衍生品：现代金融思想的发端

　　有不确定性的地方就有金融学，而衍生品的出现不但使金融手段从此层出不穷，而且为解决困扰学术界已久的资产定价问题开辟了崭新的途径。它不仅让我们看到了传统的基础类工具（如股票、债券等）的价值内涵，也让我们能够（相对）准确地把握衍生类工具的内在价值。可惜，这些金融学的最新动态与成果并未引起国内主流学者的足够重视。

　　⊙田 立

　　据报道，五月底在上海将有一个关于金融衍生品的大型研讨会。尽管没有人约请我参加，但我还是对此非常关注，一来是因为衍生品是我的主研方向之一，二来衍生品在我国还刚刚开始，有着广阔的发展空间。当然，最重要的，是衍生品的成果往往代表着当代金融学的最前沿发展方向，是现代金融学思想的“聚集地”，并且越来越广泛地应用到经济体系的各个领域。

　　常听人说现在要用金融学思想去分析问题，那么到底什么是金融学思想呢？对于大多数人来说，一提起“金融”这个词，常常会迅速联想到两件事：一是，它是经济学的分支；二是，它与银行、股票、货币之类与“钱”有联系的东西密切相关。殊不知，这两种联想都似是而非，或者可以说是根本性的错误。

　　首先说说金融学与经济学的关系。最初的时候，人们对金融问题的研究确实是在经济学的框架内展开的，早期在金融学领域取得成就的人大多也都是经济学家，也有少部分数学家、统计学家，甚至物理学家。但随着金融问题研究更深地展开，人们越来越发现经济学原理在解决金融问题上的局限性，最突出的就是手段问题。由于早期金融问题的核心是资产价格问题（尤其是股票价格），按照经济学最经典的供求原理来解释股票价格（尤其是股票价格波动）根本就是牛头不对马嘴，因为股价波动频繁，根本就不可能从市场上找到可靠的证据来证明供求关系对股价的影响。后来，还是数学家对此提出了比较合理的解释：股价波动是一个随机游走过程，是不可预知的。

　　但即便是不可预知的，人们总也要根据一定的“原则”来确定相应的决策吧？此时，经济学就更加无能为力了。不过，一位出自经济学领域但又明显离经叛道的学者站出来解释了决策的原则，这个人就是1990年度诺贝尔经济学奖得主马克维茨。他在1952年发表论文论证说，人们投资决策的原则是“预期收益与相应风险的权衡取舍”，并提出了资产组合理论，这为后来的投资研究建立起了基本框架。然而最初，经济学家对此并不认可，比如大名鼎鼎的弗里德曼甚至认为马克维茨的理论是“四不像”，但他万没有料到，几乎就是这个理论把金融学和经济学彻底分开了。按周洛华先生的说法，正是马克维茨的收益风险均衡假设，才使得金融学彻底摆脱了以供求均衡为基础的经济学的理论框架而自成体系的。

　　但这只是“原始”的金融学，与现代金融学还有很大差距。上世纪70年代初，维系世界经济稳定发展的基础??布雷顿森林体系??瓦解了，其直接后果是，经济活动的不确定性大大增加了。不确定性大体可以为两种，一种是“好”的，也就是对拥有者有利的；而另一种则是“坏”的，因为将使资产遭受损失。对于很多人来说，尽管不确定性是把双刃剑，但还是对负面影响可能带来的损失惊恐万分，因为他们没有能力防范这种损失，于是需要新的方法来帮助这些人规避风险。但这时人们才发现，被沿用了上百年的基础类金融工具根本无法担当这样的重任，非新型手段不能解决“逃避”不确定性的目的，于是一种新型交易手段??金融衍生产品便应运而生了。

　　衍生品之所以能帮助人们实现规避风险的目的，一个很重要的原因就是它改变了传统交易在时间与空间上的概念。也就是说，他把未来的不确定性以时间价值的方式“转化”为当前契约来交易，从而帮助人们把不确定性给交易了：有抵抗力的把不确定性买进来，没有抵抗力的卖出去。现在人们看到的远期合约和期货合约，以及林林总总、花样繁多的期权，都是具有这种特殊功能的衍生类工具。

　　自从衍生品被创造出来那一刻，金融学就发生了翻天覆地的变化。一方面，金融学的应用领域更广泛了，毫不夸张地说，有不确定性的地方就有金融学。像关于环保问题的二氧化碳排放权、抵御自然灾害的天气指数期货等，都是金融学广泛应用的最鲜活例子；另一方面，衍生品的出现不但使金融手段从此层出不穷，而且为解决困扰学术界已久的资产定价问题开辟了崭新的途径，尤其是1973年，布莱克和舒尔茨关于期权定价理论发表后，资产定价理论便翻开了崭新的一页。

　　资产定价问题是现代金融学的最核心问题之一，任何交易（包括衍生品交易）都必须以合理的价格为基础。从巴切利耶到查尔斯?道，从考尔斯到马克维茨，从詹姆斯?托宾到威廉?夏普，从萨缪尔森再到法玛，人们用各种思想与方法试图揭开资产价格之谜，但都因忽略了某些东西而功亏一篑。但有了布莱克和舒尔茨的定价理论就不同了，它不仅让我们看到了传统的基础类工具（如股票、债券等）的价值内涵，也让我们能够（相对）准确地把握衍生类工具的内在价值，从而为金融学的广泛应用奠定了实用基础。

　　如今，金融学思想也开始渗透到宏观经济领域，对宏观经济政策的制定发挥着不可替代的作用。实际上，自从布雷顿森林体系瓦解后，传统经济学理论在解决宏观经济问题就已经有些力不从心了。可惜，这些金融学的最新动态与成果并未引起国内主流学者的足够重视，这一方面与传统教育体系的传承有关，另一方面也暴露出我们传统文化中所谓“权威”思想的痼疾。 (来源：上海证券报)