防止金融危机向实体经济全面蔓延

　　由美国次贷危机引发的金融危机，是由金融工具过度创新所引发的一场信用过度膨胀危机。这场金融危机具有三大主要特征：一是危机的释放更趋于全球化和金融化；二是危机向实体经济的蔓延并不迅速；三是各国政府联手应对金融危机，这对防止金融危机向实体经济蔓延的影响与作用十分重要。

　　由美国次贷危机所引发的这场金融危机是否会向实体经济全面蔓延？从目前来看，实体经济似乎还没有受到感染而发生严重的问题。但是，我们仍要高度重视危机的严重性，即防止金融危机向实体经济的全面蔓延。

　　虽然本次金融危机也是由信用过度膨胀造成的，但却不能简单地认为就是一次货币信用危机，或者说是与过去金融危机类似的以银行货币信用为主的金融危机。

　　事实上，本次全球流动性膨胀主要是由庞大的金融工具创新所导致的信用过度膨胀，而不是由银行货币信用过度膨胀所造成的。因此，本次危机的产生、释放及对实体经济影响的蔓延、各国的防范措施都会表现出不同的特征。这主要体现在以下三个方面。

　　首先，危机的释放更趋于全球化和金融化。一方面，美国的次贷危机是全球性的。因为，虽然人们认为次贷危机是美元资产信用危机的一种，但次级贷款并不能代表全部美国金融资产，更不是全部美元资产。美元及资产膨胀仅仅是世界性金融膨胀的一方面。欧元及欧元的资产膨胀速度同样惊人。事实上，欧元作为美元国际储备货币的一个竞争品种于1999年面世后，其膨胀速度和规模迅速超过了美元。目前IMF统计的货币当局外汇储备总额中，美元外汇储备占比已经从1999年的71%下降到2007年底的63.9%，而欧元占比从1999年底的17.9%上升到2007年底的26.5%。欧元在国际间扩张的速度超过了美元。因此，这次信用过度膨胀是全球性的。

　　另一方面，从目前来看，这次危机的能量释放更多是在金融领域中蔓延。由于全球的信用膨胀主要是由于过度金融创新导致的连续不断的金融虚拟化，金融投机活动导致大量资金在债市、股市、汇市、期货市场、金融衍生品市场等之间循环流动、自我膨胀、并成为“有机整体”。而一旦这个“有机整体”出现问题，如短期内流动性扩张停止，那么金融危机就不期而至。危机必然在金融领域蔓延、释放，首先摧毁的就是这个“有机整体”，而不是我们在以往金融危机中看到的首先是摧毁银行信用。这就是为什么我们发现这次美国政府在所谓的救市中的一个“奇怪现象”：让雷曼兄弟、美林公司等世界上最了不起的金融创新者“自行解决”，正所谓“解铃还需系铃人”。

　　其次，危机向实体经济的蔓延并不迅速。如果与以往的危机相比，美国实体经济本身并没有过度发展。在1923～1929年,美国的工业经济却只增长了18％。年均增长率2.79%，道琼斯指数却上涨了2倍。而2001～2007年,在实体经济增长率基本相同的情况下（年均增长率2%左右），在所谓的全球信用过度膨胀下的道琼斯指数仅仅上涨了40%，而1999-2000年的网络泡沫时道琼斯指数也上涨了40%。另一个原因是美国作为直接融资为主的国家，对银行贷款依赖程度较低，企业本身的流动性比较好。甚至，不仅不会因为华尔街的金融风暴导致资金问题影响再生产，而且作为上市公司还对本身的股价有维护职责，不久前微软宣布投入400亿美元、惠普宣布投入80亿美元回购本公司股票就可说明这一点。

　　再次，更加重要的是，各国政府应对金融危机的作用已经十分重要和巨大，对防止金融危机向实体经济蔓延的作用也举足轻重。1929年到1933年的经济大危机的重要“成果”就是，人们终于发现，市场经济不是万能的。市场经济机制也难以完美运行。以应对经济危机为主要目标的宏观经济理论的诞生，使得上世纪70年以来再也没有发生过象“大危机”那样的“大危机”。

　　这次金融危机的处理过程值得的“看点”很多。其一，为什么不救投资银行？世界五大投资银行被“三下五除二”，十分可惜。但是，如上所述，这次金融危机是由于过度的金融创新导致的连续不断的金融虚拟化、金融投机活动、自我膨胀。始作俑者是谁？不言自明。

　　其二，要消除危机当然要挤泡沫，但是绝对不能“挤得太干”。从理论上说，当代全球的流动性膨胀是在货币虚拟化的同时又失去了有效控制货币供应量机制的结果。这样，就必须靠各国的货币当局来控制货币供应量。但是，也不能过度。这次银行业的“运气”为什么不一样？就是为防止信用紧缩对银行流动性的影响、也是为了防止金融危机向实体经济蔓延，美国政府动用7000亿美元的救市方案很大程度上是为了缓解以美国银行业为主的金融体系流动性。特别是作为高能货币，这可能会以3到5倍的放大效应在美国金融市场发生作用。这次就与1929年危机的处理方式也有很大区别，当时美国政府没有采取有效手段来新增金融机构或者金融资本来防止15000家银行倒闭。因此，这次危机不太可能出现类似大面积的银行倒闭。

　　其三，各国政府的应对和防范措施也很不同。众所周知，由于美国即将总统大选，因此，美国政府和国会在对待金融危机的“措施”上各有小算盘。但是，在各国联手救市问题上，美国政府和国会利益是一致的。而这次金融危机体现的全球性也恰恰需要各国（尤其是七国集团）的联手。近日7国财长和央行官员10日在白宫举行金融海啸来袭以来首个峰会，7国财长宣布了一项五点计划，共同对付全球金融危机。虽然没有具体的步骤，但一致行动，对付金融危机和由此引发对实体经济的威胁。显然，这是史无前例的，也是世界经济最终渡过难关的重要保障。

　　当然，这次金融危机没有向实体经济全面蔓延并不表明危险已经过去，一切的努力都是必要和必需的。

　　（作者系上海社会科学院金融研究中心副主任、研究员）