第九场“外资有限合伙人专场”论坛实录

　　每年一次的亚太投资峰会是中国风险投资领域最具行业影响力和知名 度的会议之一，也是亚太地区最有影响力的大型会议之一，目前已经成功举办四届，第五届亚太投资峰会 暨Topcapital“2009中国投资之最”颁奖典礼于2009年5月20-21日在北京举行。

以下是第九场“外资有限合伙人专场”论坛实录：

　　主持人：

　　各位来宾，女士们、先生们咱们下午的演讲马上开始，那么第五届亚太投资峰会今天到下午，议程已经基本过半，我们昨天到今天早上讨论都是VC和PE的投资机会，接下来讨论的问题，可能是整个私募行业最核心的价值观也就是真正的钱来自于哪个地方，我们都知道在VC和PE的基金的钱大部分来自于LP基金，也就是母基金，我们现在这个专场讨论的母基金，如何选择VC和PE。在此我特别介绍这场专场的主席黄永忠先生，黄永忠是磐石基金的投资人，他担任多家亚洲领先的私募基金的顾问，包括联想顾问委员会的成员，同时黄先生也负责对整个亚洲地区的直接投资，接下来我简单介绍一下磐石基金，磐石基金是创立于1982年的老牌基金，总部位于英国伦敦，专门投资私募基金，基金中的基金，在香港设立办事处，最早进入中国，在全世界范围内投入了将近700家的私募基金，目前在全球排名应该在10位之内，接下来有请黄先生。

　　黄永忠：

　　我们就直接请嘉宾入席吧。各位好，今天我们在座的LP，主要是投在基金中的基金，我们在座的这六位全部都是业界非常知名的投资家，，在我左边的Ludvig Nilsson，后面是蔡小姐，他们到时候都会介绍自己的公司，谈庆是尚高资本的投资负责人，陈先生是一个新创业的叫Eagle Asia Partners，我们开始在讲讲他们自己公司的情况。

　　Ludvig Nilsson：

　　我的名字叫Ludvig Nilsson，中文叫孔详飞，我最早进入这个行业的时候是98年，参与了北京小的信息技术公司，然后2000年从高盛和英特尔融了2000万美金，就进入了这个行业。之后四年前我和另外两个合伙人，就成立了璞玉投资，我们当时是第一家专门做中国的LP，其他在场的都是环亚太的，或者是全球基金了，我们这个比较小的基金LP基金，只投中国国内的基金，包括名气已经比较大的，同期比较小的，没有很长的记录什么样，所以这个是我们璞玉基金。

　　我们资金来源主要是亚太，一个是中东，还有一个是北欧，我自己是北欧人，是瑞典的，所以这个是一个原因。我们现在有两个公司，总部在上海，还有一个在中东UP。

　　蔡凌艺：

　　刚开始投的是欧洲的基金，到现在为止管理的资产是250亿，那么我们进入中国真正专注于中国人管理的一个SD基金，应该2003年，2004年，到现在为止投了将近10支中国基金，这些基金都是你们非常熟悉的，所以在待会儿也会多谈一些，我们中国的基金在我们眼里和别的国家的基金是什么样的，一些区别和什么样的机会和挑战，那么PG刚开始成立的时候是没有办公室，现在大概5个全职在这里工作。

　　叶庆：

　　我们叫EM Alternatives，我们是一家专注于投资全球新兴市场的PE基金，总部是在美国的华盛顿DC，但是在欧洲的阿姆斯特丹，现在在国内上海都有分布，我们区别于比较传统的复合基金的一点，我们是做专户服务的，我们现在来讲服务的对象主要是比如说美国的退休基金计划，还有一些欧洲的家庭办公室，那么对于亚太地区新兴市场里面很重要的一大块，那我们的合伙人在这个市场里面已经活跃得比较久了，从00年，01年开始就比较关注这个市场，也先后投资了一些，在国内很知名的一些基金，晚一点讨论的时候可能会听到。

