房地产PE列各行业投资金额首位退出机制有障碍

　　　“PE融资可能会比IPO所获得的溢价更低，付出的代价更大。但是，由于现在银行贷款收紧，以及资本市场对地产项目的估值降低，令不少房企的IPO或再融资遭遇困难，所以，现阶段出让股权融资成为房企解决资金燃眉之急的办法。

　　中国投资市场信息咨询机构China Venture最新发布的报告显示，今年第二季度，房地产的私募股权投资基金（Private Equity，简称PE）市场投资规模为5.49亿美元，超过能源及矿业、物流以及制造业等行业，位列各行业投资金额首位。新兴的投资方式PE，正借道境外私募基金以及境内的信托产品成为中小房企新救星。

　　内地股权投资方式的变化

　　6月末，搁置上市的恒大地产增资扩股融资6亿美元，新世界主席郑裕彤、中东某国家投资局投资1.46亿美元，占公司股份3.8%。德意志银行、美林银行等其他5家机构投资入股2.1亿美元。这是恒大第二次引入战略投资者，2007年初恒大曾经宣布以8％的股权换取包括美林、德银、淡马锡在内三家投行的4亿美元注资。

　　此外，近日郑裕彤出资7.8亿港元与恒大进行两个项目的合作。早在4月，麦格理房产基金出资近4亿港元，买入奥园集团旗下商业地产项目50％的股权；7月初，大摩出资53亿元，收购雅居乐旗下海南占地过万亩的大型旅游地产项目的30％股权。

　　孙飞认为，由于现在房地产资金仍有90％以上都来源于银行，这种结构容易造成整体经济风险。因此，在现阶段，逐步建立房地产企业融资以“信托+银行+资产证券化(Reits)+PE投资+资本市场融资”是当务之急。

　　实际上，由于银监会于2005年9月初发布《加强信托投资公司部分业务风险提示的通知》后，提高了房企信托融资在资金和资质方面的门槛，部分内地地产公司已经开始借道股权投资类的信托产品进行融资。只是由于规模不大，而未引起关注。

　　这类股权投资，是房企将名下的项目公司的控股权阶段性让渡给信托公司，并承诺在未来一定期限内按约定价格全额回购相应股权，以实现融资的目的。

　　用益信托工作室的研究报告认为，此前不少房地产股权投资信托都是些针对单个项目设计的方案，往往是先有具体项目，只是因为该项目并不具备贷款条件，才会有信托计划。由于每个项目情况不同，这种信托计划难以对所有项目达到标准化管理。而先发行信托计划筹集资金再选择具体项目股权投入资金的做法，则会在房地产股权投资市场逐渐成熟后，成为国内房地产融资的一个主流。

　　今年4月，中信信托推出和新加坡嘉德置地集团合作的“中信-凯德科技园区投资计划”，成为首个类似PE投资的产品。该计划于6月6日正式募集了首期的5亿元资金后成立，资金用于投资内地科技园区写字楼物业的房地产股权。随后，类似的产品如德信华颐信托计划、杭信?飞鹰一号房地产投资集合资金信托计划等纷纷出现。

　　退出机制

　　从上述个案来看，境外投行投资于拟上市房企如恒大的股权，主要通过运作其上市或者收取较高额的回报获得退出途径，比如恒大首次引入战略投资者获得4亿美元的注资，根据其招股说明书披露，若2009年仍未实现上市，必须给予战略投资者不少于70％的回报。

　　而投行投资于上市房企名下的项目公司股权，如奥园或者雅居乐的合作方式，则主要通过利润分成的方式回收资金。但无论如何，投行进行的PE投资，基本是稳赚不赔的。

　　但是，在内地的股权投资信托产品中，信托公司面向的主要是中小型的个人或者公司投资者，所以其收益率较低，且退出方式一般是依赖股权的溢价转让，或者被投资项目公司的清算。

　　而杭信?飞鹰一号房地产投资集合资金信托计划虽然预期年收益率20％，但是如果提前退出，认购不少于1000万信托单位的认购人有权以人民币0.01元/份的价款认购提前退出权，产品提前退出权最高份额为1800万。这类似一种赎回期权。

　　孙飞认为，境外私募基金投资地产公司股权，以及内地的信托基金投资房企股权，从性质上来说都是一样的。只是PE投资不能运用贷款的方式。而信托基金的投放方式更灵活，可以作为贷款发放或者入股进行利润分成等等。而且信托基金的募集能力也更强，更容易为期望稳定收益的普通投资者接受。

　　由于房地产的项目利润、收益都较稳定，因此投资风险不大。两者的唯一障碍是流动性都不够充足，一旦项目遭遇开发风险，退出则会出现障碍。