曹凤歧：搞好中国股市的七点制度性建议

　　11月9日，第四届中国证券市场年会在北京召开，来自监管机构、证券业界的著名专家针对全流通下中国资本市场的健康稳定发展、未来走向进行了全面深入的探讨，搜狐财经对该次盛会作了现场直播：

    以下是北京大学金融与证券研究中心主任曹凤歧的发言实录：

北京大学金融与证券研究中心主任曹凤歧

   曹凤歧：很高兴有这个机会能在第四届中国证券市场年会上做一个发言。

　　第一，今年是中国改革开放三十年，也是中国资本市场18年。在这个时刻开这个会，我觉得有非常重要的意义。

　　第二，今年的题目叫全流通元年与中国价值。我们必须认识到中国资本市场取得了非常大的成就，但是我们不得不否认，在今天我们是在中国的股市一年以前2124点，跌到现在1700点的时候，我们的中国价值，我们的市值从原来的最高32万亿损失到现在12万亿的时候开这个会。

　　我们要问一下中国股市今年暴跌的原因究竟是什么。有三点原因：

　　1、总体来说，可能是对宏观经济前景的担心引起的。上半年我们的宏观调控政策起到了比较明显的效果，但是也存在非常多的问题。外贸顺差下降，尤其是对美国出口顺差下降，中小企业困难，长三角、珠三角很多企业都倒闭了，其他的中小企业也存在着困难，房地产也不景气。但是总体来说中国经济还是很不错的。中国宏观政策采取了微调，采取了一保一控的政策。9月份以后，财政政策和货币政策都放松了，为了保经济的发展。所以今年的经济发展还是9%以上，明年估计也是8.5%左右。从这一点来说，股市到今天的1700点，这不是中国股市下跌的主要原因。因为总体的经济还是不错的。

　　2、美国金融危机的影响，美国金融危机对世界经济，包括对中国经济肯定是有影响的。但是从目前来看，尤其对中国股市的影响，心理影响大于实际影响。因为从目前来看，我们的外汇还是控制，资本的流出流入还不是很容易的事情。我们直接持有美国股票、债券也在可控的范围内。如果说影响是对经济的影响，是对未来的影响。在经济一体化、金融全球化的情况下，中国这次美国的救市不成功，国际货币基金组织已经预测，明年全世界的 经济肯定是下跌的，这时候对中国的经济影响可能会影响对股市的影响。目前的情况下，美国的金融危机、全球的金融危机，包括金融海啸对中国股市的直接影响也并不是太大。从这一点来说，美国的金融危机也不是中国股市从2124点到今天1700点的最主要的因素。

　　3、到底是怎么回事？我认为中国资本市场出现这个情况是中国自己的问题,是中国资本市场制度承担的问题。这个情况下，我提出要加强中国资本市场制度的建设。

　　中国资本市场制度存在哪些问题呢？第一，我从来不说中国的股市定位一开始就出问题了。中国股市把融资放在最主要的功能。没有钱从市场拿钱，给不给投资者回报那是另外一个问题。在这种情况下，资本市场是投资市场，投资者拿到钱，融资了，搞生产、搞建设了，要给投资者回报。但是我们不是这样的，我们是到市场圈钱。至于能不能给投资者回报是另外一个问题。有一个上市公司老总在庆功宴上喝高了，说了精彩的话，说谁发明了股票市场，我要好好感谢他。过去借银行钱要还，现在从市场上拿钱不还了。这么多钱可让我怎么花？实际上都被他的公司拿走了。流通和非流通，尤其是我们开始的时候为了保持国有资产的保值增值，我们规定国有股必须控，而且它的流通受到了很大的限制，所以出现了流通股和非流通股的问题。流通股和流通股出现的实质是在什么地方呢？我们的非流通股绝大部分都是公，出现了一股独大、一股独霸，这样还不算，而且通过发行，通过增发，通过配股占了流通股的很大便宜。在这种情况下，这个市场不健全，企业是不健全的，我们不得不进行股权分置改革。但是现在我们又有遗留问题，大小非减持的问题。这是历史造成的，这是一个问题。第三，我们在发行交易的制度上都存在很大的问题，缺乏保护投资者的机制，尤其是缺乏保护中小投资者的机制。第四，中国的中小资本市场不是投资市场，是一个投机的市场。谁长期持股，谁就赔钱。所以我们要短期持股，我们要炒股。去年平均持股期限是32.7天。美国是0.97倍，韩国1.05倍，香港1.97倍。换股率高说明了这是一个投机的市场，在这种情况下，大家都去投机，这个市场是不可能稳定的。这些问题在股市不好的时候，一切问题都暴露出来了。中国资本市场当前的问题是制度问题引起的，而且引起了中国的投资者对股市失去了信心，甚至是目前信心崩溃，因为现在肯定是非理性下跌，非理性抛售，恐慌性抛售。中国证券市场从来不缺乏资金，缺乏的就是信心。去年股市保障是因为中国的股民信心暴涨，今年信心崩溃，所以是无理的暴跌。

