本篇报告回顾了07年钢铁行业投资策略的演进，重点对08年钢铁供求关系、价格，尤其是市场高度关注的成本及行业利润运行趋势做了剖析。系统深入地分析市场关注的热点钢铁细分领域－建筑用钢、中厚板及不锈钢的供求关系及盈利变动趋势，同时我们认为08年二、三季度板材价格可能会创出历史新高。
基于行业运营环境继续改善的背景，维持对行业的投资评级“推荐”。
2008年全球钢铁供求关系受益经济快速增长而持续改善。尽管IMF下调全球经济增长预测，但增长水平仍维持在较高水平，美国在世界钢铁供求份额下降，而新兴经济体国家的快速崛起将有效消化美国经济放缓及次级债的影响，中国及“金砖四国”经济快速增长拉动钢铁需求快速增长，全球钢铁供求关系持续改善，国际钢协预测08年全球钢铁需求增长仍高达6.1%；
中国依然是全球钢铁需求及供给增长最快的地区。全球制造中心向中国转移以及中国工业化、城镇化的建设快速推进，成本要素价格的比较优势及技术升级和产业工人熟练程度提升，中国主导了全球新增的钢铁供求；
国际钢价仍高于国内，国内钢铁出口较一季度有所回升，但价差将缩小。预计08年二季度中国月均出口仍将维持400万吨以上，淘汰落后产能将减少低端产品的出口；
行业景气持续。钢材价格上涨绝对额度大于成本上涨额度，规模增长、产品结构优化及行业技术改造令行业总体利润同比增速25－30％，在07年长材价格创出历史新高后板材价格可能在08年二、三季度再创出历史新高。
投资建议：维持行业推荐评级，3个投资主题。（1）龙头公司：太钢、武钢、鞍钢、宝钢；（2）规模及业绩增长较快的公司：八一、三钢；（3）整合预期：莱钢、邯钢、柳钢、南钢、酒钢、本钢。
一、回顾
（一）投资策略
回顾根据我们对国际国内钢铁供求关系和价格成本走势的分析，06年以来钢铁行业进入一个盈利增长黄金时期，从产品结构看，07年建筑用钢和中厚板两个品种大类价格上涨更为强劲，由此衍生出我们07年行业投资策略的演变趋势（见图1）。
在五大主导钢材品种中，螺纹钢、线材、中厚板同比分别上涨20％、16％和20％（见图3），表现最好，正是预见到上述钢材品种表现优于其他品种，我们强推了鞍钢、南钢、
八一钢铁、唐钢和
三钢闽光等以上述品种为主的钢企，其已公布的07年年报也超预期，而以其他品种为主的钢企则不如预期。
（二）国际钢铁行业景气再创新高，国内钢铁业持续景气
国际市场钢材产销两旺，价格创出历史新高，同时国际钢材贸易量将创出历史新高。中国钢铁在世界上成为举足轻重的一极，07年粗钢产量占全球37％，同比增加了2个百分点，产量增量占世界67％强。
（三）国内钢铁行业利润大幅增长，长材价格创出历史新高，板材价格逐步趋稳回升
2007年钢铁行业利润同步增长45%,与我们在去年二季度投资策略报告提出全年增长45％预期一致。
正如我们自2007年5月以来的判断，受益于淘汰落后产能70％以上集中在建筑用钢领域及建筑用钢大量出口，07年下半年长材价格突破2004年2月份高点，再创历史新高。
（四）成本大幅上涨成为困扰资本市场的一大因素
受工业化、城镇化、市场化和国际化四大因素拉动，07年的经济增长达到近11年来的最好水平，但为了防止经济由偏快转向过热，明年经济增速可能略有下降，估计GDP增长率10.5-11%，固定资产投资增速仍可维持在23％以上，根据我们的钢铁需求与固定资产投资增速0.55-0.61的线性相关关系，我们预计08年钢铁表观消费需求增速12.65%以上，即使考虑国家固定资产投资调控可能带来的负面影响，08年钢铁表观消费需求增速也将不低于10％。
2007年10月IMF将2008年全球经济增长由原先的5.2%调低为4.8%（见图2），2008年1月继续下调至4.1%,但放缓幅度较小，世界经济增速依然较快。
