申银万国：百货龙头公司业绩回顾与展望

　　百货龙头公司业绩回顾与展望：期待更有效率的经营业绩

　　投资评级与估值：维持看好的投资评级,建议战略性增持。一季报良好的业绩增长趋势、充沛的现金流、高比例的自有物业，以及国内因投资增速下降带来的百货增长平稳的优势，都将为投资该类股票提供了较好的安全边际。我们维持对百货行业看好的投资评级。此次上调大商未来三年的盈利预测，预期08－10年每股收益将达到2.11、2.08和2.38 元。鉴于大商目前处于较

　　低的PE、PS 估值水平，我们的推荐顺序调整为大商股份、百联股份和王府井。

　　关键假设点：战略方向各有侧重。百联股份将增加对购物中心业态的投入、逐步加大对上海郊区市场的渗透、提高自营的比例以提升毛利率。大商股份将继续以并购方式逐步做透东北店网、不断巩固华北市场、同时开发中西部地区。王府井将继续培育未成熟门店，强化门店内生性增长，08年北京奥运将提供公司北京地区门店爆发性增长的良好契机，外延扩张有所放慢。

　　我们与大众舆论的不同之处：未来在外延扩张和内生增长上存在趋势差异。大商和百联均处于高速扩张周期，王府井和百联则开始关注供应链管理带来的内生增长，如王府井开始尝试总部统一采购、百联逐步提升自营商品的比例等。这也验证了上文三家公司的财务指标分析，大商收入增长更快，而百联和王府井在费用控制和盈利能力提升上更显优越。

　　股价表现的催化剂：市场化经营环境下管理效率逐步提高、培育门店梯次成熟，有竞争力激励机制的推出及可能进行的资本并购。

　　风险提示：老国有企业普遍存在经营效率低下，业绩披露不够透明的风险。 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。