　　对于我们来讲，长线来讲，亚太是一个很重要的，主要的原因我们从去年底开始，把亚太的总部设在了上海，而不是香港或者新加坡其他的地方，谢谢！

　　谈庆：

　　大家好，我叫谈庆，我是来自尚高资本，尚高资本总部在美国纽约，专门投资于私募股权基金，目前为止我们大概管理着90亿美金的资产，这公司是在94年成立，当时是从一家银行叫PW的私有股权部独立而成，有两个创始人。公司现在管着有不同的几个大的基金，投于中国的所谓叫做精装四国基金，主要投入于中国、印度、巴西和俄国，我们除了做FDF基金以外，我们在俄国是做直接投资，我们是在06年底，在国内设立办事处，可能是作为FDF，不知道是不是第一个，但是在大陆本土设置的办事处，投资的理念非常一致，待会儿可以讲到。

　　我们的资金来源主要是1/3美国为代表的校友捐款基金，还有1/3是退休养老基金，PF大概有美国的，也有一些其他国家的，包括一些主权基金，一些大的国家退休基金的投资，还有1/3一些家族的资金，这个是我们资金的主要来源。在中国投资在过去几年里头是相当活跃，可能是中国顶级的这些VC也好，PE保持非常好的关系，在过去几年的投资也是非常得活跃，从资金量，从基金的总数来讲，可能都是排在前面的，大概是这么个情况。

　　方远：

　　大家好，我叫方远，我是代表异国皇家资本，有一些家族基金的背景，我们是97年成立的基金的基金，当时登氏根皇室，是中欧的小国，给了我们一部分的种子基金，大概4亿美元左右，现在大概管理了170亿美金。对于中国和亚洲的投资，我们是在98年就在亚洲第一个投资，中国的第一个投资是在03年底的时候，目前我们在中国可能投资有8个不同类型的基金，有收购型、有风险投资型，也有成长型基金，我们在香港有一个办事处，现在在筹划我们的北京办事处，可以在接下来的时间跟大家有更多的交流。

　　陈杰永：

　　大家好，我叫陈杰永，来自新加坡的EAP，2007年成立的，成立一年半左右，我们是一家独立的私募股权基金投资管理公司，专注于在亚太区的资金投资，我们最近投资的主要是在不同的投资阶段、投资年代和区域的多元化组合，我们VC挑选的是优秀的基金，但我们同时也会选择一些有潜力的基金团队，是这样。

　　黄永忠：

　　今天很说明问题，我在04年加入这个行业的时候，我们这个行里面很少有中国人，除了新加坡的同事以外，大多数是外国人在做这个基金的投资，今天我们看，不但所有在场的代表都是能讲中文，而且还有很多已经在大陆开了办公室，了解也非常深入。今天的环境下，我们跟前几届所开过的会，讨论的话题有一点点不同的是，现在已经进入了全球金融危机第二个季度了，到现在这个时间点上，基本上股市有点恢复，恐慌的阶段已经过去，我想请在座的各位讲一讲，刚才前面有朋友问到，LP到底是不是在投资？我们作为FDF直接投资人的话，在流动性方面是不是也有问题？你们几家在中国来讲，是不是在做一些新的投资项目？

　　Ludvig Nilsson：

　　我们还是仍然在投资，金融危机带来的最大变化应该是所有的人都是缺钱的状态，但PE最基本的意思一个长期投资人，可以在这种时候投比较长期的项目，对于我们自己来说，现在在金融危机的场合下，最大的机会，我们现在花最多时间的地方，实际上在买其他的一些二级市场，LP上的二级市场，我们最核心的想法是什么呢？最核心的是国内的企业家或者国内的基金不是很缺钱，比起国外大的金融机构，他们是真的缺钱了，他们是需要卖这些基金的股份了，我们从我们的市场了解和理解，可以把这些基金的股份以比较合适的价格买过来，这个可能是最核心的，但是仍然也是在看新的基金了，而且也发现了一个东西，去年、前年投了不少项目，可能现在看的话，就发现了没有像原来想的那么好，而是有一个最核心学到的东西，这些大基金，一些所谓这个行业的名牌，也不是投的很好，实际上有一些小的基金比老的品牌要好一些，现在越来越明显了。

　　黄永忠：

　　中东的基金怎么样？

　　Ludvig Nilsson：

　　实际上有些紧张了，可能和石油价格有关，石油价格暴跌以后，它的资金就比较紧张了。但是中东其他地方还是可以。再说很多人还是愿意往中国投很多钱，过去大家认为美国、欧洲也可以投，中国也是很多新兴市场当中的一个市场，现在更多的人可能会往亚洲，尤其中国转移了，所以我们看问题还不是很大。