二、供求关系持续改善
1、我们预计中国08年GDP增速10.5％，中国成为全球经济增长的“引擎”。
2、美国在全球钢铁产销市场份额已不足8％（07年美国粗钢产量0.97亿吨世界占比仅为7.38％），美国次级债危机导致的经济放缓所减少的钢铁需求不足以对全球钢铁供求产生根本性的影响。
3、亚洲的中国、印度及其他新兴经济体经济快速增长将拉动钢铁需求快速增长。
国际钢协认为：中国仍然是最大的单体市场，也是需求最为强劲的地区，2007年中国需求增长速度将达到13%，2008年增长10%达到4.43亿吨，约占全球需求的35%（见表3）。07年10月份国际钢协上调07年表观消费需求0.9个百分点至6.8%。
我们预测08年钢材表观消费需求同比增长10％是比较保守的，从两个方面判断：
1、即使建筑用钢和其他用钢08年不增长，仅机械工业用钢增长25％，按照我们预测，07年机械用钢所占比例为41％，则钢材表观消费需求增长：41％*25%=10.25%;
2、用钢材表观需求增长率和下游主导行业平均增长率做线性分析，根据近五年的历史数据计算，b1为0.76，近十年的历史数据测算b1为0.5，我们预计下游主导行业08年总体平均增长20％，因此表观需求增长率不低于10％；
下游需求中建筑用钢占比由05年58％下降至07年47％（见图14－15），06年为49％。
房地产开发投资增速平稳加快。1-2月份房地产投资完成2374亿元，占第三产业投资的比重为50.3%，同比上升3.9个百分点。房地产投资增长32.9%，增幅同比提高8.6个百分点，比2007年高2.7个百分点。
机械工业生产和销售增速比去年同期均有回落，但仍保持在26%以上。1~2月全行业完成工业总产值11427.44亿元，同比增长26.15%，增速同比回落7.17个百分点；完成销售产值11084.31亿元，同比增长27.79%，增速同比回落4.96个百分点。从年初总产值和销售产值增速看，全行业生产、销售增速与去年同期比均呈回落态势，其中总产值回落速度明显快于销售产值。
汽车行业受春节长假、南方雪灾的影响，2月份产销与上月相比产销双双呈现明显下降，其中乘用车降幅略高于商用车。2月份，汽车生产65.64万辆，比上月下降20.51%，同比增长14.42%；销售66.36万辆，比上月下降22.73%，同比增长19.21%。
家电行业：2008年1-2月电冰箱和空调产量依然保持了两位数的增长，2月冷柜产量则出现下降。国家统计局数据显示，1-2月洗衣机、冰箱等大家电产品累计产量同比仍有所增长，但增幅比去年年底和去年同期有明显下降。空调产量增幅则出现加速。
造船行业：2008年1-2月全球造船接单情况，据英国造船和海运专业分析机构克拉克森称，今年1、2月份世界造船订单总量为2110万吨（载货重量总吨数），同比回落20%。其中，韩国造船企业接受订单量达1400万吨，占订单总量的三分之二。
三、成本上涨能够消化
有色金属价格高位回落有利于
太钢不锈钢产能的发挥和提高冷轧、特钢盈利。金属镍价格在07年5、6月份达到高点，下半年快速回落，一季度在30000美元/吨盘整。金属锌的价格走势与镍价走势相似，其他几种有色金属价格在高位盘整，镀有色板的成本得到控制。
铁矿石的大幅涨价促使钢铁行业进入高成本时代。08财年巴西淡水河谷供中国铁矿石价格08年环比07年上涨65％，增加吨钢成本376元左右；澳大利亚和中国铁矿石价格尚未谈定，澳方要求把海运费加到铁矿定价体系，企图修改铁矿定价国际惯例，据媒体报道，澳方要求涨价80％以上，对此，中国钢企如果予以抵制，放弃向澳大利亚购买铁矿石，这对奥矿也是莫大的损失，最终双方达成妥协的结果可能性最大。
