许玉道：致闭幕词

　　近期中国资本市场出现了宽幅震荡。下半年中国金融市场的机会和风险应如何把握？2008年7月5-6日，第三届中国金融市场投资分析年会在北京举行，众位知名专家、学者、业界人士将解析未来中国金融市场的走向。以下是搜狐财经从现场发回的精彩报道：

　　许玉道：

　　我们把掌声最后一次送给程博士！由于时间的原因，本来今天中午的时候在座的一位听众也是我的朋友，叫李大霄在和讯经常可以听到他的声音，本来曾经想探讨过。李大霄关于他对下半年也有专门的分析趋势报告，到时候会通过会员俱乐部的系统跟大家分享。

　　我们来参加一次会议根据我的体会，经常听完两天会之后一般都是听糊涂了。反正至少我的智商是这样的，为了听完会之后使我能更清楚，我及时做笔记整理下来输入电脑变成PPT。

德意志银行的马骏先生观点非常清晰，他的分析非常清晰，他认为09年经济增长和通货膨胀都会减速。这个相对来说对于通胀的预期比较乐观，是全球的数据。中国的增长08年大概经济增长会在10.7%，通货膨胀会在7.7%，09年他认为中国的经济增长会在9.7%，通货膨胀在4.7%，这个观点可能和国内不少券商的观点相对类似，什么概念呢？相对是乐观的。

　　美国经济和房地产市场四季度要见低，欧元区陷入困境，他这个观点和来自于荷兰合作银行亚太区研究主管Jan Lambregts的观点类似欧元陷入困境，它比美国需要更长的时间恢复，短期为了防止通货膨胀而加息，中期为了刺激经济想减息。大家看到新兴市场欧洲刚刚加了息，中期为了刺激经济它不得不减息。新兴市场普遍的通货膨胀，大宗商品进口国伤害严重，刚才陈总也谈到了他调研发现巴西出口资源，他们这些国家都收益，俄罗斯这轮调整相对收益。全球金融市场资产配置，即使在当前的情况下仍然偏重股票，新兴市场的机会比较大。大家担心热钱是不是从中国流出，在其他市场所获得的汇报远远不如新兴市场国家。

　　亚洲与中东消费板块，他是站在全球的角度来看待。基础设施建设，农产品，在全球范围内他认为新一轮农产品价格会继续上涨，投资全球化的公司尤其是中国化的全球化公司，他的业务或者他的供应、他的产品都是在中国，但是他的客户可能在全球。拉美、中东和俄国的债券也是可以考虑的、美元升值相关的资产，如果以上因素发生反转可能要采取的投资策略。

　　许小年教授大家对他又爱又恨，爱的是他说的观点很对，恨的是他说的也不太中听，他的观点是在供需矛盾美元贬值的推动下石油、粮食价格高涨由此导致不断加剧通货膨胀，通货膨胀也是这么产生的，这是当前全球和中国经济的第一难题，导致中国通货膨胀的国内外因素没有改变通胀压力持续存在，它的观点相对比较悲观，我完全可以理解，因为他是希望给政府建议的角度，他有迫切性在里面，他希望你抓紧解决，PPT最后一页是越南的通货膨胀超过0%，他提出的建议是取消农业放松银根。从中央政策监管当局他也有难言之隐，他不是单纯的一个经济工作者，他首先还要考虑政治问题，一旦把油价完全放开，我们也很麻烦。

　　如果大家看了国务院发展研究中心金融所夏所长的观点他和许小年的观点不一样，夏所长当然毫不例外他认为在经济和金融全球化分工流动的背景下，新兴国家的经济增长模式和速度创造了外汇储备的大量增加，加上美国为了刺激增长降低赤字，导致了美国美元大量超发和不断降息，这是形成全球通胀的根源性动因。大家说商品价格上涨是推动的根本原因，为什么上涨呢？自己有一点吃这个苦果的意思。美国再加上他的经济本来就不振兴降低赤字等等，再加上全球性新兴发展中国家大量的美元的储备导致潮发的美元货币。