　　蔡凌艺：

　　我想你的问题是有两个，一个是LP有没有在中国投资的机会？第二个有没有钱投。那么第一个问题，对于基金来说，它和股票市场不一样，它是有个延后效应的，所以你的回报率要在几年以后才能呈现出来，而过去几年VC、PE市场，通常有个研究是说经济不太好的时候，FT基金回报是比较高的，在过去美国87年都会有这样一些学术上的研究，至于这个会不会在将来重复，大家有这样一种分析，就是在市场不好的时候，进入的价格一般能够比较低。基金怎么赚钱？进入的价格能够比较低，市场现在不好，可是过几年以后，等到你投入了几年，公司成长了，退出的市场又好起来了，正好是你拿到回报率的时候，所以一般来说在市场低迷，大家都不投，很多人会有点害怕的情况下，其实是投PE好的时候，所以在这样的情况下，从大面上来，尤其中国比起别的国家来说，应该是第一个走出这样的一个衰退期的国家，所以投资的机会肯定还是很多的。

　　那么有没有钱投呢？FDFD比起别的要好一点，全球在过去几十年投资PE基金最大的来源过去是FASHFD，现在是FDFD，FASHFD有很多现金流的问题，被公共市场的价格低估了，PE比重比较高，出于平衡比重的原因，就不太可能增加新的PE投资，当然也有例外。FDFD一般是先投资再融资，像孔先生那样有个关注于中国的基金，是融到资了再投，其实人家说在这样的市场上投资挺好的，这些基金有可能出现问题，比如说它不能够给你钱，甚至就有的LP会跑来跟我们问，你能不能不要扣我们？你们扣我们就没有办法。这也就是为什么二级市场这么活跃，就存在着一个LC的问题，这样不太是FDFD一个重要的问题，而是最终的投资人，像PASHFAD的问题，不知道黄永忠怎么想？

　　黄永忠：

　　大家都知道市场价格低可以买到好的资产，但问题是你们把钱投了以后，我们FDFD投出去以后，是不是还会融到下一批的钱，这个钱投光了怎么办？更多的问题可以围绕一下，我们现在的LC会不会是个问题，多久时间，多长时间以后这个窗口会重新开出来，大家资金层面比较宽松了，再出来融资了，大家在座的都深有体会，除了一个国家一、两个品牌以外，你要做普通的品牌，再到国外去融资，是很难很难，要不我们请叶庆来谈一下这个方面的问题。

　　叶庆：

　　在经济不好，衰退的年份，投资也有年份的，基金是哪一年成立，哪一年进入市场投的，都有一个生命周期，实际上这个年份跟经济危机的年份，实际上是一个很奇怪的关系，经济越不好的时候，这一年不管是什么FDFD，回报都会高一些。从理论上来讲现在是投资的时候，那么有没有钱投？对于我们EM Alternatives来说，我们是新兴市场投资的管理人，我们发现一个很奇怪的现象，就是在FDFD去融资的过程当中，我们的投资人，我们对亚太区，对基金市场有兴趣，长期来讲我会去放钱，但是放多少，或者是不是今年就开始投，但是自从去年年底开始的金融海啸之后，反而对于专注新兴市场，在座的各位都是同样的兴趣的，其实是一个受益者，也就是说以前传统上有相当大一部分国际机构投资基金，或者是他们本来配置得不是很多，要来增加新兴市场的配置。

　　另外一种情况，原来它还没有尝试的，以前想起亚太区是高增长，但是高风险，现在来讲，风险和西方的国家比，风险调整过后的回报，能够在将来成立，我们看到在融资的过程当中，对于新兴市场的资金吸引力来讲，比以前更强了，不是更弱了。

　　黄永忠：

　　我们请谈庆讲一下，你们对于中国、印度、巴西和俄罗斯来讲，最关心是怎么样？怎么来做资产配置？根据新兴市场不同的兴趣点，大概多少兴趣到中国，多少兴趣到其他一些新兴市场？

