金岩石：股市下半年走牛还是走熊？

　　面对通货膨胀和经济过热的压力，2008年中国改变了宏观调控的政策基调，从稳健的财政政策和稳健的货币政策即“两稳”，变成“一稳一紧”。紧缩性的货币政策在今年启动，但过去4个月通胀居高不下，增长依然强劲。

　　从经济分析的角度看，雪灾和震灾还将进一步强化经济的高增长，原因有三：第一，雪灾震灾延后了不少拟开工的基建项目，却并没有取消它们，下半年会相继启动，这就等于是把经济增长的加速器推迟到下半年；第二，雪灾震灾都创造了救灾需求并启动了灾后重建，估计会使中央和地方财政直接增加两千亿开支，间接拉动的投资和消费难以估算。这是新增的投资和消费，直接扩大了全社会的有效需求；第三，救灾和重建直接导致财政拨款，间接扩大了政府开支，财政支出的突发性增加改变了财政政策的主基调，自发地从原来确定的“稳健”变成了“扩张”。由此推论，“一稳一紧”的宏观调控格局或许已经改变，变为扩张性财政政策与紧缩性货币政策的新组合。经济增长的格局也会因此发生变化，内生性投资与消费的驱动力将显著加强。那么，在高增长和高通胀并存的经济环境中，下半年中国股市将走牛还是走熊？

　　如果扩张性财政是在赤字开支的基础上形成的，结果必然是加剧通货膨胀，而目前国家财政的收支状况良好，特别是去年的大幅度增收，灾情引发的财政扩张为去年的财政增收创造了需求，结果就不会直接加剧通货膨胀，只会加速经济增长。所以，中国经济将在高增长和高通胀的“两高”基础上运行，理论上讲股市也将因此受益，因为高增长会提高利润增速而改善上市公司的基本面，高通胀会激励人们战胜通胀而改善二级市场的资金面，再加上政府的积极救市，股市投资人的情绪也在大幅改善。由此推断，下半年股票市场应该重拾升势，再上牛途。

　　然而这只是一厢情愿的乐观预期，事实可能与此相反。今年以来，由于通货膨胀引发的价格管制，石油、石化、电力等行业的经营性利润由正转负，银行业经营性利润开始受存款准备金率上调等紧缩政策的影响，股市的基本面急剧恶化。所以两种可能性在下半年同时存在：一是随经济的高速增长再度走牛，或将上攻沪指五千；二是随利润的大幅下滑继续走熊，再度跌破沪指三千。2006年至2007年的大牛市虽然主要是情绪驱动的非理性繁荣，但基本面向好的内在驱动也是功不可没，上市公司净利润的高速增长在去年达到巅峰，全年增速高达54.5%。今年以来，上市公司的利润增速急转直下，一季度下滑到31.6%，预计二季度将下滑到接近20%，三季度再滑到近10%，四季度还将继续下滑。扩张性财政驱动的经济增长应该有利于股市的基本面向好，为什么反而会出现相反的趋势呢？价格管制在挤压股市的利润增长空间，已经使2007年股市的净利润增长在今年掉头下跌。