开放与创新力促证券市场发展

　　□ 孔 莹

　　自2004年初《国九条》发布以来，我国证券市场进入快速发展时期。尤其是股权分置改革解决了困扰市场的基础性问题，券商综合治理工作提高了证券公司的综合风险管理水平和经营能力，金融衍生品交易所即将正式成立说明我国证券市场正与国际逐步接轨。

证券市场的发展与不断对外开放、不断创新是紧密相关的，如何把握对外开放与创新的关系十分重要。

　　证券市场发展的过程是不断创新、突破的过程。将创新按照内容进行分类，可以分为制度创新、业务创新、组织方式的创新、产品创新等几种形式，一般来说，制度创新是其他种类创新的基础，例如旨在解决中国证券市场的股权分置问题的制度创新（权证、资产重组等）是根本性的创新，为股权激励、股指期货等产品创新提供了很好的市场环境，也为并购方式的创新打下了良好的基础。自2004年8月证监会《关于推进证券业创新活动有关问题的通知》发布以来，我国证券市场创新也正是以制度创新为主，不断解决深层次的矛盾问题，推进市场化的进程，逐步培养市场主体的业务和产品创新能力。目前我国证券市场的基础性制度创新已经逐步完成，随着证券发行制度改革、股份全流通的实现、法制体系的完善，证券市场的创新主体将逐步向市场主体如证券公司、基金公司、上市公司转化。

　　证券市场对外开放可以加速国内市场与国际市场接轨，促进国内市场的创新能力，从而推动其发展。QFII与QDII的推出、合资基金公司的组建、外资独资券商业务范围的扩大，极大地影响了证券市场的投资理念、业务开展方式。我们需要研究的是，如何在对外开放中增强自身的竞争力、培育国内市场主体的竞争优势特别是他们的创新能力。

　　创新与对外开放的关系

　　证券市场创新与对外开放两者既有一致之处，又存在矛盾。一致之处在于：对外开放可以促进国内创新；创新可以化解对外开放本身带来的风险和种种问题；对外开放所采取的措施本身也是制度创新的一部分。

　　创新与对外开放的矛盾在于：对外开放往往会给一国的证券市场带来较强烈的冲击，给市场主体的创新能力甚至生存能力造成危害；对外开放引入外资后，如果政府对于内资实施过度保护，可能扼杀内资机构创新的动力。

　　随着新的业务组织方式和新的产品不断推出，中国资本市场与国际资本市场不断接轨。解决开放和创新的矛盾，既要防止“全盘吸收”，又要防止实质上的“闭门造车”，证券业的开放不能一味照搬别国做法或者主要依靠外资公司搞创新，必须选择吸收别国长处，结合中国证券市场的实际，重点是培养我国证券市场主体的创新能力。

　　在对外开放中进行创新的经验与教训总结

　　要正确对待开放与创新的关系，必须紧密结合国情进行创新，不能希望通过开放就必然能够带来国内创新水平的提高，国内的实践表明很多所谓的创新其实只是简单的模仿，根本起不到预期的效果，有的时候还会适得其反，造成损害。下面以两个具体的创新产品为例来具体说明。

　　（一）QFII的实施

　　应该说，中国证券市场管理层对于QFII是相当谨慎的，从资格的审查、额度的控制、过程监管体系都十分严格。从这两年的实践来看，QFII已经在证券市场上树立了价值投资者的形象，深刻地改变了原来投机性过浓的气氛，影响着国内投资者尤其是机构投资者的投资理念。受QFII的影响，目前国内的基金公司、证券公司的产品设计、投资方式创新也在加快。QFII的成功引进在于，欧美的证券市场市场化程度深，机构投资者遵循长期投资、价值投资的理念，有着多年的成功经验，而这恰恰是国内证券市场所缺乏的。

　　（二）股权激励方式的创新

　　股权激励是国内在对外开放过程中引进的，最早是在国内赴美国、中国香港等地上市的企业中实施，如华晨中国，但实施效果不是十分理想，没有达到预期目标。主要问题在于在国内推行股权激励制度所必需的配套条件缺乏，如缺乏违规行为的约束与事后处理、税务与会计制度的跟进、薪酬委员会制度的有效及规范运作、绩效体系的标准化与规范化建设、经理人市场的建立与完善等。即使在推行“股权激励”最成功的美国证券市场，股权激励实施中仍存在不少问题。因此引进国外的新产品，必须结合国情进行借鉴分析，考虑市场环境是否具备。

　　QFII的成功引进与股权激励的实践表明，在对外开放过程中要注意有选择性地吸收国外的成熟做法，把握其合理内涵，同时要注意控制相关的风险，准确把握可能带来的相关问题，做到心中有数，掌握创新的条件和推出时机。

　　如何在对外开放中提高创新能力

　　（一）确定创新的方向

　　回顾我国中国证券市场的历史，我们可以看到由于我国经济快速发展及对外开放与交流的加深，各种经济现象层出不穷，我国证券市场创新基础动力强，也有很多创新的成功案例，特别是目前证券市场制度逐步完善，未来创新的空间很大。但同时我们也看到，由于商业模式、信用、内控、人才等劣势的存在，我国证券市场的创新综合能力不强。目前中国的证券创新实际是引进型创新，适合中国国情的原创型品种少。由于信用基础薄弱，金融创新没有良好的环境基础，不能实现资源的最优配置。证券机构主体还没做到真正的自主经营、自负盈亏，优胜劣汰的竞争机制尚未形成，由此出现了通过简单的机构增设、业务扩张等内容肤浅、手段落后的创新。

　　下一步，在解决了市场制度环境等问题之后，为应对国际化的挑战，我国证券市场创新的方向应该发生转移。首先，应从基础制度创新、风险化解为主转为以提高主体竞争能力为主，以不断的业务创新、产品创新，市场组织创新为主，提高市场的活跃程度，促进市场健康发展。其次，创新主体应由政府逐步转化为市场主体，鼓励证券公司、基金公司展开与外资公司的业务竞争，可以继续放开证券机构在国际证券市场的投资经营。

　　（二）确定开放的次序、提高创新能力

　　证券市场对外开放、吸收国外经验必须结合中国的国情，制度创新、业务创新、产品创新也必须结合市场的发展状况，不能盲目照搬国外的经验。制度创新为对外开放做好了制度上的准备，受政府的主导。而业务、产品创新能力则是市场主体自我发展、与外资进行竞争的基础。在证券市场发展过程中，管理层需要控制对外开放的节奏，即要培育国内市场主体的创新能力，又不能使得外资过度主宰证券市场的发展。

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