本报告导读： 肉价回落将慢于预期，粮价涨幅下半年适度提高。农业股估值已高，行情理应分化。重点推荐“北大荒+绿大地”。
投资要点： 过去6个月农业板块绝对收益20%，相对沪深300的超额收益超过50%，行业相对PE水平快速上升，与食品饮料行业基本相当。
农产品价格涨幅整体走高，畜牧业产品涨幅居前。雪灾导致仔猪短缺，价格飙升，生猪养殖效益明显好于历史水平，肉价回落将慢于预期。
供应紧张、生物能源，粮价有被政治化的倾向。国际米价近期暴涨，曼谷离岸价比国内量售价高30%，粮价上涨预期变为现实已是大概率事件。
本轮食品价格飞涨并非粮价导致，粮价相对低估，下半年肉价同比涨幅将明显回落，粮价涨幅将适度提高。
大米不具备工业用途，我国大米是“大产量、小贸易”格局，由国内定价，米价暴涨概率较低。
价格干预无法改变粮价上涨结果，粮价持续适度上涨符合多方利益，政府应加大对城市低收入人群的补贴。
农业股估值较高，不少公司业绩无法跟上股价的步伐，板块理应走出分化行情，具备基本面支撑的公司将胜出。
重点推荐“北大荒+绿大地”组合，建议积极关注好当家、农产品、正邦科技。
1.行情回顾：半年超额收益50
%借着农产品涨价的“春风”，农业股的整体表现在市场持续调整的背景下，堪称强劲。自07年11月以来，农业股仅仅在3月份表现稍逊于沪深300，半年来的绝对收益为20%，累计超额收益则已超过50%。
农业股的估值在市场中的位置也相应发生变化，农业股目前的相对估值明显高于历史水平，已经与一贯具有高估值传统的食品饮料行业基本相当。从这个角度来看，农业股已经属于“较贵”的板块。
2.农产品价格：依然火热
先是猪肉、豆油，然后是牛奶，最近是大米，与普通百姓日常生活密切相关的商品价格几乎轮涨了一遍。
近来最引人注目的事件就是国际市场大米价格的暴涨。从07年4季度开始，国际大米贸易就呈现出量价齐升的情况。进入08年2-3月份，一些国家出于保证国内供应的考虑，开始限制大米出口，国际米价出现了史无前例的暴涨，米价一定程度上被政治化。目前泰国10%含碎大米的曼谷离岸价已经接近900美元/吨，在不考虑关税、运费的情况下，比国内的大米零售价格甚至还高30%。国内稻谷价格则从07年中期以后，一改前两年小幅波动的特征，呈现出稳定的上升趋势，只不过涨幅远不及国际大米价格。
08年1季度，各大类农产品价格涨幅都有所提高，畜牧业产品价格涨幅仍然高高在上。猪肉价格仍然高高在上，商务部监测的鲜猪肉批发价格4月25日达22.46元/公斤，同比涨幅仍然接近70%。农业部公布的3月猪肉均价为25.69元/公斤，同比上涨77%。
值得注意的是，仔猪价格近期快速上升，3月份均价高达35.29元/公斤，同比涨幅高达178%。主要原因是，去冬今春的雨雪冻害对湖南、湖北、江西等省的生猪生产造成较大影响，仔猪短缺。雪灾后恢复生产，仔猪价格飙升。我们认为这将延缓生猪存栏量恢复的速度，猪肉价格居高不下的局面仍将维持一段时间。
仔猪价格快速上涨，生猪养殖的实际平衡点应该高于历史经验值5.5。不过，高达9.5的猪粮比使得生猪养殖效益骤增。据了解，尽管成本上涨较多，每头生猪养殖效益在一些地区仍然高达400-500元，远高于正常年份50-100元的水平。
事实上，玉米、豆粕这两大原料价格的持续上涨已经给饲料行业造成了较大的影响，生猪养殖效益较高使猪饲料厂商能够一定程度传导成本上涨，其他品种的饲料由于终端产品涨幅不如猪饲料，成本压力巨大。
