高油价调整可能性正在增加

　　尽管全球原油需求强劲、供应偏紧决定油价会不断攀升，但油价在很短的时间内飙升一倍，却很难以供求关系解释。近年来欧美商品市场发展迅速，资金的大量涌入成为商品价格上涨的重要动力。次贷危机后，商品投资回报率高于股市及债市，促使传统共同基金等机构投资者将大量资金转投商品市场，而指数商品基金等投资方式的采用进一步推高油价。

　　大量资金热炒原油，使原油的功能发生了改变，其投资性的功能不断上升，而实用性的功能所占比重有所下降。实际上，当欧美等国实施原油战略储备开始，这种商品已被赋予了资产保值及储藏功能。最近几年市场上出现美元汇率与原油价格背道而驰现象，说明投资者已把原油作为美元的对冲工具。退休基金等传统保守型基金把越来越多的资金投资于商品指数基金，并长期持有，其实是把以原油为主的商品作为抵御通胀上升的一种工具。

　　原油具备了金融属性，其定价机制也就发生了根本的变化。商品供求关系不再是决定价格的唯一因素，资金、信息、信心及技术指标等市场因素都成为价格波动的依据。最近油价变化使投资者深刻体会“你能判断基本面，却判断不了油价”。但是，正如“没有只涨不跌的股市”，也不可能出现只涨不跌的油市。油价被炒得越高，市场风险也就越高。高企的油价是脆弱的，调整可能性正在增加。

　　首先，监管者打击投机者的力度正在增强。尽管对商品市场投机力量的认识有分歧，但美国国会中要求遏制商品投机力量的声音越来越响。

　　今年5月以来，美国国会连续举行了多次听证会，试图了解最近几个月油价暴涨的原因，包括商品指数基金及其他投机者的作用，并建议立法限制投机者在商品市场上的活动。作为期货交易执法者的CFTC从去年底开始对石油市场可能存在的操控行动进行广泛的调查。这样的调查有60项，涉及交易、运输、储存及衍生产品等各个环节。CFTC于6月初实施新规定，将买卖原油合约的按金比率从5%提高至10%。为防止投机者逃往海外市场，CFTC还与另一个主要石油交易所──伦敦洲际交易所ICE及英国金融服务局FSA达成协议，对买卖美国期油合约的交易者采取严格的持仓限制，并共享交易信息。因此，只要油价暴涨得不到抑制，打击投机的新招就会不断推出。

　　其次，亚洲新兴工业化国家开始抑制过于旺盛的原油需求。虽然原油生产国增加供应的难度很大，但原油需求国通过努力降低能源消耗的可能性是存在的。除了美国原油需求量有所减少外，亚洲新兴工业化国家面临国际油价屡创新高且一时难以回落的现实，不得不调整能源政策，取消对能源消费的财政补贴，纠正被行政手段扭曲的真实油价，更多地依赖市场手段来调节原油需求。

　　今年5月底以来，印度尼西亚、印度、马来西亚、斯里兰卡、中国大陆及中国台湾先后宣布上调能源价格。调幅最大的是马来西亚，一次性提高汽油价格41%。调价前该国在能源上的补贴已达150亿美元，占全部财政支出的三分之一，占GDP的7%，政府能承担的风险已到极限。亚洲新兴工业化国家油价向国际水平靠拢，原油需求有望回落，使支撑投机力量炒高油价的基本因素发生变化，从而可能触发国际油价的下跌。

　　然而，即使国际油价回调，油价跌破每桶100美元并不容易。原油生产国目前接受的油价约为100美元，低于这个水平可能诱发减产。一方面，新增原油供应的边际成本大幅上升，每增1桶原油需投入的资金从20世纪90年代的4000美元增至目前的1.6万美元；另一方面，原油销售收入必须足以抵消日益扩大的国际收支赤字。例如，只有当今年油价为94美元及明年油价为97美元，委内瑞拉的国际收支才能得以平衡，尼日利亚的相应数据为68美元及71美元，伊朗及伊拉克的相应数据至少为60美元。

　　另一个重大障碍是亚洲新兴工业化国家政府调整能源政策的阻力很大。随着油价飙升，一些棘手的经济社会问题将会出现，如通胀压力会进一步上升；企业经营成本上升将抑制经济增长；生活成本上升又可能引发社会动荡。因此，亚洲新兴工业化国家政府上调油价均十分谨慎，油价彻底与国际接轨仍需要时日。

　　（作者为中银香港研究员）