　　还有一个通货膨胀是中国经济面临的首要问题，这跟许小年教授的观点没有二致。但是并不是完全由中国造成的，所以从中国的国家利益出发不应该意味的压物价，我认为这个观点是国务院的政策专家他考虑问题的思路。夏所长谈的时候谈到了一句话，他说共产党领导的中国政府如果真的控制物价的话不可能控制不住，我们有太多选择的办法。但是如果我们为了控制物价全球性的通货膨胀最后可能会让中国人来吃药，这样对我们中国人不是合适的呢？他这里面有从中国的国家利益出发，应该尽可能的兼顾控制物价水平和确保经济增长的适度水平，这在国务院杨建龙博士里面也透露了这样的想法。大家觉得物价指数涨的很厉害，但是冷想想和92年、94年相比是可以忍受的。我们要把所有经济工作的重点都转到控制物价，管制这个，管制那个，最后导致经济增长一旦放缓这个将来改变是很难的。

　　国务院发展研究中心市场所程国强副所长他是粮食问题的权威，他认为全球粮食价格上涨正在从经济问题转变为政治问题，粮食价格上涨的主要原因是，全球干旱导致产量降低，生物燃料带来需求的暴涨，美元贬值、投机资本、大量粮食出口国的政策变化，不少国家粮食问题的绽裂失误。我看中信的观点认为下半年CPI会放慢，因为PPI的观点真的折合到CPI当中的比重比较小，感觉到CPI虽然有一些推动因素，但是还不至于改变CPI下降。但是关于粮食的价格，我在送程所长的时候跟他交流，你认为下半年中国的粮食价格会不会涨，他说是这样的，中国因为手中有粮心中不慌，政府比较注重。为什么呢？因为现在国内的粮食几个和国际粮价的水平差别非常大，国际稻米的价格大概是7快钱，他说一个数字我们大概还能涨20%。这意味着中国的粮食价格为什么要上涨不是说因为中国没有粮食，是因为全球粮食的价格上涨会拉动我们上涨，因为全球粮食流通的渠道是国外控制的，有走私。

　　包括许小年教授也提到农民都可以上网了一看稻米六块多一公斤，怎么才收我一块多呢？我不卖。中国的粮食安全有保障，中国的战略在于主动调整，当然也谈到了基本的判断全球粮食价格仍将保持长期的高位，将很难再回到过去的低价时代，意味着以后想再吃那么便宜的大米不太容易了。

　　张炳南主任非常诙谐幽默逗的大家非常高兴，也听到了一些真知灼见，他谈到美元疲软需求增长，黄金价格仍将保持高位。黄金的需求在增长，黄金价格仍将保持高位，他说了一个数字叫做845美金，现在看来缺乏能说服力的因素是黄金价格降低到每盎司845美金，他认为在900美金这个价格是正常的。他认为往上走也是正常的，意思是往下跌是不正常的，这就告诉大家的方向。关注中国黄金ETF的推出，他可能会带来全球性黄金投资的热潮，意思就是说中国人都买铁矿石，铁矿石企业都要涨价，中国买什么什么都涨，中国卖什么什么都便宜。我自己的观点当中国人真的把很多企业都生产出来的时候，当中国人都生产出来的时候我相信价格一定不是那样，我的意思没那么乐观。剔除美元贬值的因素，当前国际以美元计价的仍然不处于高位，那时候涨到600、700美元，有一些辩证的关系在里面。

