摩根大通李晶:重仓中国已经是全球基金经理共识

　　李晶(Jing Ulrich)

　　摩根大通董事总经理兼中国证券市场主席

　　尽管全球经济危机持续肆虐，中国的股票市场年初至今仍取得超过20%的升幅，在世界五大经济体中表现最佳。这可能再次验证了股票市场将先于实体经济出现复苏这一说法。

　　随着近期的各项经济指标显示国内需求有所回稳，中国实施积极的货币和财政政策似乎已经初显成效。投资水平加速上升，银行借贷大幅增长，房地产市场整体出现回暖迹象，而在过去几个季度，中国的消费水平也意外地保持强劲增长。

　　然而，中国经济依然受到出口剧减所带来的强烈冲击。全球经济放缓及信贷市场爆破已从根本上改变了发达地区人们的消费习惯，消费者的成本意识提高了，推迟购物计划，对信用额的使用更加谨慎。近期人民币兑欧元及新兴市场货币均出现升值，也使这些地区的人们对中国产品的购买力降低。

　　中国出口业遭遇寒冬，导致大批工厂倒闭，失业人数大幅攀升。政府致力通过减税缓解企业压力，但由于外部需要逐渐枯竭，减税的帮助作用不大。更重要的是要对出口行业提供融资支持，帮助有实力的企业度过危机并适当地允许部分企业将出口产品转为国内销售。

　　在去年，通胀威胁仍然是中国政府的主要关注焦点，但现在中国目前面临着相反的问题。最新数据显示2月份消费物价指数七年来首次下跌。这进一步加大了通过货币调整和实施进一步措施刺激内需，以防止通缩继续恶化的迫切性。

　　政府一直在采取循序渐进但又坚决不移的方法刺激经济。政府初步公布的以基建为核心的刺激计划引起了广泛的关注(从占GDP百分比来看，是全球最大规模的刺激计划之一)，但中国政府仍然在稳而有序地进行资金分配及确保资金使用的透明度。在近期的全国人大会议上，基建项目获分配的开支金额略有减少，而社会福利及农村基建项目的相关开支则显著增加。

　　政府正在大力调整中国的投资及出口主导型经济模式。近日公布的医保改革方案(占GDP约3%)的目标是在2011年前将医疗参保率提高到90%，这个方案应可有助于减少应急储蓄的需要。人民的储蓄习惯不会马上改变，但一个更强大的社会安全网无疑能够为消费带来长期的支持。

　　相比其他发达国家，全球经济持续放缓也彰显出中国的强大实力。中国最近利用目前资产价格处于周期低位而进行的多宗海外资源收购，也反映出中国的稳健财政实力。其中，中国和俄罗斯、巴西及委内瑞拉均签订了石油换贷款协议。

　　虽然面对重重挑战，中国政府仍然坚持实施积极的财政政策，在这个经济周期性低迷的时候创造出众多的投资机会。

　　经济增长面临的挑战

　　出口遭遇逾10年来最大跌幅

　　出口是中国经济增长的主要动力之一。对于出口依存度高的中国来说，目前的金融危机使得其外部需求急剧萎缩,导致出口锐减。相关数据显示，今年2月份我国出口同比下降25.7%，出口遭遇十年以来最大跌幅。

　　家庭储蓄增加，支出减少

　　从目前情况来看，中国居民储蓄存款居高不下。中国人民银行的统计数据显示目前我国的居民储蓄存款已经超过20万亿，其原因主要是与中国的社会因素和经济因素相关。金融危机的影响加之居高不下的养老医疗、住房、教育等民生支出和对未来收入支出的不确定性，使得短期内居民消费不会有较大增长。因此我们预计汽车、居住类消费将在2009年出现下滑。居住类消费曾经是中国消费增长最为核心的因素之一，但自2008年调整以来，房地产的成交量出现大幅度下降，从而导致居住类消费将呈现较高的负增长现象。另外，家庭购买轿车也将进入下行空间。2008年三季度中国城镇家庭百户拥有轿车量已达到8.67辆的高峰。随着订单的减少，中国轿车生产量在2008年已经出现大幅度下降。

　　中国经济结构需调整

　　中国长期依赖出口和投资的经济增长模式是其区别于其他主要经济体的重要特征之一。中国是世界第三大经济体, 但私人消费支出目前仅占GDP的40%不到, 而其他较大的经济体的消费支出大多占GDP的60%左右甚至更多。中国消费不足的主要原因归结于居民有限的收入,中国有待完善的社会保障体系,要靠储蓄支付的居高不下的养老医疗,购房,教育等费用,以及因此形成的谨慎的消费态度。

　　经济回暖迹象

　　工业生产和发电量初现复苏迹象

　　在经历了连续数月的下跌之后，工业生产和发电量的反弹也传递出经济复苏的信号。从今年1-2月份工业生产总值来看, 数据已经触底。同时，从今年2月中旬开始, 发电和用电量都恢复了正增长。这也意味着政府4万亿的投资已经初显成效。

