叶檀:行政性并购重组莫制造分肥之举

　　每经评论员 叶檀

　　国资委是国有控股上市公司大非的管理者与代持者，如何化解这部分大非是国资委的任务。

　　在1月10日举行的 “第三十届（2009年）中国资本市场论坛”上，国资委监事会主席季晓南表示，对于国有企业在A股市场上的增持、减持行为，市场显得十分敏感。

　　此次全球金融去杠杆化，这枚硬币的反面是超级金融寡头正在形成。在我国是国资通过并购重组形成超级大型上市公司航母，民企则是通过大型国际私募基金抱团取暖，通过形成超级公司解决信贷危机，打通资本市场，在国际消费市场夺得一席之地。经笔者了解，这一迹象已经十分明显。在国际上，在花旗等金融机构专业化瘦身的同时，美国银行走上了并购之路，成为新一轮浮出水面的超级巨无霸。

　　金融机构与企业在为即将到来的全球新一轮泡沫时代厉兵秣马，他们着眼的，是两年以后乃至10年以后国际经济舞台的布局定位。

　　问题是，国资委该如何解决手中的大非？是通过国内市场稀释，还是通过做大做强，打开国门后在国际市场出售？以国资委目前手中所拥有的大非数量，如果通过国有股减持的办法刮国内投资者的地皮，只要释放出一点点，就会对国内市场带来很大压力。事实上，国资委释放出的气球，已经让中石油等境内A股投资者不堪重负，而最近在行政主导下的盐湖钾肥重组，则让投资者伤心欲绝。

　　行政性并购重组与高溢价发行，是对国内投资者刮的第一次地皮。如果他们想借由部分减持刮第二次地皮，所谓的牛市就是空中楼阁。但是，国资委恐怕并未放弃在A股市场解决资金的梦想，这也是国资委官员屡屡出面表态维稳，却迟迟不做出明确承诺的根本原因。市场因此处于胶着状态，如果国资委不明确承诺减持期限与数量，市场不可能走入牛市，而国资委则想借助市场走牛，缓解维稳压力，根除大小非难题。到底是先有鸡还是后蛋？颇费思量。

　　一个普遍存在的误解是，央企重组注入优质资产，将提升资本市场的估值水平。季晓南在论坛上重申，国资委将继续推动符合条件的中央企业整体改制上市，或按主业板块整体上市，支持具备条件的中央企业把优质资产逐步注入上市公司。看来央企并购重组已是箭在弦上，只待发射号令。

　　这对于央企是维持高估值的绝妙杠杆，对于普通投资者则未必。不要说注入的未必是优质资产，有时甚至是分肥之举，好好的盐湖钾肥就让重组搞得一团糟。即便注入的是优质资产，或者重组有利于企业提高效率，但其中存在的虚高估值、打压被并购公司股价等弊端，已在此前的重组过程中一一暴露。

　　我们不能不低头承认这一现实，目前中国的国企改革不可能推倒重来，因此，只能希望改革过程能够尽量减少痛苦，向尊重市场规律与公平竞争的模式尽可能靠拢。如果国资委寄希望于市场走牛之后减持，那么，这个市场如何健康发展？国资委持有的大非在A股市场消化，恐怕要一定的时间。

　　我们必须回到央企改革的原点。央企改革是为了建立市场机制，为了做大做强具有战略意义的企业，保障中国经济安全。那么，央企的估值体系与投资者就应该是面向国际的，他们在拥有控股权的同时，可以以市值向国际出售股权，前提是不能进行以净资产为估值的利益输送。所谓国资委不减持维稳，所谓在A股市场以市值减持，这样你方唱罢我登场，说到底不过是欺负A股市场投资者罢了。