铁矿石价格上涨主要是由于生产高速发展导致的铁矿石供应不足。在我国铁矿石供应中，50％由国外矿提供，三大矿业巨头把持了其中的60％，通过产量调节维持了铁矿石整体上轻微的供不应求。
随着国际铁矿石价格大涨，国内铁矿开采力度也得到加大。06、07年国内新发现了鞍东地区十亿吨铁矿，山东济宁地区及巫山、安徽长江中下游流域等约10亿吨，我们预计09、10年陆续达产，从而对进口矿依赖度平稳甚至有所下降。
在钢铁生产成本的结构中，运费占20％到25％。自07年12月14日以来，巴西、澳大利亚至中国海运费开始全面回落，bdi、bci指数从最高点到最地点跌幅过半，一季度两指数有所回升，波动较大。
作为国内钢铁龙头企业－宝钢已与国际海运企业签订了10~15年的长远契约，在这个时间段内，运价保持不变。用长期合同锁定的海运占到了宝钢运量的70%，因此，宝钢的运输成本相对较低。但这还不够。因为自身海运能力薄弱，钢铁产业在安全上势必受制于他人。
铁矿石海运船不同于一般的货运船，在运量上有特殊的要求，一般都不少于15万吨或20万吨。目前，全世界这样的海运船有724条。中国进口铁矿石量占到世界的46%，其中进口铁矿石的50%都依赖海运，但中国的海运能力却只占世界的4%。
钢铁生产成本中，燃料成本占10％左右。国家对煤矿安全设施提出更高要求，部分煤矿关停整顿，小煤矿被取缔，加剧了煤炭的供应紧张局势。08年2、3月份，澳大利亚遭受了五十年一遇的水灾，部分煤矿减产，国际上焦煤价格节节攀升。电价受到国家管制，07年钢铁行业平均电价0.47元/每千瓦时，我们预计08年平均电价0.49元/每千瓦时，上涨4.3％左右。
综上，由于全球性的铁矿石、焦炭、焦煤、原油等原燃料大幅涨价，钢铁生产正在进入高成本的时代。那么这种成本上升钢铁企业能否消化？我们的回答是：能。
钢铁企业可以通过以下4个主要途径来对抗成本的高涨：
1、扩产：总产量有8％以上的净增长
2、涨价：预计08年涨价10%-15%,约420－630元
3、结构优化：提高板带比、高专比等
4、降耗：提高连铸比、成材率、返回比及技术工艺降本
以宝钢为例，若按巴西矿石价格上涨幅度计算，目前钢铁吨钢成本上升650元左右，而宝钢08年2季度平均提价800元（13％以上），足以消化成本上涨。
四、业绩仍将快速增长
（一）07年业绩增长与我们预期一致
07年1-8月份，钢铁行业实现利润总额1245亿元，同比增长57.9%,1-11月钢铁行业利润总额同比增长47.2％，07年同比增长45％，其中国有大中型企业利润总额同比增长50％。与我们07年二季度策略报告中预计“不谋而合”。
（二）08年二季度业绩同比增长40％以上，08年全年增长25－30％
钢铁行业业绩08年一、二季度将呈现“先抑后扬”态势，主要是一季度收到冻雨雪灾影响，二季度业绩迅速提升受益于钢材价格大涨。
2008年1－2月份钢铁行业利润同比增长12.2%，其中国有大中型企业增长20％以上，预计一季度同比增长15％，二季度同比增长40％以上。
（三）国际国内二季度价格普遍上涨20％左右，提升行业业绩
五、不利因素能够消化
（一）国家淘汰落后产能取得阶段性进展
在2010年以前，发改委计划合计淘汰炼铁能力10000吨，淘汰炼钢能力5500万吨；200年，合计淘汰了炼铁能力3000万吨，淘汰了炼钢能力3500万吨，分别占计划总淘汰产能的30％和64％。
（二）钢铁出口不会大幅下滑
我国钢材出口结构及地区发生较大变化，未来出口将维持在钢材产量10％左右，将部分消化国内新增产能，国内外价差仍可维持在15-30%。
1、中国出口地区由欧美为主逐步转向东南亚、西亚等地区，钢铁企业主动规避了反倾销.