在生物能源计划中地位最为重要的玉米，已经经历了3年多的牛市，却由于07年的价格表现远远不如大豆，在最近的种植意愿调查中预计种植面积将下降8%，而大豆种植面积将增长18%，也许他们的价格表现会与07年的情况正好相反。
无论如何，粮食供应的紧张局面、生物能源的需求、米价暴涨在一些国家引发抢购，粮食问题已经持续成为国际媒体的头条，期货市场必将对农产品现货价格产生很大的影响，粮价的持续上涨由预期变为现实已是大概率事件。
3.对未来国内米价的判断
主要农产品当中，大米已经成为国内外价差最大的品种之一，接下来的问题是，国内米价是否会步国外后尘，也出现预料之外的暴涨？我们的基本结论是：下半年国内米价涨幅可能提高，却不太可能步国外后尘。我们预计全年涨幅可能在15%。
主要理由如下，其中第1、2点支持粮价上涨，第3、4点则认为粮价不会暴涨。
1、短期来看，本轮食品价格飞涨并非粮价导致；长期来看，国内米价长期跑输通胀。在成本上涨背景下，农民种粮收益下降，出于农民增收、粮食安全的双重考虑，粮价理应适度上涨，政府应该乐见其成。
2、畜牧产品价格高涨是推高食品价格的主要原因，去年政府通过干预粮价实现了缓解CPI上涨的目的。我们认为下半年猪肉价格同比涨幅将快速回落，为粮价上涨留出部分空间。
3、我国大米基本是国内定价，国内大米产量2007年达到1.28亿吨，出口规模仅在100万吨左右，而全球大米贸易规模约2700万吨。目前粮食进出口受到政策管制，且大米不像玉米、大豆等具有工业用途，国际米价向国内传递的效应不会太强。
4、粮食是初级产品，在通胀时期其价格表现对普通民众的通胀预期有重要的影响。
铁道部将从五一之后从东北粮食主产区抢运1000万吨粮食到南方销区，此举将起到缩小产销区差价，稳定供应、稳定预期的目的。
无论如何，我们认为，政府的价格干预措施只能影响粮价上涨的路径与速度，而无法改变粮价上涨的结果，我们认为粮价持续、适度的上涨，对种粮农民、城镇居民（尤其是低收入群体）都是最好的结果，政府应该加大财政支出力度补贴城市低收入群体。
4.投资策略：分化中寻标的
剔除亏损及不可比公司，农业股2007年年报业绩整体法增长31.8%，增量主要来自几个大公司的净利润增长：中粮屯河、好当家、宜华木业、新希望、农产品等。
其中新希望的净利润增长主要来自民生银行的投资收益，而农产品的净利润中也包含了相当大处置资产的一次性收益。与以往类似，小公司表现出了更好的成长性与盈利质量，大公司则在稳定性上更胜一筹。
我们仍然维持3月份季度策略报告中的观点，鉴于农业股估值较高，不少公司的业绩无法跟上股价的步伐，我们认为农业股在备受关注的前提下，板块理应走出分化行情，最终胜出的应该是具备基本面支撑的公司。
我们目前重点推荐的组合是“一大一小”，即“北大荒+绿大地”的组合。
北大荒的机会在于08年的粮价上涨加速将给其承包费收入、米业公司业绩都带来正面影响，粮价的超预期上涨将成为其股价的催化剂，可将其视作粮价的长期看涨期权。
绿大地则从行业发展、公司前景两方面具备清晰的成长线索，新增产能的逐步释放将极大提升其收入规模，自培苗木比例提高将提升其综合毛利率。综合各方面要素判断，绿大地是目前农业板块中我们最为看好的个股之一。
另外，我们建议投资者积极关注受益于海参价格上涨的好当家（600467）、受益于生猪价格的正邦科技（002157）以及受益于农产品价格上涨的流通企业农产品（000061）。
作者：秦军 国泰君安
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