存量IPO 解“现金牛”上市悖论

　　存量IPO 解“现金牛”上市悖论

　　本报记者 徐志红 北京报道

　　不缺钱的公司该不该上市？8月11日过会的奇正藏药(下称奇正)引发了一个新的话题。

　　奇正称，此次募集资金项目拟投资总额为2.9亿元。

不过，奇正似乎并不缺钱??公司的《招股说明书》(申报稿)(下称《招股书》)显示，截至今年6月30日，公司的资产负债率仅为9.02%。

　　“如果公司不缺钱却上市融资，容易造成募集资金的闲置，降低公司的净资产收益率。”一位业内人士指出。

　　“募集资金的投向问题一直是证监会发审委关注的重点，今年以来，不只一家拟上市企业因为并不缺钱而被发审委否决。”一位接近证监会的投行人士称。

　　不过，也有相反意见。“不缺钱的公司，多数都是好公司，这样的公司上市，越多越好。”某PE公司的一位人士认为。

　　如此一来，在“现金牛”公司到底该不该上市的问题上，形成了一个明显的悖论：是上也不是，不上也不是。或许，存量IPO可以帮我们拓宽一下思路。

　　“现金牛”上市

　　奇正在《招股书》中称，公司募集资金拟投资的三个项目分别为藏药生产线改扩建项目、藏药工程技术中心建设项目和营销网络建设项目，总投资额为2.9亿元。

　　《招股书》显示，截至2008年6月30日，公司总资产4.99亿元，负债总计0.45亿元，资产负债率为9.02%。如此低的资产负债率在2005年、2006年和2007年也同样存在，这三年的资产负债率分别为12.80%、22.67%和22.91%。

　　同时，在资产栏的细分科目下，奇正近年来存在着大量的现金(货币资金+应收票据)。《招股书》(申报稿)显示，截至2008年6月30日，奇正账上的货币资金和应收票据分别达到1.81亿元和1.21亿元，合计3.02亿元，占公司同期总资产的60.52%。同样，2005年、2006年和2007年，奇正账上的现金分别为4.05亿元、3.98亿元和3.39亿元，分别占同期总资产的79.72%、67.34%和78.64%。

　　而且，记者注意到，2005年以来，奇正一共进行过三次分红，分别为：2005年分红0.95亿元，2006年分红0.91亿元，2007年中期分红1.35亿元。可想而知，如果不是连续几年的巨额分红，奇正账上的现金将更为惊人。

　　另一方面，奇正的负债几乎找不到银行借款的影子。在奇正的负债构成中，从2005年开始，公司负债就主要由应付账款、预收款项、应付职工薪酬、应交税费、应付股利和其他应付款构成。

　　其中，2007年，其他应付款达到0.72亿元，2006年应付股利达到0.84亿元，这也是造成这两年资产负债率较高的主要原因。

　　“公司资产负债率较低，而且现金充沛，从财报角度来看，公司没有上市融资的必要。”一位分析人士认为。

　　与奇正类似，另一家“现金牛”公司??九阳股份(002242.SZ)??也在此前成功上市。

　　九阳股份的《招股说明书》显示，公司在2005年末、2006年末、2007年末的合并报表资产负债率也分别达到了66.79%、61.10%和59.77%，而公司的负债全部为流动负债，且大部分是依托商业信用形成的应付账款和预收款项。

　　以2007年为例，九阳股份的总负债为6.86亿元，但是，公司的应付账款就达到了4.50亿元，占其总负债的65.60%。

　　而且，“公司没有银行借款，应付账款差不多都是欠上游供应商的钱，这个公司很强势，公司并不缺钱。”财务专家夏草认为。

　　正反交锋

　　另外的一些“现金牛”公司就没有奇正和九阳股份那么幸运了。

　　某家被否决首发上市的公司《招股说明书》显示，发行人本次募集资金的投资项目中，有一个是房地产项目，该项目的后续资金需求为4.3 亿元。但是，据该公司的陈述，该项目预售回款良好，该公司向证监会递交申请时已实现预售 9 亿余元，收到预售房款 4.5 亿元。

　　“可见，公司收到的预售房款就足以支付后续开发的相关成本，没有使用募集资金的必要。”某投行人士称。

　　“在今年，一家网络通信公司的首发上市申请被否决也主要是因为公司并不缺少资金，公司的资产负债率仅为19%左右。”据一位知情人士透露。

　　“上市公司的发展前景和业绩的增长主要将依赖于募集资金的使用是否顺利，因此，发审委非常重视拟上市公司的这个问题。”上述接近证监会的投行人士称。

　　根据记者获得的资料，2007年，在被否决的38 家首发公司中，有16 家公司存在募集资金的投向问题，占 42.11%，而在再融资项目中比例更是高达43.06%。

　　“公司上市的目的是多种多样的，只要投资者愿意买，而且，公司达到了相关法规的要求，就可以允许上市。”清科集团的一位高层认为。

　　而且，“很多不缺钱的公司都是经营业绩不错的公司，这些公司如果能够上市，对于提高A股市场上市公司的整体质量也非常有好处。”上述PE公司的人士认为。

　　但是，“很多不缺钱的公司上市后，很容易就会造成资金的闲置，降低公司资金的使用效率和净资产收益率，这样是不利于投资者的。”一位业内人士称。

　　存量IPO

　　“存量IPO或许是解决这个问题的一个好办法。”夏草认为。

　　据介绍，中国股市一直以增量发行的方式为主，境外市场则一般推行“存量发行”。前者是已发行股票的公司经一定时期后为扩充股本而发新股；后者指股份公司不增发新股，仅将原有的老股东的股份再卖给市场投资者，原有老股东拿出手中所持有的股权卖给二级市场投资者，这样总股本并不会变化，但引进了新股东，老股东同时也实现了减持或者说套现。

　　“目前以增量发行方式为主的中国股市，逼着很多想上市却并不缺钱的公司非要增发一部分股票来融资。而这些公司中，有一些原有的股东本来就是想上市套现的，一旦锁定期满后，就要抛售公司的股票，这等于是第二次从股市“圈钱”，所以，存量IPO或许可以实现上述公司的上市愿望。”上述分析人士认为。

　　而且，“如果上市公司账上有大量资金闲置的话，将增加大股东从上市公司拿钱的可能性，存量IPO也可以解决这个问题。”夏草认为。

　　事实上，早在2005年，证监会就提出将“研究推出首次发行股票公司存量发行试点”。

　　2007年年中，又传出“中国移动(0941.HK)已基本放弃以CDR(中国预托凭证)的方式，并将以大股东减持存量发行的IPO形式回归A股”的消息。

　　而据上述接近证监会的投行人士称，“之所以存量IPO最终没有试点，很大的原因就是市场认为这种方式使上市公司套现的动机更为明显。”

　　“存量IPO的建议，目前也只是一个想法，目前的市况下，不知道市场能否承受得住，因为这样等于大股东直接套现，投资者可能会接受不了。”夏草对本报记者表示。