　　制造业指数有所改善

　　制造业指数的反弹也透露了经济复苏的信号。已公布的2月份PMI数据和各项订单指数较1月份出现回升, 虽然PMI数据仍然处于50的升跌分界线下方, 说明中国制造业经营状况连续第7个月出现恶化, 制造业活动仍然处于收缩状态, 但这毕竟是自去年11月以来连续第三个月上升, 表明中国工业的减速已没有去年秋季迅速，从环比情况来看，经济形势已经有所好转，经济短期内已经有所改善。从就业情况来看，虽然2008年中国城镇就业冲击较小，但2009年就业情况仍将面临较大的困难。其中，外来务工人员的求职比重就超过了70%。

　　银行贷款大幅上升

　　目前我国商业银行的放贷能力已经显著增强，在政府扩张性宏观调控政策的拉动下，2009年银行信贷有望实现较快增长。中国人民银行数据，2009年2月人民币贷款同比增长24.2%，增幅较上月高出2.9个百分点。其中，新增贷款总额继1月之后，再次突破万亿元。人民币存款同比增长23%，1月贷存比也维持在66.4%的水平。我国人民币贷款已经自2008年11月以来连续4个月出现高速增长。2009年3月全国人大第二次会议公布的政府工作报告将2009年新增贷款计划定为“5万亿元以上”。截至2月末，今年新增贷款已达2.69万亿。

　　房地产价格折让吸引购房者放弃观望

　　楼市的持续低迷使得开发商纷纷加大降价幅度促销，导致成交价格持续下滑，因此吸引了很多原本持币观望的购房者入市。今年2月份成交数据显示全国30个城市的近80%的城市住宅成交量环比上涨，且30%以上的城市涨幅大于50%。

　　尽管中国初现的稳定迹象似属乐观，但这绝不意味着短期内会复苏。到目前为止，中国的领导人正在采取积极的措施以确保维持经济的长期增长。经济指标的好转也可能意味着能够采取的经济措施已经足够。另一方面，过长时间的下跌可能导致过多的刺激措施出台，最终导致产能过剩和通胀。

　　结构调整带来经济发展新方向

　　随着经济形势的变化，通常所说的拉动经济增长的“三驾马车”——投资、消费、出口在今年对GDP的贡献会有所不同。

　　首先，投资是经济增长最大的支柱。今年政府加大投资力度，中央政府公共投资安排9080亿元，是去年的两倍多。我们预计今年全社会固定资产投资总规模增长会在20%左右。其次，消费是经济增长的最终动力。虽然长期以来，我国经济增长主要依赖投资和出口，消费对经济增长贡献并不显著且整体呈下降趋势，但近两年已经有所回升。 最后，最令人关注的出口，今年将继续面临严峻挑战。自金融危机爆发以来，出口已连续3个月出现负增长。

　　面对支撑中国经济发展的“三驾马车”都受到不同程度损伤的现状, 政府采取了积极的财政政策和适度宽松的货币政策，通过刺激内需力保经济增长。 另一方面，虽然自全球金融危机爆发以来，中国出口遭遇改革开放30年來前所未有的困难和挑战，但这也为中国调整投资、消费、出口对经济增长贡献的最优比例和最佳作用提供了一个契机。

　　2009年3月全国人大第二次会议公布的财政刺激方案对原定的方案进行了一些修正。修正后的方案显示，政府加大了对经济适用房，自主创新和医疗、文化教育的投资比重，减少了对铁路、公路、机场和电网等基础设施建设以及生态环境等方面的投入。此轮刺激经济方案重点集中于社保及消费方面，致力对偏重于投资及出口的经济结构进行调整。因此，藉着当前的经济危机，中国的政策制定者可以对国内经济增长模式的长期转型进行思考。

　　股市投资亮点

　　虽然中国股市经历了从高到低的大幅调整，但中国政府相对有效的经济刺激计划使得大盘今年以来跑赢了其他市场。重仓中国已经是全球基金经理的共识。

　　我们认为，在经历了A股对H股的溢价的持续波动之后，目前H股更具投资价值。上证综指自年初以来上涨了28%，而恒生国企股指数仅上升了3.4%。目前A股的平均市盈率为17倍，而H股仅为10倍左右。因此我们认为买入H股的时机已到，推荐买入。

　　尽管全球经济环境仍不容乐观，同时，中国经济也将面临诸多挑战，但我们相信中国将率先在世界经济中复苏。中国的财政状况良好，金融系统完善，中国政府拥有足够的资源并且有决心战胜未来的挑战。中国与其西方主要贸易伙伴的贸易往来似乎能够阻止贸易保护主义的抬头，而具有竞争力的货币贬值并未构成威胁。中国可能扩大使用其手中的外汇储备，但不大可能放弃美国国债。因此，虽然全球经济的复苏时间难以预料，但一旦复苏，中国将以更加强大的姿态崛起。