欧元区经济增速将大幅放缓

　　宋玮

　　在美国次贷危机的肆虐下，全球及美国经济增速放缓势不可挡。难怪前美联储主席格林斯潘在4月6日接受西班牙《国家报》采访时表示，虽然目前美国经济还未进入衰退状态，但工厂订货下降、失业率上升以及经济大幅减速的现象正在加剧，美国经济未来出现衰退的概率超过50%。此外，他却对欧洲经济未来前景比较乐观。而欧洲央行亦一直坚定地声称美国次贷危机对欧元区经济的影响较为有限，区内经济增长符合预期水平，但诸多数据的出炉一次又一次地刺激着人们的神经，欧元区经济被逐步推向大幅放缓的边缘。欧盟是我国最大的出口对象，而欧元区经济未来走势直接决定了我国对欧盟的出口形势。

　　出口增长成为救命稻草

　　在2003年以来的新一轮经济复苏中，投资和消费成为欧元区经济增长的双引擎，同时净出口亦产生了较大的支撑作用。然而，去年8月全面爆发的美国次贷危机扰乱了欧元区持续复苏的“华丽舞步”，增势极可能就此逆转。

　　欧元区的出口贸易可细分为欧元区国家之间的区内出口贸易和欧元区国家之外的区外出口贸易两部分。在该区出口贸易中，区内出口占大部分，2007年区内出口额占当年欧元区出口总额的67.2%，区内出口对总出口的拉动力一直大于区外出口，且2003年以来，区内外出口拉动力的差距有进一步加大的趋势。因此，区内出口增长是欧元区总出口快速增长的主要拉动力。在区外出口中，德国、法国、意大利和荷兰四国的数额最大，分别占28.2%、11.7%、11.5%和6.6%，因此，这四国的对外出口增长很大程度上决定了欧元区区外出口的增长前景。同时，美国是欧元区最大的进口国，美国从欧元区的进口额占其区外出口总额的1/4左右，因此美国经济增长及其国内消费需求直接影响了欧元区的区外出口增长。

　　由于区内出口贸易均使用欧元作为结算货币，因此欧元汇率高企对区内出口的负面影响较为有限，欧元区经济增长以及区内消费需求直接决定了区内出口的增长。目前来看，欧元区区内出口需求依然十分旺盛，原因如下：一是近年来欧元区主要国家经济复苏势头较为强劲，区内需求较为强劲；二是欧元区成立之后，欧盟进一步降低了区内出口贸易的技术以及环境壁垒，极大地促进了区内出口的增长；三是由于区外出口受到欧元升值的抑制，而区内贸易则可避开汇率风险，因此欧元币值走高极大地刺激了区内贸易的发展。预计2008年欧元区区内出口仍将保持稳步快速增长。

　　同时，其区外出口受欧元升值的影响并不明显。自2006年起，欧元开始了新一轮的升值，尤其是2007年下半年以来，欧元对美元升值步伐加快，屡创历史新高。尤其值得关注的是，欧元区区外出口增速亦稳步走高，多年来保持在4%至10%的区间，说明欧元的大幅升值并没有导致欧元区出口增速锐减。

　　欧元汇率对区外出口增速的影响不大主要原因如下：其一，欧元区对于美国的贸易依赖正在逐步减弱，一定程度上缓冲了欧元大幅升值对出口的影响；其二，德国、法国和荷兰等主要出口国的产品竞争力较强，支撑了区外出口的增长；其三，新兴市场的旺盛需求是欧元区出口保持快速增长的关键所在；其四，欧元升值一定程度上降低了区内进口成本和通胀压力。总之，欧元汇率的升值虽然会一定程度上降低欧洲出口商品的竞争力，但是并不会对欧元区的区外出口造成致命影响，预计2008年欧元区区外出口增速仅将小幅放缓，随着今年下半年美国经济增速以及美元币值的反弹，欧元区区外出口亦将迎来良好机遇。在投资和消费双双疲软的情况下，出口将逐渐成为支撑欧元区经济增长的主要动力。