　　国务院发展研究中心邓郁松博士他谈到当前能源定价没有严格执行当前国家制订的能源价格形成机制改革方案，如果你越是不执行你就无处下手，国际石油价格涨的这么高你再执行，同时这个方案也要做调整。能源资源约束加剧、能源结构不合理、供需问题、美元贬值、投机是导致石油价格上涨的主要因素。能源价格改革是高油价背景下中国的能源产业健康发展的重中之重，这句话我觉得是讲给发改委听的国际上的资本在赌因为你要改所以我要往上推，我们监管未来的价格机制一定是能够高油价，又能够适应低油价，所以谈到了在高油价情况下现在改革是重中之重，低油价可以改，高油价仍然可以改。能源企业的成本改革也需要重视，我们的电网虽然都在亏损，大家觉得电力企业差的不得了，实际上我们电网企业人均收入在国内不能是最高的，但是也比较高的。提高价格改革的可预见性，他谈到了将来不要突然搞半夜改革，半夜涨价，提高可预见性，大家都知道到这个水平差不多该改了。

　　荷兰合作银行亚洲区的研究主管他讲到，美元作为一种国际货币仍占统治地位，但是长期来看美元的地位将逐步下降，但是这是一个长期的过程。大家不要幻想因为美元跌到这个时候可能美元没准就完了，过十年美元没准不如人民币了，不是这样。如果真的发生那样的变化对这些国家是不利的。美联储的货币政策是由于财政和贸易赤字扩大导致的，次贷危机加剧了美元贬值。我为什么写这个呢？有很多人说美元贬值是美国的阴谋，大家不正经八百的分析从金融经济学的规律本身来分析，如果你是美国政府你也会这么做，经济放缓你怎么办呢？我们的贸易赤字、财政赤字大家都知道美国创造历史新高，那怎么办呢？没有办法，只能发货币。中期美元对欧元将开始升值，欧元贬值的压力越来越大，大家都知道欧元是最贵的，比人民币升值还快，但是人民币仍将缓慢贬值。因为欧洲区的经济增长放缓非常明显，人民币对美元还是要升值的，但是是缓慢的。

　　国务院发展研究中心的杨建龙博士谈到了房地产、汽车、住行的需求、城市化的建设、全球产业的转移，支撑了中国中长期增长趋势坚定明确，他首先做了这么一个判断，如果你真的把钱投到股票上，你看到的是三年五年以后的收益问题应该不是很大。其实我们的中长期经济还是明确的，短期趋势投资增速下滑、出口增速下滑、实际消费增速放缓，中国产业短期周期性顶部形成是将开始下行。经济本身就是这样，你怎么把它唱多呢？CPI的高峰已过开始回落，这是他判断的观点。煤炭、石油、造纸需求的景气回升，轨道交通、中长期的高速发展、食品业，他讲的东西很好。基本上大家记住了，我印象中他说景气回升的大概可能有煤炭、石油、造纸主要是价格因素，还有需求的因素，食品行业抗周期性非常强。

　　中国证监会研究中心的研究员王欧谈的是私募基金，在座的感受对PE的研究不是特别多。承诺制他谈到了资金到位一般是5到6年，较长的回收期一般是4到5年。当前实际上是发改委、银监会、保监会在支持自己推出关于私募股权投资基金，银监会也有。实际上我认为这是好现象，我们的证券私募基金市场要形成，市场流动性更好一点的话的确私募基金市场需要各个部门来推动。但是我真的担心各个部委推动内在的原因不是因为他们想单纯建立一个多么规范的PE市场，他们担心PE市场建立以后他们没有发言权，这是我最担心的。

　　美国在PE退出主要是平够M&A，国内主要是IPO，过去几年的平均收益大约几十倍，现在美国市场02年到现在基本上做到百分之十几已经不错了。人民币基金迅速发展，本土的投资人开始走向成熟，大家知道人民币基金是吸引外币在中国开展本土的投资人。就是LP是境外的，GP是国内的，LP是叫有限合伙人。政府监管私募的呼声逐步变高，证监会虽然也在抵制，证监会认为必须充分尊重私募股权投资行业高度市场化的特点，不信大家看看发改委所审批的政府主导的产业基金未来的收益，我们看周期一般十年，一定赛跑不过市场的。我有一个场合媒体记者采访我，为什么怎么看待中投公司的收益，我说一定做不好，我不是说唱衰，政府是部级官员做投资，能放下身段坐汽车、坐火车调研，会干这些工作吗？不会的，而且内部很多红头文件转来转去，这不是做事的方式。

