本期投资提示:
受雪灾影响1-2月份客、货运量增速放缓,景气度正逐步恢复。受罕见低温雨雪天气影响,1-2月份公路货、客运周转量的同比增速回到了2006年的水平,仅为11.8%和6.2%。随着天气转好、春节过后经济运行回复正常以及灾后重建的大规模展开,货运量从2月份起已出现回稳和加速增长的趋势,客运量受春节影响2月份继续放缓。
部分重点公司车流量受到雪灾负面影响。一些公路公司经营的路段因雪灾天气在1月底2月初都受到了负面影响,时间达10-15天。我们预计这些公司一季度车流量下降幅度可能为5-10%左右,3月以后恢复到10-15%的正常增长水平。
一季报净利润仍有不同幅度增长,受灾公司增速放缓。虽然有雪灾天气的负面影响,但是得益于两税并轨、计重收费、大修成本减少等因素,路桥行业重点上市公司2008年一季报仍然能保持一定幅度的增长。其中
山东高速、福建高速的净利润增速均超过20%;
深高速剔除非经常性损益后的实际业绩增速约为15%左右;
宁沪高速、
皖通高速、
赣粤高速净利润均略有增长;
现代投资收益于两税并轨和计重收费,净利润有大幅增长。
给予行业“看好”评级,重点推荐山东高速、宁沪高速。我们认为路桥行业目前处于被低估的估值水平,具有较高的安全边际和投资价值;部分公司股息率达5%,体现了较好的收益性和安全性。给予路桥行业“看好”的评级。重点推荐有资产注入预期的山东高速和内生增长快、分红率高的宁沪高速。另外可关注估值低、分红率较高的现代投资,但提醒投资者注意大修风险。
投资案件
投资评级与估值
从行业、历史的横向比较和绝对估值来看,路桥行业目前处于被低估的估值水平,具有较高的安全边际和投资价值。部分公司股息率达5%,体现了较好的收益性和安全性。我们给予路桥行业“看好”的评级。
关键假设点
雪灾对全年的公路客、货运量和上市公司路段车流量的负面影响不大,3月以后即可恢复正常增长水平;全年的行业景气度仍将保持较高水平。
各省、地区的高速公路通行费率保持不变。
有别于大众的认识
市场普遍认为路桥行业增速较慢过于稳定,不应给予过高估值。
我们认为(1)相对路桥行业15%-20%的稳定业绩增速来说,目前08年15倍的动态市盈率已经具有一定吸引力;(2)从行业、历史横向比较和绝对估值来看路桥行业也处于低估状态;(3)部分公司的08年股息率超过了一年期定期存款利率,体现了一定收益性和安全性。
因此我们对路桥行业给予“看好”的评级,建议增持山东高速和宁沪高速,以及关注股息率较高但有一定经营风险的现代投资。
股价表现的催化剂
上市公司经营路段的车流量恢复自然增长,甚至增速超预期。
《收费公路权益转让办法》的出台。
核心假设风险
宏观经济增速大幅回落,使得高速公路车流量低于预期。
政策出台对上市公司收购路产进行限制。
1.行业景气度正逐步恢复
自1月中旬起,我国华东、华中、华南、西南等地遭受了50年罕见的低温雨雪天气,严重影响到了全国公路客、货车量的通行。从数据上看,虽然往年的一季度受春节和天气影响均为公路运输淡季,但是今年1-2月份公路货、客运周转量的同比增速回到了2006年的水平,仅为11.8%和6.2%。
随着天气转好、春节过后经济运行回复正常以及灾后重建的大规模展开,未来路桥行业景气度将从1-2月的较低水平逐步回升。从数据上看,货运量从2月份起开始出现回稳和加速增长的趋势。正如我们在2月1日《雪灾对路桥行业影响点评》中指出的,积压的货、客流实际上在天气好转后还是会通过原计划的方式进行运输。因此我们仍然维持对路桥行业2008年将持续较高景气度的预期,短暂雪灾天气对全年的影响不会太大。
虽然有雪灾天气的负面影响,但是得益于两税并轨、计重收费、大修成本减少等因素,路桥行业重点上市公司2008年一季报仍然能保持一定幅度的增长。其中山东高速、福建高速不处于受灾地区且受益于两税并轨,其净利润增速均超过20%;深高速由于去年一季度有非经常性收益账面利润可能大幅下降,实际业绩增速约为15%左右;宁沪高速、皖通高速虽然受到不同程度雪灾影响,但受益于两税并轨,净利润均略有增长;现代投资受雪灾影响最大,但是收益于两税并轨和计重收费,净利润有大幅增长;赣粤高速受雪灾负面影响,但由于昌九技改完成、养护费用下降及财务费用的减少,净利润也将有所增长。
4.2008年二季度投资策略:看好
根据申银万国研究所3月行业比较结果:在服务行业里,路桥行业2008年的PE处于最低水平;08年15倍的动态市盈率远低于服务业平均20倍的市盈率,也降到了历史最低估值水平;PEG仅为1倍左右,仅高于银行而远远低于其他行业;A-H股溢价也处于全市场最低水平,差价仅为10-15%。而目前重点公司的股价对FCFF贴现结果折价率在20%-30%左右,远低于公司的绝对价值。因此,不论从行业、历史的横向比较还是绝对估值来看,我们都认为路桥行业目前处于被低估的估值水平,具有较高的安全边际和投资价值。
作者:周萌 申银万国
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