　　有人问我，中国股市的底在哪里，我回答他们说，股市在你们的心中。股市的底在你们的心中，只要你们心中有底，股市就有底；如果你们心中无底，股市肯定没有底。

　　所以当前必须搞好这个市场，除了救市之外，从长远看，必须从制度上解决问题，要加强我们的制度建设。

　　1、应该改革发行制度，现在网上发行对投资者是非常不利的。网上是按照申购基金来申购的。大的投资者包括基金是可以挣到钱，中小投资者拿十万、八万根本挣不到钱。上市交易的第一天，溢价率是百分之百，在国外最高的是15%左右。有人如果拿到一级市场的股票，上市首个交易就完全可以成倍的赚钱。中石油的发行价是16.7元，中小投资者谁拿到了？中小投资者是在48块钱的时候拿到的。有一首悲壮的歌叫《站在48块钱之巅》。那些在上市第一天遇到一级好处拿到钱了以后，第二天他们都抛掉了。然后告诉你要涨到60块钱。中小投资者只能在二级市场炒，而且也炒越亏，这种制度是保护投资者的制度吗？不是。

　　2、建立强制分红制度，降低或者取消独立税。中国的投资者之所以不是投资者，而是投机者，因为谁长期持有谁倒霉，因为很多的公司没有内部回报。德国的股票市场并不发达，但是他们的内部回报是很高的，所以他们还是持股。中国持股就麻烦了，过两天跌了不说，而且分红，有的上市公司十年不分红。这次倒是有了，证监会发了一个，要是30%不分红不能再融资，又把分红和融资提在一起了。你要和投资人的报酬提在一起。不管分多少，十股分几毛钱，还搞20%的红利税，天下哪有这样的道理？所以要免征红利税。

　　3、要坚持印花税的单边正手。这是一个税收制度的改革，这样有利于长期持股。

　　4、解决股改遗留的问题，改革并完善股权分置改革。现在有不少记者说，第一，股权分置改革是不是失败了。第二，股权分置改革是不是要推倒重来？我说，第一，不要说失败，第二，不能推倒重来。要改进和完善这个制度。我们的总体股权分置改革是对的，而且2007年的股市好与股权分置改革有很大的关系。我们这一次股改最大的缺点在什么地方呢？我们叫做缓和上升，每年上5%，我们排开了，这个时候我们想可能解决问题。但是最大的问题，没有在价格上做限制。我们的非流通股是评估出来的，一块钱评出来的。老百姓是花20、30块买的。你降到多少他都赚。包括中石油一路下跌，他还赚，因为他通过增发，通过配股，又赚。他的成本已经不足一块钱了，市场怎么低他都可以抛，他都赚，老百姓在这个时候就害怕了。现在不是流通股这边上市多了，还是那边解禁少的问题，必须让人家解禁，这是合同规定的。在价格上做一个限定，比如说，你什么时候可以抛呢？从你付牌那天起到解禁那天，平均一年的价格，低于这个价格不能抛。我们把07年的国家包括进来，要抛，你把股价给我提到20块钱，提不上去就别抛。到20块一起抛。所以你在价格上做一定的限制，我们来解决一些问题。

　　5、政府要出手。政府已经做了一些利好的政策，包括限制流通速度，解禁的速度，再融资的速度，也有汇金收购等等。如果说我们在3500点的时候说还来得及，现在这些力度都不行了。怎么办呢？建立评准基金，由评准基金大幅度的进市。另外，如果套，政府也套进去，大家都套。所以，这个时候政府必须要介入。至于救不救市？本人是救市派。美国也靠政策，欧盟也得靠政策了。市场有失灵的时候，市场不是万能的，这个时候政府必须出来。市场到底，中国老百姓的损失太大了，中国股市的损失、中国资本市场的损失是改革开放的损失，改革开放从城市改革来说，一个是股份制，一个是资本市场，但是这样我们资本市场的融资功能，再融资功能全部都没有了。我们的市场就完了。所以说，为了解决民生问题，政府也要进市，必须大幅度进市，才能够挽救当前的信心，所以我主张政府要进市。

　　6、加强监管。美国的问题，我们要吸取一点正面和负面的教训。美国监管很严格，但是投资银行内功，创新衍生工具认识都不认识，他怎么监管？中国没有那么复杂，但是中国证券市场的问题，内部交易、证券欺诈，这些必须注意。

　　7、我们还要多发展资本市场，扩大市场规模，如果市场规模扩大了，大小非的减持也不是大问题了，因为它占的比重就会相对少一些。同时，还要进行金融创新，发展创业投资，实时推出估值期货和资本衍生品，这样资本市场才能发展，中国市场必须经过制度性的改革才能继续稳定的发展。我们必须对中国资本市场充满信心，这个市场才会好。