国泰君安：巴菲特认为美国经济衰退比预期严重

　　要闻点评

　　?巴菲特认为美国经济衰退程度比预期严重

　　?三部委发布电信重组公告

　　5月24日，工业和信息化部、国家发改委、财政部发布了《关于深化电信体制改革的通告》。通告中要点如下：（1）六大电信运营商重组合并为三大全业务运营商。通告称：鼓励中国电信收购中国联通CDMA网（包括资产和用户），中国联通与中国网通合并，中国卫通的基础电信业务并入中国电信，中国铁通并入中国移动。（2）三张3G牌照将于重

　　组完成后颁发。通告称：发放三张3G 牌照，改革重组与发放3G牌照相结合，重组完成后发放3G牌照。（3）后续不对称监管政策有望推出。（4）支持自主创新。（5）推进三网融合。

　　我们的观点如下：

　　1．根据我们和运营商的沟通，预计大致的事件进程如下：（1）初次停牌时间约为7－10天，停牌后将发布收购、出售业务的核心条款、并可能包括联通及网通的换股合并。（2）重组完成时间：整个重组完成时间（包括联通两网分拆、联通与网通的换股合并）大约需要5个月时间，即大约于10月完成。（3）3G 牌照：通告称重组完成后将正式颁发3 张3G牌照。我们预计3G牌照格局已定，中国移动将获得TD-SCDMA、新中国电信将CDMA网络发展CDMA2000、新中国联通则将GSM升级为WCDMA。（4）CDMA网络售价：我们初步了解到CDMA 资产出售价约在700亿元、CDMA 用户价值约在450 亿元左右，这一定价较A股市场预期略低。中国电信将需要出资约1150亿元购买CDMA业务，但据悉可能获得国资委补助。（5）联通与网通的后续合并：联通与网通上市公司层面的后续合并应该同时展开。我们预计可能以交易前7－10天的双方股价作为参考，进行换股合并。双方股东（联通A股对联通红筹持股58.6％，SKT对联通红筹持股6.6%，西班牙电信对网通红筹持股7.2%）亦将股份折算为新联通的持股比例。

　　2．重组后的三大全业务运营商集团仍旧实力极不均衡，中移动在资产、利润、客户资源都拥有难以改变的强势位置。正因为这种现实的不均衡，工信部通告称：将针对重组后新的市场架构，采取必要的非对称管制措施。而不对称管制政策的严厉程度以及对弱势运营商的扶持力度将决定三家运营商发展前景。

　　3． 新联通集团：对原联通和原网通而言都属于短期受益：出售CDMA网络获得资金、未来将获得WCDMA牌照、预期中可能的扶持政策（不对称管制）都对这两个实力最弱小的运营商带来机会。但对新联通集团的长期价值判断可能仍需要观察：（1）不对称管制政策的扶持力度；（2）联通集团和网通集团的融合历程。我们对该集团的短期盈利提升空间仍持有谨慎态度。

　　4．新电信集团：相对而言是我们认为重组后最明朗的运营商。其一，获得期待已久的移动业务牌照，而且CDMA网已经建设成熟，维护成本较低，对于中国电信来说只需前期一次性购买投入，而且传闻政府将对中电信购买CDMA网络有资金扶持。其二，如果出台非对称监管政策如“号码可携带政策”更有助于其争夺中移动的高端用户。其三，相较于联通，其管理人员、组织结构没有发生大规模变化，整体融合管理难度较小。

　　5．中国移动集团：无惧重组格局但将受制于不对称监管政策。如果没有限制主导运营商份额的严厉政策出台，其在未来2-3年垄断态势难以改变；同时，前期过于保守的会计政策将有助于利润平滑增长。TD-SCDMA制式对其有发展制约但中移动仍可期待4G时代的LTE演进。但中移动目前最具不确定性的是，不对称监管政策的严厉程度。我们对其短期也保持谨慎态度。

　　6．与电信运营商的盈利提升尚待时日相比，通讯设备商将迎来春天。我们认为伴随着电信重组的明朗，电信投资增长明确，通讯设备在未来2-3年盈利增长轨迹明晰确定，行业内主流公司具备显著投资价值。我们认为符合业务融合发展趋势的设备细分行业如系统设备及配套设备、光纤光缆、运维咨询业将迎来新一轮发展契机。综合而言，我们给予中兴通讯、国脉科技、武汉凡谷、中天科技、亨通光电“增持”评级，其中，作为国内CDMA、TD-SCDMA市场最大份额的设备商，中兴通讯无疑将得益于国内最有实力的两大运营商中电信、中移动的投资增长，成为电信重组的最大受益者。

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