产业资本认同预示A股大底已经凸现

　　⊙中证投资 徐辉

　　目前，各大机构已经普遍认为市场进入了合理估值的区间，所不同的是：部分机构认为未来基本面的情况会更坏，股指仍有继续下行空间；而部分机构则认为，市场已经低估，大幅回落的股价已经将未来可能发生的坏状况反映在现在的股价上，而未来一旦坏状况没有出现，或者后果没有预想得那么严重，股价将出现大幅上涨。

对此，笔者倾向于后一种观点。考虑到金融资本的价值已经获得产业资本的认同，我们认为，市场的中长期底部正在构筑之中。

　　2800点隐含的一年收益率在40％左右

　　综合各方面的情况，我们认为市场的中长期底部正在构筑之中。

　　第一，目前市场估值水平已经偏离合理水平25％左右。在2800点这个位置上，A股静态市盈率为18.5倍，基于谨慎预测的动态市盈率为16倍。而我们认为，中国股市长期合理动态市盈率应该在20倍左右。这是基于：1、未来5年中国GDP存在8％至9％的年均增长；2、上市公司整体利润增长存在年均15％左右的增长。

　　第二，从6个月到1年的角度看，有利于上市公司盈利回升的因素正在增加：1、中国政府对这一轮经济调整采取了更多的应对措施，经济有望实现软着陆，宏观调控政策将出现逆转。2、国际油价在140美元的水平上，进一步走高的动力正在衰竭，而遏制油价上涨的力量在增加。3、美国经济在2009年将逐步复苏，美元贬值基本走到尽头。这将减缓人民币升值压力，中国出口型企业有望获得喘息之机。

　　第三，从投资者心理的角度看，目前3000点以下的股市蕴含了投资者的恐惧折价，这个折价水平在25％左右。当然，不排除市场可能进一步恐慌，使折价水平进一步放大，但显然，它不会影响你的长期预期收益率。而且，进一步的折价将使得投资者的购进成本进一步降低，从而提升长期投资的收益率。

　　第四，从预期收益的角度看，目前点位隐含较高投资收益。考虑到上市公司2008年、2009年15％的预期增长水平，以及20倍动态收益率为中国股市合理市盈率，我们可以很容易算出2009年的中国股市价值中枢将在4000点左右。所以，目前2800点的中国股市，其隐含的投资者一年的收益率在42.85％左右。

　　金融资本价值已获得产业资本的认同

　　近期在A股、B股、H股市场频频看到内部资本回购公司股份的现象，这可以作为以上我们价值判断的注解。

　　在A股市场跌破3000点后，笔者第一次看见内部资本开始买进A股。浙大网新上周五公告称，大股东旗下两家全资子公司于2008年6月19日在二级市场共计购入1800万股，占公司股份比例2.21%的公司股份。同日，大众公用和大众交通两家“大众系”公司双双公告称，公司高管分别在6月17、18日以个人自有资金从二级市场购入公司流通股票。大众公用9名经营管理人员共从二级市场购入公司53.42万股流通股票，大众交通6位高管共从二级市场增持公司41.3万股。

　　而B股和H股市场则更是频频出现对内部资本的关注。中集集团第二股东在今年年初开始增持公司B股股份；本月中旬，丽珠集团公司宣布回购丽珠B股。H股市场上的内部资本回购行为就更加多了，在今年1月份和3月份，包括联想、合和、理文造纸、恒隆地产、国浩等多家公司股票都被内部资本回购。

　　从以往的经验看，包括公司管理层、大股东在内的内部资本开始对股票感兴趣，一般而言表明股价已经被内部人士认为是低估的；而作为产业资本的内部资本，其选择购买自家股票，而不是从事实业投资，这说明金融资本的价值已经获得产业资本的认同。以往这种情况的出现，往往表明股价已经进入了底部区域。

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