叶檀：远离金融衍生品

　　金融危机让虚拟经济的可怕暴露无遗，资本市场对货币、对实体经济的影响怎么估计都不过分。

　　现在市场都在盯着信贷的增量，决定在资本市场如何操作。4月25日，银监会副主席蔡锷生在中欧论坛上表示，预计今年将发放信贷至少8万亿元。

　　仅仅盯着货币投放量看资本市场，仅仅盯着狭义货币发放数据进行经济决策，问题多多。这相当于农民盯着菜市场的消费者有多少卖粮、卖菜一样，非常原始。

　　不可否认，我国的资本市场、虚拟经济这一块还比较落后。虚拟经济绝不等同于股指的高低，以为上证综指到6000点中国就拥有了一流的资本市场，上证综指在1000点中国资本市场就是全球末流，都不是正确的。市场还是那个市场，不会因为股市的短期涨跌而有实质性的变化。

　　中国在国际金融衍生品市场上吃的亏不算少。近日传出的消息称，截至2008年12月12日，中远所属干散货船公司持有的FFA公允价值变动损失合计为53.8亿元，与已交割收益14.3亿元相抵后，尚有39.5亿元的浮亏。

　　中投悲惨的故事还没有结束。4月23日，前任香港“财爷”、现任黑石集团大中国区主席的梁锦松，在纽约的“亚洲领导精英”午餐会上，针对中投公司在黑石的投资仅剩三分之一表示，中投会是重要的投资工具，他们在投资各种资源类资产，也投资了房地产项目。他表示，“中投应该投资更多的金融服务类公司，一方面学习如何在国际化环境中运营，另外这一些公司都是可以为中国所用的”。梁锦松当然可以发表此番精英言论，但以交学费为所有亏损找托辞，而自己却坐收佣金，实在令掏钱者难以消受。

　　笔者建议，国内的企业尽量远离金融衍生品市场。

　　套保并不存在无风险收益。我在分析国航与东航的套保案时，认为企业实际上无法了解套保的最优比例，因此也就不存在市场最优的风险控制机制，否则，企业就能够根据套保比例设计货币增值永动机。有人表示反对，认为企业只是投机，而非套保。他们坚持认为，东航只要买进C140（行权价格为140美元的石油看涨期权），就能避免损失。

　　这显然是经典的套保理论。事情果真如此简单，只要控股股东国资委设定一个最优比例，而后购入C140即可。问题是，我们到现在也无法计算出X是多少，而东航与国航当时需要用卖出P60（以每桶60美元的价格向他们抛售石油的权利）的钱购买了C140。就算国航与东航当时非常有钱，不用考虑购买成本，那么，国资委如果能找到这个公式，为什么还要花费精力办航空公司呢？他们只要做多航空公司股票，或者做空燃料油即可。既然华尔街都没有能够找到最佳比例，而我国国资委就能玩弄华尔街于股掌之间，一切实体经济全都不需要了。

　　事后来看，买入C140即便是合理的，也是在市场节节上升、航空公司比较好过的时候是合理的；一旦市场风云突变，航空公司付出了买期权的成本，还要应对市场低迷的惨淡光景。

　　我国金融市场推出的产品，只要能具备价格发现功能，价格不再扭曲，就算大好产品。梁锦松等精英并没有告诉我们怎么样的学习方法是最好的，中国金融市场目前还缺乏什么。

　　从最基本的来看，我国国债央行只有3个月期和6个月期正回购，这能够形成短期国债市场不同品种的收益率曲线，却无法形成长期的波动率曲线。简单点说，通过央行的正回购人们可以形成短期的货币流动性是大还是小的预期，却无法形成长期的国债收益的市场价格。这个市场只能由流动性和情绪为主导，而无法对通胀、对宏观经济形成长期预期，与情绪性的股票市场没有任何区别，也无法给股票市场、给货币决策者当指路明灯。

　　连这些基本的问题都混淆不清，争议多多。笔者主张，还是暂停金融衍生品游戏，老老实实回到市场化的债券市场，回到股市的基本功能来，对中国的货币、资本市场会有益得多。