钢铁行业：油电调价将使钢企盈利进一步分化

　　本期投资提示：

　　发改委6月19日宣布资源价格调整措施：自6月20日起将汽油、柴油价格每吨提高1000元，航空煤油价格每吨提高1500元；自7月1日起，将全国销售电价平均每千瓦时提高2.5分钱；同时，自即日起至2008年12月31日，对全国发电用煤实施临时价格干预措施。在临时价格干预期间，全国煤炭生产企业供发电用煤的出厂价，不得超过2008年6月19日实际结算价格

　　投资要点：

　　钢企成本压力进一步上升，但静态看这次影响较微。我们估计绝大部分中国钢企的吨钢电耗在300-600度/吨，占生产成本4-9%。我们假设钢企用电价格上调0.04元/度(高耗能企业上调幅度很可能超过平均水平)，将使吨钢成本上升10.2-20.4元/吨，相对于目前接近6000元/吨的综合钢价而言，影响甚微。

　　但重要的是这次电价上调只是一个开始，而且是在07年以来的成本高涨的基础之上的，其边际影响不容忽视。

　　有自备电厂的钢企受影响较轻，甚至可能从中获益。大型钢铁公司或多或少都有自备电厂，因此可减少电价上调的直接冲击。而电煤价格冻结则等同于固定了自己08年发电的原料成本，从而规避掉未来电价上调的风险。从某种角度看，有自备电厂的钢企甚至可能受益。

　　电煤受抑，或使焦煤价格上涨。政府冻结电煤价格，使得煤企在大好的供求形势下却无法实现利益。在焦煤供应紧张的情况下，我们不排除拥有焦煤资源的煤企提高焦煤价格来弥补电煤方面利润受抑的可能性。

　　油价上升将抑制钢铁下游需求。油价上升对钢铁行业而言至少有两个不利：首先是汽车消费将因此受抑；然后是运输费用提高将提供原料成本，同时间接提高了钢材终端消费价格，压制钢铁需求。

　　此轮成本上升或促使钢铁产业转型。07年以来原料价格的持续上涨让中国钢企，特别是中小钢企，不堪重负。但从长期看，高涨的成本压力或将促使钢企更多地投入到节能降耗的设备/改造，淘汰生产效率落后的钢铁企业，并建立矿钢/煤钢一体化的经营模式。或许回头看，08年将是中国钢铁产业转型的开始。我们维持目前对钢铁行业的“中性”评级，并认为大型钢企，特别是宝钢、鞍钢、武钢可从政府目前的政策导向中得益。

　　1.电价上调使钢企盈利进一步分化

　　此次资源价格调整中和钢企直接相关的是电价上升。首先要说明的是钢铁企业吨钢耗电水平和企业的产品结构直接相关：冷轧涂镀等深加工产品越多，则耗电量越高。因此，钢企的吨钢耗电量并不能直接反映出这个企业的装备/技术/管理水平。只有在产品结构/产量规模完全相同的情况下，吨钢耗电量才能用来比较不同钢企之间的装备/技术/管理水平差距。

　　静态计算，此次电价调整给钢企带来的成本压力甚微。中钢协统计06年重点钢企的平均吨钢耗电量在450度/吨左右。我们预计中国绝大部分钢企的吨钢耗电量在300-600度/吨(产品结构相同，大型钢企一般吨钢耗电量低于小型钢企，因为大钢企有规模和设备优势；如果产品结构不同，则加工流程短的产品如螺纹钢等占比较高的企业吨钢耗电量少，深加工产品如冷轧涂镀等产品占比高的企业吨钢耗电量高)。此次平均电价上调0.025元/度，而各行业/地区的具体方案还未落实。考虑到钢铁企业属于高耗能企业，电价上调幅度可能会超过0.025元/度。当然同时钢铁企业往往也是当地重点扶持对象，也可能有一定优惠。综合考虑，我们假设钢铁企业的用电价格上涨0.04元/度(不含税价格上涨则为0.034元/度)，则吨钢成本上升10.2-20.4元/吨，相对于目前接近6000元/吨的综合钢价(不含税)而言，影响甚微。钢价和铁矿石等原料价格的波动远高于此。

　　更深入地看，电价上调给不同钢企带来差异化影响。大型钢企或多或少会有自备电厂，仅从电网采购一部分用电，甚至完全可以做到自给自足。因此电价上调给这些钢厂的直接冲击相对较轻。另外一方面，电煤冻结则相当于固定了自备电厂的原料成本，即使08电价再度上调，自发电的成本也不会上升。这实际上等于进一步拉大了有自备电厂的大钢企和没有自备电厂的小钢企的差距。

　　2.油价上调抑制钢铁需求，电煤冻结或刺激焦煤价格上涨

　　油价上调对钢企成本的影响较电价上调更轻，但会抑制下游需求。最直接的影响是高油价的压力将直接导致汽车消费减弱，从而减少汽车行业对钢材需求(约占钢材总需求的5%)。间接的但更重要的影响或许是高油价提高运输费用，一方面提高了原料成本，另一方面则间接地提高了钢材终端的消费价格，从而抑制需求。特别是在现在的高钢价情况下，运输费用提高的影响和在平均钢价的情境下是大不相同的。钢材销售价格会因此受压回调。

　　电煤价格冻结对于钢企而言可能会有一个副作用：促使煤企上调焦煤价格。在大好的供求形势前面，煤企的盈利空间却被行政命令冻结。在焦煤供应紧绷的背景下，同时拥有焦煤和动力煤资源的煤炭企业将会有很强的动力去上调焦煤价格或者增加焦煤生产，以弥补电煤的损失。而钢企的盈利情况远好于电力企业，因此政府控制焦煤价格的可能性是非常低的。所以，从这方面看，电煤价格冻结对于钢企而言或许是一个喜中藏忧的消息。当然，如果焦煤企业如果都加大生产焦煤力度，结果也可能会缓和目前紧张的供求关系。

　　3.08年或成中国钢铁业转型起点

　　如同中国经济，中国钢铁业在过去的岁月中实现了高速增长，但同样方式过于粗放，能耗高，环境等隐性成本高，虽然政府一直强调要改变增长方式，实现集约化的高增长，但难以落实到执行层面。

　　回顾历史，历次石油危机给日美等国的经济结构都留下了深深的烙印。危机往往就是一个产业/经济体实现蜕变的最好契机。此轮的各类成本轮番上涨或将促使中国钢铁产业开始转型，这是高成本时代的积极意义。若干年后回头看，08年或许就是中国钢铁产业转型，由大转强的起点。

　　我们所说的转型主要是两个方面：

　　1.降低能耗，提高生产效率。钢铁企业将自动淘汰小型高炉等高耗能的落后设备，增加节能降耗的设备和技术投入，比如提高喷煤比、降低入炉焦比、TRT发电、ccPP循环发电、干熄焦、烧结工艺余热综合利用等。直接熔融还原铁技术(比如说宝钢罗泾项目采用的Corex技术)将得到大力发展。

　　2.行业整合将得到推动。不断抬高的成本将使大小钢企之间的差距逐渐拉大，小钢企的利润空间受到严重压缩。因为缺乏规模效应，小钢企会愈发觉得钢铁业的吸引力下降。如果钢价回落，将加速小钢企退出钢铁业，完成多少行政命令都无法完成的使命。大型钢企的竞争优势则不断增强，跨地域整合也会更加容易。

　　在这样的环境下，我们认为回避风险是更为重要的。我们保持对钢铁行业“中性”的评级，推荐武钢、鞍钢、宝钢三家核心央企。 (来源：申银万国) 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。