2、05年我国实现由钢材净进口国向净出口国的转变。
3、06、07年我国连续成为世界第一大钢材出口国、生产国和消费国。
（三）宏观调控措施有利于提高行业集中度，整饬行业环境
国内行业调控除淘汰落后产能措施外，还有取消或降低出口增值税和关税、加征出口关税、实施出口许可证管理、环保措施等，这些将加大中小民营企业生存难度，反而为上市公司创造良好的生产经营环境，有利于提高已有上市行业集中度。
（四）人民币升值在若干年内对钢铁行业的影响整体是正面的
因为我国：（铁矿石的进口＋钢铁的进口＋冶金设备的进口）>钢铁出口
我们认为正面影响时间可以维持3年左右，拐点的出现要看两个变量的变化情况
（五）2月底3月初钢材社会库存偏高是非正常因素，现已回落正常水平
08年2月底3月初社会库存走高主要因素有：
（1）1月底2月初雪灾持续影响，运输受阻，导致下游需求短期难以衔接，流通商库存难以消化；
（2）预期后期2月25日前后钢材受铁矿石上涨要大幅提价，中间商屯货惜售；
（3）春节前后是传统消费淡季，库存往往较平时偏高；
（4）受到信贷紧缩影响，且年底资金回笼有要求，下游提货速度放缓。
随着春节后气候及钢厂产销的正常和提价的兑现，库存回落接近正常水平。
（六）钢坯价格接近甚至超过螺纹钢价格意味着什么？－重蹈05年的覆辙吗？我们认为：不会。
螺纹钢坯接近甚至超过螺纹钢价格是引发05年国家宏观调控的“导火索”，如今又似乎再现这一局面（见下图），会诱发国家的宏观调控或其他更为严厉的措施吗？
我们认为：不会重蹈05年覆辙，理由是：
1．现在宏观环境和05年不同。05年时是自03年以来的新投产能集中释放导致点上出现钢铁供给严重过剩局面，而目前经历06、07年等2年集中释放，钢铁过剩现象不突出，且有淘汰落后产能做保证。
2、下游需求强劲，还远未没到“最后一根稻草压死”的境地。2008年前3月房地产投资增速仍在31％以上，机械工业08年增速也不会低于25％％，且机械行业仍然享受出口退税政策优惠，机械行业的盈利并未因钢铁产品涨价而明显丧失竞争力和盈利锐减。据测算，钢材涨价20％，机械行业减少毛利5％，而且机械行业相对分散，容易将钢材涨价转嫁出去，机械行业中细分行业难以单独与钢铁企业讨价还价。
国家可能采取的措施是：
1、抑制下游需求，推迟落后产能淘汰。国家为缓解钢材价格居高不下容易导致生产资料推动型通货膨胀的不利局面，采取抑制下游需求，停建或缓建基础设施项目和开发区；推迟落后产能的淘汰，这可能导致螺纹钢价格难以持续走高；
2、加速新增产能批准速度。3月17日，发改委批准的武钢防城港项目、宝钢湛江项便是例证，当然以广西、广东淘汰落后产能和整合韶钢、广钢为前提。
我们认为，国家将更多的采取第1项措施。
六、投资策略－－板材类公司机会更大
（一）维持钢铁行业推荐投资评级
1、国内钢铁股08年PE合理估值水平应为20－25倍
2、大类品种投资主题：
（1）建筑用钢、中厚板价格继续走强
（2）板材价格提升空间将更大，理由是：
①淘汰落后产能所导致的螺纹钢供求趋于平衡或阶段性供不应求，并部分抢占板材的铁钢产能。
②下游行业消费强劲及适量出口有能力消化板材新增产能。
因此我们预计板材二、三季度之间价格将创出历史新高。
我们07年5月、11月底对长材和板材价格创出历史新高均被市场验证。
（二）二季度继续看好建筑用钢和中厚板为主的公司
重点关注的公司：莱钢、三钢、八一、唐钢
看好建筑用钢的理由
1、供给增速不及需求增速，08年可能出现供需缺口：
据中钢协统计，2007年国内建筑用钢材产能为2.28亿吨，较上年增长0.1617亿吨，按今年前三个季度简单算术平均计算全年建筑用钢表观消费量达到2.39亿吨，年内供不应求局面出现，明年建筑用钢供求关系将更加紧张。
同时，国家加大对落后钢铁产能宏观调控力度及环保执法力度和落实差别电价措施，都使得建筑等中低端钢材的供给非理性增长受到遏制或趋于下降。2007年淘汰的3000万吨炼铁、3500万吨炼钢能力中70％以上为建筑用钢，即供给将减少2450万吨以上，供求关系发生重大转折，若2010年前淘汰5500万吨炼钢能力，即约有3850万吨建筑用钢产能退出，且新上项目基本为板带项目，所以建筑用钢长期看好。
（三）二季度钢铁股投资组合
（四）重点上市公司点评
1.
