黑洞被夸大？ CDS真实交易量不足2万亿美元

　　黑暗的尽头，光明正在显现。

　　市场规模高达数十万亿美元的信用违约掉期产品(CDS)市场的垮台，直接引发了本次金融海啸，除了吞噬多家全球金融机构，还引发了全球金融恐慌和整个金融市场流动性短缺。这一个深不可测的“金融黑洞”，即使在金融海啸已经惊天动地后，也鲜有人能清楚的解析此中的奥秘。

　　一份来自美国存款信托与清算机构(DTCC)的报告，简约的勾勒出CDS市场的大框架。

　　真实交易规模不足2万亿

　　11月4日，DTCC首次发布的数据报告显示，全球CDS相关金融衍生产品市场总规模估计为33.55万亿美元。其中做市商和交易商持有总量为30.77万亿美元，合约219.4万手。非交易商和客户持有总量约为2.8万亿美元,持有合约25.49万张。

　　进一步细分不同交易产品——其中CDS市场规模15.38万亿美元。CDS的衍生产品CDX(信用违约掉期指数产品)市场规模为14.76万亿美元。

　　在CDS市场中,金融机构在不同行业上所对赌的交易量也差别很大，最受次贷和房地产影响的核心金融产品，出人预料的仅占了CDS市场的一小部分。银行贷款产品上CDS交易量仅为458亿，住宅按揭贷款CDS交易量为924亿和108亿美元。

　　另一些交易品种则交易量巨大——深受金融机构钟爱的企业金融信用违约产品，整体市场交易量高达3.5万亿美元，为市场上最大的交易品种。主权基金/主权国家信用违约掉期也有近1.6684万亿美元交易量。

　　在成交非常活跃的前1000个信用违约掉期产品上，单一主权国家信用违约掉期占了很高的比重。其中土耳其主权信用违约交易量1860亿美元，居全部国家之首。意大利和巴西分别为1486亿和1472亿美元交易量。下注在中国身上的信用违约掉期资金则非常之少，仅有187亿美元。

　　公司信用违约产品也属于活跃交易品种。压注在通用汽车金融公司身上的信用违约产品交易量达到1005亿美元，GE金融公司860亿美元，通用汽车647亿美元，福特汽车400亿美元。

　　全球第一到第五的投资银行，因为举债规模巨大，在CDS市场活跃产品榜单也无一漏网，高盛公司信用违约交易规模927亿美元。摩根斯坦利、美林、JP摩根、花旗分别为919亿美元、945亿美元、623亿、659亿美元。

　　值得注意的是，中国不少企业也因为融资规模较大，也出现在榜单上。如压注/对冲中国银行的信用违约掉期交易量为36亿美元。

　　DTCC的统计还揭示一个异常重要的市场数据——在交易最活跃的一千个交易产品上的估算交易头寸高达15万亿。但是净交易头寸——也就是真正投入在交易最活跃的一千个交易产品的真实资金总量，仅为1.7万亿美元，仅为估算交易头寸的10%。

　　“净总头寸仅有1.7万亿，连2万亿都不到。这仅是以前估算的几十万亿风险的十分之一。这证明市场风险未必像想象的那么庞大”。资深的对冲基金风险管理经理刘宁晖在接受本报者采访时说。

　　赌场式的游戏规划

　　“CDS完全是一个场外(OTC)市场,而且是一个多边交易市场。所以交易数据一直是放大的。因为同一笔CDS可能是几个交易商在互相对冲交易。华尔街抵押贷款领域的权威Eric Salzman先生在接受本报记者采访时说。

　　“数年来美联储一直想在交易量数十万亿美元的这个市场上建立一个清算机构。但是一直受到银行业的反对。因为都是一对一的私下交易，所以没有任何人知道这个市场的情况究竟是如何的。市场上一直担心一家主要交易商的倒下，会对这个市场形成毁灭性的冲击。“Eric Salzman说。

　　“雷曼兄弟的破产，把美联储的担心变成了真实的噩梦。雷曼兄弟有上千个交易员参予这个市场的数千笔交易，交易对手有上百家。所以雷曼兄弟的破产让整个CDS市场成为一个噩梦。很可能到现在谁都不知道其它人手上有什么产品(可以互相交易)。整个市场机制完全失灵，市场价格也失控。”Eric Salzman先生说。

　　“所以DTCC的出现，完全就是为了承担起这个市场的撮合和清算功能，更象是一个CDS上的交易所，这样可以让整个交易体系重新运转起来。这是解决问题非常重要和关键的一个举措。为以后解决CDS这个市场上所有问题，打下一个良好的基础。“Eric Salzman先生说。

　　对冲基金风险管理经理刘宁晖表示：“正因为之前是一个OTC的市场，很多交易是在水面之下(UNDER WATER)的，所以现在谁也无法估计DTCC是否估算了所有的数据。外界质疑说可能漏估了近40%的数据。但是我个人觉得说漏估了40%本身也是一种猜测。”

　　“但是DTCC起码给一片恐慌的市场一个信心，给一个看不清的市场计算出一个数据。这是迈出了一个非常好的一步。”刘宁晖说。

　　MASTERS对冲基金的创始投资经理MIKE MASTERS认为，要真正解决目前CDS市场上纯粹的“现金下注，对赌大小”式的赌场游戏规划，只有制定“实际交付”这一原则才可以。也就是说，只有真正持有某个机构债券的一方才能进入这个市场进行传统的对冲交易。这样可以清出大量的投机资本。这样CDS市场才能“正本清源”。MASTER认为，跟原油市场上的指数投机者一样，大量涌入的投机资金，是造成整个CDS上交易量达到数十万亿美元的元凶。

　　但是刘宁晖认为，“CDS其实一部分源自保险的概念，也有价格发现的功能。很多投资者依靠CDS来判断正确的市场价格。按如果硬性规定实际交付原则的话，会破坏CDS产品市场价格指示器的功能。CDS产品在其形成的过程中还是起到自身应有的作用的。”

　　他认为，过度的金融创新才是这一场金融灾难的根本原因，但是市场依然需要金融创新。