电力需求回落抑制成长空间

　　　□宏源证券研究所 王静

　　今年是电力行业运营最为艰难的一年，1-7月煤炭价格飙升导致火电行业巨额亏损，4月份以来发电量同比增幅不断回落又导致火电机组利用小时数不断下降。虽然水电效益依然增长，在7、8月份两次上调电价后，火电行业第4季度基本能够赢利，但火电行业全年亏损已成定局，发电行业全年利润水平将大幅下降。

　　煤价进入下行通道

　　由于全球经济严重衰退，自7月下旬以来，5500大卡及4500大卡煤炭价格分别从最高位下跌了41.8%及47.8%，特别是自10月份以来，煤炭价格更是呈现快速下跌态势。宏观经济运行状况对煤炭市场的负面影响仍将持续。受世界经济整体走低以及国内经济增长动力不足的影响，中国能源消费的增长速度将显著下降。

　　另外，比较电力和煤炭的投资情况，2008年，煤炭产业固定资产投资增速仍在高位，明后年将释放较大产能，而电力投资增速有较大回落，煤炭供过于求已成定局。预计，今年第四季度中国经济的增长速度将继续走低，电力、煤炭等能源消费的需求还会呈现下降趋势，预计未来相当长的一段时期，国内市场的煤炭供求将继续保持低迷走势，交易价格将继续保持下滑局面，而且不排除出现大幅度下挫的可能。

　　由于电煤价格下降30元带来的效益增长，大体相当于上网电价上调1分钱的效益增长幅度，煤炭价格的下降对未来提升电力行业景气度极为有利。

　　货币政策影响积极

　　在目前的经营环境下，电力企业特别是火电企业资产负债率在历史最高位，火电企业经营现金流急剧下降，火电企业财务费用占期间费用比重接近70%。从今年全年来看，9月份开始贷款利率5次下调，人民币一年期贷款利率已经下调了189个基点，人民银行下调贷款基准利率和存款准备金率，对电力企业目前的经营环境有较为积极的一面。

　　在目前的经营环境下，部分火电企业的营业利润在盈亏平衡点附近，降低财务费用对企业的营业利润有较高的提升作用。在目前的赢利水平下，下调贷款基准利率0.27个百分点，将增加电力企业整体营业利润的30%左右。更为重要的是，下调存款准备金率，为目前举债困难的火电企业赢得了一定的举债空间，也为目前有资产注入愿望的公司带来了良好的政策条件与预期。

　　需求回落抑制增长空间

　　由于GDP增速的回落及节能减排政策的不断推进，中国的电力需求在短期内将有所回落，预计2008年全年发电量增长在7.0%左右，2009年为5%-7%之间。

　　在目前火电行业普遍亏损的情况下，短期内电企利润变化主要取决于电价和煤价变化趋势，电量变动对于电企利润的影响相对偏小。由于煤价下降预期较为明确，电力行业业绩好转趋势已经确立。但短期需求大幅回落仍将抑制电力行业的成长空间，短期内电力行业内生增长动力明显不足。2008年上半年在CPI大幅上涨时期，政府牺牲电力保民安，电价迟迟未能上调，我们担心短期内国家由于拉动内需、刺激经济增长的需要，在目前火电行业全年未能扭亏的情况下，电力行业利益将再一次让位于经济保增长的需要，短期内第三次电价上调难以实施。

　　短期内，由于需求回落电力板块的成长空间受到抑制，但长期看来，中国人均消耗电量偏低，电力行业的长期需求增速依然高于煤炭、天然气等一次能源的增速。依然看好国电电力等未来资产注入空间较大的蓝筹电力公司。