　　申银万国证券研究所总经理陈晓升经济转型与中国资产定价，中国经济增速下滑，政府财政收入高速增长，个人增长收入增长，那么企业盈利将明显下滑。我们看到工资和个人收入也在高速增长，一定是有人埋单的，这影响到了企业利润，他反推企业利润一定要下滑。产业资本参与金融市场程度及其对回报的诉求和特征要求没有那么高，诉求特征对金融市场估值的影响是深刻的，他今天讲了产业资本参与金融市场，第一次听到这个说法，但是后来我想想实际上就是大小非。产业资本正在对资本市场的估值重新定价，产业资本在定价，不是基金在定价，也不是券商在定价，谁有钱谁说了算，谁有股票谁也说了算，我要卖就是跌停板卖。下半年PPI的增长难改CPI的回落，企业利润增长可能没有那么悲观，这是他的一个观点。但是我在出去的时候，我问他下半年投资你觉得该不该买，他说还得观望，这都是不利的因素。

　　国泰君安证券公司的李总，去年是所长现在变成总裁助理，他谈到当前的CPI并不严重，但是核心PPI增长和粮食价格的可能持续增长导致长期CPI增长不乐观，出口增长明显降低，明年经济将持续放缓，2008年上市公司业绩增长20%左右。证券市场的估值往下调，宏观流动性和市场资金动向对市场估值不乐观，究竟什么样的水平是合理的呢？他没说中国，他说新兴市场平均大概15倍的PE，他没直接说中国。估值的困惑与集体误判，跟随趋势的陷井，这实际上从我们做定量分析的数量模型上来说这是很容易产业的。因为我们大家都知道，我们所分析出来的趋势经常是一条切线，切线就是往上的，要么一下子往下，他说的意思你要按照趋势看，现在到1000点就是有可能的，这就是趋势分析。可能对现实当去年增长40%到50%的时候，所有的分析师对当时的企业获得的回报过分乐观，把那种乐观放大给未来的预期中，对群体行为和心理因素非定量这些东西很矛盾，我也在想如果一个分析师在这里讲你没有任何数据支撑，你一定不是优秀的分析师，因为在股票市场都是专家，都可以谈一套一套的。在拐点、高位的时候、低位的时候的确不好发现，你认为市场不好的时候市场表现的比你认为的还不好，你认为表现的好的时候市场表现的比你认为的还好，下半年的策略他认为防守反击，在资本市场也是打仗打了很多年，消费、公路、石油、石化他也谈到主题性的投资机会，他们都没有谈到估值期货推出来、创业板推出来要么是机会，要么是风险。

　　程博士讲到了估值底线在哪里呢？当前市场的估值水平已经很接近历史低点，他也谈到我们不能总是用历史来看现在，已经很接近历史低点了。美国上市公司的利润增长率过去20年一般在8%到12%之间，我们反过来看国内的上市公司利润增长率还是不差，到明年如果假设有所恢复CPI降低，我想机会应该不错，给大家推荐宝钢和浦发银行。宏观周期与资产配置，在高通胀阶段股市一般会发生大的调整，企业盈利预期下调到18%，影响企业利润的主要因素是成本上升，大家关注影响的因素是不是会发生变化。证券市场四季度可能会偏好，至少从基本面来说应该有比较大的偏好的几率，当然这里面谈到的因素比如像CPI降低、宏观政策放缓、灾后重建、油价相对增幅降低。两大投资主线一个是基于通胀的主线像煤炭、钢铁、医药、造纸、电力，另外一个是基于产业整合的主线。

　　我想这是大家无论是参加我们的《中国金融改革高层论坛》、《中国金融市场投资分析年会》、《国际金融市场投资分析年会》的都知道，最后我来做闭幕词的时候给大家这么一个回顾，帮大家想想回忆一下这两天讲什么东西，希望对大家的投资有所收获和帮助，希望大家在投资中降低风险获得收益，非常谢谢大家，大家辛苦了！