　　投资减速带动经济放缓

　　从长期趋势看，投资对欧元区经济的重要性逐渐上升。2000年，欧元区实际投资为3660.58亿欧元，这一数值在2006年底上升至4624.5亿欧元，较本世纪初累计增长26.33％，这一增长数据均明显高于同期消费累计增长的水平。次贷危机临近时的2007年二季度，实际投资继续上升至4782.5亿美元，占GDP的比重为21.6%，略高于2000年底的21.3%。

　　肆虐全球的美国次贷危机迄今为止并没有结束的迹象，致使欧元区正经历着历史上最严重的信贷紧缩。信贷紧缩背后是商业银行间相互提供短期信贷支持的意愿大幅削弱，而银行融资成本的提高也是在所难免。

　　造成欧元区信贷紧缩的主要原因在于：一是欧元区主要商业银行不同程度地介入了次级债产品投资，损失较为严重，商业银行被迫大幅提高减值准备。其二，近年来欧元区商业银行较多地利用结构性投资工具进行高风险投资。其三，市场风险的扩散提高了欧元区银行业对信贷的厌恶程度。其四，全球金融市场的不确定性进一步加剧未来欧元区的信贷紧缩程度。

　　相对于美国，欧元区的间接融资比率要高得多，对银行贷款的依赖性也居高不下。据预测，美国经济增长中只有20%源于银行的贷款融资，而欧元区这一比率高达60％至65%。信贷紧缩对欧元区经济的打击可见一斑。因此，投资增速在未来将可能大幅放缓，并成为欧元区经济增速放缓的首要因素。

　　消费疲软加剧经济趋缓

　　在20世纪90年代至今，欧元区发达国家跟随美国兴起了透支消费的浪潮，这使得区内消费增长趋于强劲，但由于出口和投资对GDP贡献率逐步增大，消费对GDP贡献率相对逐步缩小。次贷危机临近时的2007年二季度，区内消费上升至10739.9亿欧元，较上世纪末累计增长12.8％；消费在GDP中所占比重下滑至48.8％，较本世纪初累计下降9.5个百分点。

　　美国次贷危机爆发以来，欧元区消费增速趋于放缓。2007年一、二季度区内消费分别增长1.4％和1.6%，三季度保持在1.6%停滞不前，四季度则骤降至1.1％，远低于2006年四季度的2.1%。同时，消费对GDP增长贡献率也有所下降，2007年三、四季度消费为GDP增长分别贡献了0.9和0.6个百分点，低于2006年同期的1和1.2个百分点。由于消费者信心低迷不振，信贷紧缩进一步抑制消费增长等原因，预计未来区内消费增长前景不乐观。如果欧元区通胀压力居高不下，次贷危机的肆虐依然不见好转，区内消费增速则持续大幅下滑，并将形成恶性循环。但鉴于目前经济还未出现深度调整的迹象，欧元区消费仍将低速缓慢增长，消费也将成为欧元区经济增速放缓的重要因素。

　　今年经济增速将放缓

　　虽然2007年下半年增势良好，但在投资、消费和出口三大增长引擎逐步冷却的背景下，自2003年以来欧元区此轮经济复苏渐入尾声，经济增长拐点已初步显现，并有可能于今年下半年尾随美国陷入大幅放缓的境地。具体来看，投资增速在未来将可能大幅放缓，并成为欧元区经济增速放缓的首要因素；而消费增速亦将在消费者信心低迷、实际可支配收入降低及消费者信贷减少等因素冲击下随投资陷入疲软状态，对区内经济增长形成双重打击；然而，在区内出口增长依旧强劲以及区外出口并没受到欧元升值深度影响的背景下，欧元区整体出口很有可能继续保持快速增长，但随着欧元的不断走高及欧元区经济增速的放缓，预计出口增速将出现小幅下滑，但其依然将成为支撑欧元区经济增长的主动力。预期欧元区经济增速在2008年前两季度将小幅走弱至1.8%左右，而随着美国次贷危机深化及其对欧元区负面影响的逐步显现，下半年很有可能大幅放缓至1.4%左右。受此影响，预计2008年全年欧元区经济增速将由2007年的2.7%大幅下滑至1.5%左右。

　　（作者系中国工商银行总行城市金融研究所分析师）