对单一，对能源和资源的依赖和浪费程度很大，所造成的粗放模式对整个宏观经济的负面影响也是相当严重的。
因此，要搞清楚外贸经济到底如何影响宏观经济，就得将其放置在一个类似于坐标系的体系中进行分析。这个体系的横轴是“做多经济发展速度”，纵轴是“做空经济发展质量”。为了说明外贸产业对宏观经济的影响程度，我们不妨构建一个金融试验，试验的环境就是股市。之所以选择股市是因为它是宏观经济的晴雨表，代表的是市场对宏观经济及其分支的预期，因此，股市的结论从某种意义上讲代表的是客观结论，与任何主观臆断都是不同的。我们先把宏观经济产业分为外贸产业和非外贸产业，这样有利于说明结果。
试验的基本背景是中国经济面临通胀压力，众所周知，通胀的本质是名义货币过剩，以当前中国的外汇制度来看，造成这种局面很大程度上归咎于币值低估所造成的热钱涌入。于是在抑制通胀这个问题上我们有两种手段可以选择，一是人民币升值到位，从而削弱热钱涌入的原动力??升值预期，进而减少因热钱涌入而被迫发行的货币量；二是提高存款准备金率，因为提高准备金率可以减少商业银行货币创造，同样减少货币量。现在我们选择后者，这就相当于做空了人民币升值手段，而这些假设均与当前我国面临的实际情况是完全一致的。
提高准备金率等于减少可贷资金，这一举措对当前我国非外贸产业的直接影响是投资的减少，因此是做空经济发展的力量；但对于当前我国的外贸产业来说，几乎没有作用，因为它们可以通过现行的结售汇制度，通过向国家出售因出口而获得的美元就可以获得所需资金。而外贸产业之所以能面对提高准备金率有如此“金钟罩”，完全得益于我们做空了人民币升值这项头寸。
现在我们把这些看似凌乱的问题整理一下，就可以看出其中的端倪。提高准备金率相当于做空了人民币升值，也就相当于做多了外贸企业的发展空间，与此同时做空了非外贸企业的发展预期。因此，如果外贸产业对经济发展的贡献度很大的话，提高准备金率应该最终做多经济发展，反映到股市就应该是股市上涨。如果相反，则说明市场认为对未来中国经济发展起更大作用的是非外贸产业，并不是我们先前所说的外贸产业。
现在就让我们把这个试验的结果映射到现实世界中，看看现实是怎么反映的。2007年到现在，央行总共上调12次准备金率，累计升幅超过6%，可以说是世界金融史上罕见的。其中提升速度最快的是2007年10月25日以后的这5次，短短5个月升幅达3%！就在同一时期，沪指从最高的6000多点急跌至3500点左右，如果对应上述试验结果的话，我们可以得出这样的结论：市场预期中国未来的经济发展对外贸产业的依赖远小于对非外贸产业的依赖。如果这个试验的结果是正确的，那就说明我们当前关于人民币升值的减速效应估计得过高了，也就是说人民币升值并不像有些人想象的那样可怕，通过人民币升值来抑制通胀也许才是正确的选择。
你也许会说，6000点之前央行也在上调准备金率啊，而且升幅还超过3%了呢，正是这一时期沪指从2800点一路飙升至6000点以上，用你的试验结果来说结论应该是相反的，也就是说市场预期未来经济依然倚重于外贸产业！
我对这个问题是这样理解的：首先，我们的试验背景是通货膨胀，去年前8个月通胀并不严重，至少没有形成市场对通胀的广泛预期，因此人民币升值的压力还没有完全凸现出来，这一点与我们的试验背景不一致；其次，准备金率上调有一个积累过程，真正的质变我认为发生在去年11月份以后，因此结果也应该以质变之后的情况为依据；最后，实证研究永远是越靠近现在时刻的越准确，去年10月以后的结论更能反映当前的真实情况，也就是说，最新的情况暗示我们，是选择人民币升值手段的时候了。
（作者系哈尔滨商业大学金融学院副教授） (来源：上海证券报)
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