社论：货币政策调整意在结构性改善

　　　社论

　　正当美国华尔街哀鸿遍野之时，中国央行也在几乎没有任何迹象的情况下，作出了政策调整的决定。中秋刚过，央行即宣布将一年期人民币贷款基准利率下调0.27个百分点，将中小金融机构的人民币存款准备金率下调1个百分点。

　　本次央行货币政策的变动，尽管不能视为从紧货币政策发生了根本性转向，但这个“双降”举措，反映出货币政策的松动，其结构性调整的意味十分明显。

　　正如央行在本次政策声明中所称，此次降息以及下调法定存款准备金率均贯彻了结构性调整的原则：其一，这体现在仅下调人民币贷款利率，而存款利率保持不变。一般而言，在通胀时期，居民是根据实际存款利率水平来调整自己的行为的。这说明在通胀状况尚未取得根本性好转的情形下，央行在降息时非常谨慎，以防止改变居民的通胀预期。

　　其二，这体现在越短期限贷款的基准利率水平下调幅度越大。这样的政策选择，折射出央行试图改善货币市场上的流动性状况，但同时又不愿显著降低居民定期存款的意向（当然，这对于通过降低利差遏制热钱流入也有帮助）。

　　其三，规模最大的六家全国性商业银行被排除在本次下调法定存款准备金之外，体现了有保有压的原则。毕竟，由于绝大部分中国居民是选择到大银行储蓄，大银行的融资成本较低、融资来源较丰富，发生流动性约束的可能性更低。

　　另外，对于汶川地震重灾区地方法人金融机构，法定存款准备金率下调2%，这体现了央行利用结构性货币政策来促进灾区重建的策略。

　　在我们看来，央行这次降息以及下调法定存款准备金率，尚不能成为市场判断央行从紧货币政策发生根本性转向的充分理由。但货币政策也在一定程度上有所放松。

　　一方面，考虑到市场上资金面的紧张程度，目前市场上人民币贷款的平均水平应显著高于基准利率水平。只要信贷额度上没有显著放松，贷款利率水平的微调既不会显著改变市场利率水平，也不会显著改变企业的融资约束。

　　另一方面，考虑到六家最大的全国性商业银行的存款数量占到全国存款数量的绝大部分，因此本次下调法定存款准备金率能够释放的资金余额也将是有限的。目前对于商业银行而言，最大的约束在于信贷额度。只要信贷额度没有进一步放松，即使富余资金增多，也难以用于新增贷款。

　　不过，央行此次放松货币政策，体现出了货币决策部门对于当前宏观经济形势的看法发生了一定的转变。从宏观面看，CPI首次下降到了一年多以来的5％以下；随着国际油价以及粮价的回落，PPI也失去了进一步增长的动力；国内投资和净出口的实际增长率均显著下滑，净出口对GDP增长率的贡献为负；股市一路下行，楼市成交量也非常惨淡。因此，央行有理由对于目前的货币政策组合作出调整。

　　当然，也应该看到，目前通胀仍有一定的压力；美国“两房”危机以及雷曼兄弟、美林等金融机构的危机，使得本轮美元升值趋势非常脆弱；国际能源与初级产品价格的上涨也有可能卷土重来，并重新推高中国的PPI乃至CPI。同时，出口的增速8月份明显反弹，而且绝对量依然处于历史最高水平。因此，货币政策难以一下子显著放松，而是须对应于有保有压的调控目标，适时适量作出调整。

　　目前的结构性调整任务，在货币政策作出微调的基础上，还应让财政政策来配合实现。针对当前中国经济面临的困难形势，相对宽松的财政政策理应成为宏观调控下一步的选择。在经济形势比较严峻的大环境下，许多企业，尤其是中小企业遇到了很多新问题和困难。而解决企业的难题，财税政策是最有力、最核心，也是能最快见效的。税收政策对于宏观经济来说，具有“内在稳定器”的功能。政府可以根据当前的经济形势，通过调整税收政策来平衡社会总供求的矛盾，调节资本投向进而影响产业结构、产品结构，实现国家的宏观产业政策，保持宏观经济发展的平衡和协调。

　　

欢迎订阅2009年《第一财经日报》！
订阅电话：
010-58685866（北京）
021-52132511（上海）
020-83731031（广州）
0755-82416077（深圳）