中铁：战略发展思路清晰的铁路建设领域领先者

　　一、公司是基建领域中增长最稳定领域的垄断性企业

　　1.1 铁路建设和轨道交通这两个基础建设领域是未来3-5年内我国宏观经济体系中增长最明确的市场。我国经济在经历数年的高速发展以后，大多数领域已经开始出现了过热的迹象，这些领域增速在未来两年逐渐放缓的可能性极大。

而公司核心竞争力能够覆盖的目标市场??铁路建设和城市轨道交通却是未来5年里我国发展的重点。近30年来，我国铁路建设相对经济出现严重滞后，已经制约了我国经济发展。因此从05年起铁路建设投资快速增加。我们预计这一市场每年的市场容量在2500亿以上，06-10年的复合增长率将达到37%以上。而众多城市地铁的新建将保证城市轨道市场建设市场的年度市场容量在500亿以上，增速在31%以上。在这种大的宏观背景下，从这两个领域寻找投资标的成为投资者必然的选择；

　　1.2 这两个细分市场是进入壁垒高的专业化建筑市场。轨道交通的勘测设计、电气化改造以及建造过程中隧道开挖、大桥架设等一系列难度极高的专业化要求共同构成了铁路建设市场的专业性，也就构成了这一市场领域极高的进入壁垒。也正是这一壁垒保证了即使在铁路建筑市场逐步放开的情况下，中国中铁仍占有这一市场极高的市场份额，成为这两个领域的垄断企业；

　　1.3公司的技术实力保证了在这一领域的绝对领先地位。公司从铁道部继承的2个主要的铁路设计院、5个咨询公司、5个工程设备和零部件制造公司以及电气化局、大桥局、隧道局和建工集团（原建厂局）等多个专业化工程局保证在这一领域的技术领先优势无人能够撼动。

　　1.4以专业化的技术实力分享轨道交通投资盛宴。公司技术上的近乎垄断的优势保证了公司在铁路建设和轨道交通市场分别拥有50%和30%以上的市场份额，而且这一优势在市场高速增长的时期内还难以被撼动，这极大的提高了公司业绩增长的确定性。

　　1.5订单稳定增长成为收入增长的坚实保证。2007年，本公司新签合同额达到人民币2,484.94亿元，同比增长25.8%；远快于公司13.5%的收入增速。这是目标市场进入高速增长期的证明，同时也将成为公司未来收入稳定增长的坚实保证。我们认为在我国以铁路和城市轨道交通为代表的基础设施建设稳定增长的前提下，08-10年公司的收入增长将保证在20%以上的增速；

　　二、公司相关多元化战略保证了将技术优势转化为企业的利润增长

　　2.1 “以技术换项目，以项目换资源”的战略布局将进入收获阶段。在我国铁路建筑市场投资主体单一，建筑承包商议价能力较弱的情况下，公司在技术方面的显著优势直接转化为企业利润的难度较大。针对这一情况，公司制定了“以技术换项目，以项目换资源”的战略发展思路，通过技术承接铁路建设项目，通过承接铁路建设项目以远低于市场价格的成本换取铁路建设地的土地、矿产等长期升值潜力较大的资源，最终通过这些资源的运营将公司的技术优势转化为真实的超额利润。而且这一战略的效果在公司历史的经营业绩中并没有显现出来，土地和矿产资源的利润将在未来的3-5年使公司的业绩得到明显的增长。所以公司的多元化经营是基于公司在铁路建设方面的明显技术优势而展开拓展，并非无的放矢，是典型的相关多元化，这同时也保证了公司的利润增长将是可以长期持续的。

　　2.2刚果项目将成为公司这一战略实施的转折点。公司近期公布的刚果项目是这种战略的最典型体现。我们现在还不完全清楚这个项目的进度和收益水平，但认为这将是公司将在铁路领域明显的技术优势转化为超额利润的有效途径。我们认为目前市场还没有完全意识到这一战略给公司带来的价值增长。随着这部分业务比例在2季度乃至下半年明显增加，公司将会得到市场更多的认同；

　　三、公司年报显示公司正按照既定的战略稳步前进

　　3.1毛利率将至少保持稳定。07年在各种建材价格持续上涨的情况下，公司实现了10.33%的毛利率水平，基本与06年保持一致。按照公司的预计，08年毛利率水平仍将保持这一水平，这与市场普遍预期的原材来涨价给公司主营带来压力的预期不完全一致。而且随着铁道部定额的调整在下半年以后逐步实施，我们预计毛利率存在逐渐上升的可能；

　　3.2加大存货的购入，抵御成本上涨压力。公司07年经营性现金流下降的主要原因是为了规避价格上涨的风险，公司大幅度购入原材料以保持未来毛利率的相对稳定。同时也利用这部分资金，增加了大量的土地储备。4季度，新增10余个项目，土地储备增加了100多万平米，这相对于招股说明书披露的土地储备有了30%以上的增长。08年相对07年房地产收入和利润都将实现100%以上的增长；

　　盈利增长确定性强，建议择机介入，长期持有，共享我国铁路投资盛宴。在我国政府宏观调控意图明显，经济增速可能下降的情况下，A股上市公司盈利增长的不确定性增加。这种不确定性的增加无疑使目前普遍高估值的A股市场风险凸现。而在铁路和城市轨道交通投资快速增长的情况下，公司的盈利增长的确定性极高，无疑是目前市场环境下的优良投资品种。建议投资者择机介入，长期持有，共享我国铁路投资盛宴。（公司巡礼）

　　⊙中投证券 李凡

　　

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