莱钢股份（600102）－强烈推荐－A
产品结构在未来3年实现“漂亮转身”。莱钢股份及莱钢集团拟在08年－10年通过结构调整增加120万吨4.3米宽厚板、70万吨大型优钢、150万吨薄板坯连铸连轧生产线；同时逐步淘汰落后的棒材、型钢生产线。
若年内能整体上市，将成为08年钢铁上市公司中最具投资价值公司之一。我们预计，莱钢在整合后仍有整体上市的可能，如进度较快年内完成，将成为08年最具投资价值的上市公司之一。整体上市后，轧材产能08、09年分别比07年增长64％、86％（见下图）.
公司仍有55％的高分红比例。预计08、09、10年莱钢EPS为1.53、1.75、1.98元。
投资评级：强烈推荐－A,目标价30元。
2.
武钢股份（600005）－强烈推荐－A
08年武钢产量同比增长22％以上（见下图）
增量中多为盈利很高的战略性产品（见下表）。我们预计公司冷轧毛利率将由07年亏损提升至15％左右。
鄂钢、昆钢整合估计在未来2年左右实施。实施成熟条件是盈利水平接近。
防城港项目获批，公司将加快与柳钢的整合，有利于产品组合重新规划。
业绩预测：08、09年EPS分别为1.37元、1.56元。
投资评级：强烈推荐－A,目标价25元。
3.八一钢铁（600581）－强烈推荐－A
是钢铁上市公司中未来3年产量增速最快的公司。将由07年387万吨增长至2010年1000万吨，产量符合增长率37％以上。08年钢、材产量计划分别为530、500万吨，同比增长31％、29％。
工艺改进带来成本大幅下降。07年10月份以来用120吨转炉替代110吨电炉供热轧板坯，预计08年环比07年此部分产品吨钢成本下降400－500元/吨，成为08年重要的利润增长点。
品种结构显著优化。08年公司优钢产品将由27万吨增长35～40万吨，主要为齿轮、抽油杆；板材等产品将由86万吨增长到210万吨左右。08年9月4300/3500mm中厚板投产进一步提升公司业绩。
新品开发、科技投入力度领先于同行。07年公司新品开发费用1.36亿元，同比增长414％，占营业收入1.5%.07年申报专利16项，并应市场需求开发了四个产品七个规格。宝钢成为公司的实际控制人后，在技术、管理、营销上将为公司提供更好的支撑。
区域市场优势无人撼动。07年公司建筑用钢、板材产品新疆市场占有率分别为70％、60％。
业绩预测：08、09年EPS分别为1.36元、1.58元，同比增长98%、17％。
投资评级：强烈推荐－A,目标价24.5元。
4.三钢闽光（002110）－强烈推荐－A
产能主要通过外延式扩，未来3年实现约2倍的增长。将由07年334万吨公司扩张至2010年1000万吨，08年在福建省内整合进口矿条件较好的沿海钢铁企业实现外延式扩张；与鞍钢合作可期。
08年新增中厚板40万吨是主要利润增长点（见下图）。
公司主导产品－棒线材及中厚板价格08年仍在高位运行。
持续领先的核心技术指标巩固低成本竞争优势。07年152项指标中有59项指标位居前10名，其中有32项指标居前5名，其中8项核心技术指标位居前3名。
逾8亿技改投资对炼铁、炼钢进行系统改造提升钢水质量、优化品种结构同时，可能带来产量小幅增长。
业绩预测：08、09年EPS分别为1.20元、1.42元。
投资评级：强烈推荐－A,目标价24元。
作者：张士宝 招商证券
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