人民币升值预期放缓为货币政策创造空间

 　　到昨天为止，人民币中间价已经是连续3个交易日上涨，而美元兑人民币在海外NDF市场的价格也更为敏感地继续下跌至6.6325元。海外市场对人民币一年后的升值预期已恢复至3.3%。

　　“之前6.7的远期价格还是过头了，毕竟最近的一些经济数据实际上还并不足以支持人民币的贬值。

　　石磊表示，配合目前人民币略有贬值，海外市场对人民币的升值预期其实比之前有所下降，实际上为我们迎来了加息的空间。

　　“大家担忧国内继续加息的话会导致更多的热钱涌入，从而削弱加息的调控效果，但从最近印度的例子可以看出，名义利差对国际资本流动的影响并不明显。”他说。

　　他指出，2007年印度在通胀水平有所下降的过程中，印度央行没有提高基准利率，而是不断提高法定存款准备金率（这与中国的调控方式相似），但随后印度通胀水平连续上升，并在今年3月突破7%。印度央行开始加息，但NDF市场1年期印度卢比对美元贬值预期由1%左右扩大至5%左右，国际资本并没有因为印度的加息而涌入印度。外国在印度证券投资由2007年10月的流入95.6亿美元，到2008年2月转为流出89亿美元，且流出趋势一直持续至5月。

　　“离岸市场的变化给了我们一些提示，国际资本进入某国市场时一般在NDF市场买入美元以锁定汇率风险。如果NDF市场认为卢比对美元的汇率要下跌，就意味着资本进入印度时要接受这一损失，而这一预期变化远远大于利率的变化幅度。因此，汇率变动预期才是决定所谓的无风险收益的关键因素。”

　　“我们还发现，NDF市场卢比对美元汇率的变化预期与滞后一个月的实际利率高度正相关，也就是说只要利率水平与通胀水平的差距没有增加，汇率变动预期就不会上升。因此，长期来看实际利率的变化才是决定汇率变动预期的主要原因。”

　　因此，他认为，是实际利率水平决定了远期市场的升值预期，而升值预期又影响着国际资本的流向。

　　石磊表示，根据之前的统计，人民币现汇市场的变动会在15~20天后传递到远期市场的汇率变动预期中去。“升值预期才是吸引资本进入中国的主要因素之一，而利差对升值预期的影响也是以实际利率计算的。”他强调。

　　他表示，中国可以在通胀水平上升时加息，这样实际利率没有什么改变。目前中美实际利差还处在深度负值，名义利率的小幅上升并不能对资本流动产生大的影响。

　　“我们估计第三季度的CPI同比增长会降到6.3%左右，而第四季度会反弹至7%左右，2009年则会走出缓慢下降的趋势，大概在4.5%~5.5%的范围内。如果中国一直保持目前的存款基准利率水平，可能到2009年年底我们仍处在负利率区间。”

　　“人民币还不是完全由市场决定的中性汇率，NDF市场对人民币的升值预期受现汇市场的影响比较大，”石磊补充道，“这样我们还可以用现汇市场来调整远期的预期，适当提高存款利率是没有问题的。”

　　石磊表示，现在人民币缓慢爬升并有双边波动倾向的走势对阻止热钱大量涌入非常有利。另外，他个人觉得现在还没有任何迹象表明热钱撤离。