　　谈庆：

　　我们这个基金叫精装四国基金，我们整个策略是投所谓新兴市场，新兴市场我们选择四个最重要的国家，我们认为做得比较深入的时候，能够作出好的回报，所以我们的策略是在这四个市场当中作深，像刚才黄先生问的，我们怎么样去配置？我们其实一开始是有一个想法，我们在各个国家大概怎样配置，当时想到了中国是30%—40%这么一个比例，在投资的过程中间，我们对市场进一步了解，其实中国市场的机会更大，那么最后导致的结果，上一个基金在去年投完的基金，大概配置中国占了超过50%，印度是不到30%，那么其余的是俄国和巴西细分，那么现在一个新的基金起来，那么这个基金我们认为在目前看，在中国的投资还是会继续超过50%，在印度市场会略有下调，因为现在印度选举的消息非常好，市场可能会向正面方面前进一些。但是大家更多看好的是巴西的投资，在巴西的配置会加重一些，俄罗斯主要受到石油价格的影响，国内经济受到打击比较大一些，大的方向，对中国我们基本上是超50%，这么一个情形。

　　黄永忠：

　　我们跟谈庆有些想法是相似，但是也不完全一样，我们来讲呢，因为我们也管印度，我们前两年是PD，因为我们一直觉得这个价值远远超过了真实，因为它增长比较混乱，但是最近条件使得它回到相对比较理性的水平，原来我们有计划，把印度的比例加高一点，但是没想到反弹非常厉害，八千多点到一万多点，LGT有些什么样不同的策略？

　　叶庆：

　　刚才讲到估值的问题，我上个礼拜遇到一个经济学家，他做过一个国家，90年代经济危机的时候，36个月估值回到正常水平，亚洲危机是18个月，互联网破裂的不到22个月，现在都回来了，回到难以想象，我们怎么去把握现在目前市场上的一个估值状态，是可以持续的吗？可能还有回落，有很多经济学的研究，这个经济回落是L型的，还是V型的，还是W型的，很难对经济作出很好的判断。

　　我想通过我们在中国投资的基金，看到下面中国这些公司是有真实的增长的，不光有真实的增长，还有盈利的，这个比我们在欧洲和美国投资这些基金，看到他们的表现要好很多，这是给我们一个意想不到的地方。

　　目前在这样一个阶段下，我们做得更多的是管好目前的基金，我们会比以前花更多的时间去看下面的公司怎么样，它的成长怎么样，它09年的成长性和10年的成长性，对它有一个很好的估值，中国投资的透明度还没有美国、欧洲来得强，在中国LP估值和成本还是差不了多少，没有很多公开市场，但是我们有一些投资泛亚洲的基金，只有一半，也有70%、80%，所以这方面作为LP来说会关注的一部分。因为在中国来说有很少的GP，很少经历经济周期，可以利用我们在国外看到过的经济周期，帮助他们度过难度。

　　黄永忠：

　　正好体的话题，把我们下一个话题也带了出来，中国基金的表现在亚洲范围内，包括全球范围内是一个什么样的比较，我们作为基金中的基金，在投资管理方面做了什么样的工作？跟平时做的有什么不同？我们请陈总讲完以后，还是回到叶庆这边讲。

　　陈杰永：

　　我们目前所投资的这些基金还是算增长，但是从投资项目来看，因为中国投资在成长，所以一般上的表现，我们所看到的是比欧美一些基金的表现都强，就算在目前经济危机里，我们很详细去看他们投的部分，就是在目前的经济危机方面，他们还能够起到相当好的LV的政策，我们认为中国基金的表现比其他地区要出色。

　　黄永忠：

　　蔡凌艺你们怎么看？中国相对于亚洲怎么样，亚洲相对于全球怎么样？

　　蔡凌艺：

　　我们投了大概有5、6年，如果从VC来说，有的时候还是LH，因为真正投资也是过去3、4年，其他的PF来说，我们觉得比别的国家要好。尤其是相对于比如说在现在这个情况下，大部分没有做到出口的，受到全球需求大环境的影响，并没有那么明显，受到一些影响，也许它的增长没有像去年计划的那么多，但是有了一定的增长就会往上增，比起别的国家来说，本身只有20%、30%的就更难了。

　　叶庆：

　　讲到中国的GP跟境外的GP，总的来说一点，中国和英国增长是最快的，确实从GP增长来讲，我们投资的基金。但是我们观察到一个有意思的现象，因为毕竟我们中国的PE市场是一个相对来说成长历史比较短暂的市场，所以大部分的PE基金的经理人，相对来说还没有经历过很多次的考验，经过这种锻炼了以后，在很艰难的时候，带着它的企业度过难关，仍然实现很好的回报。

　　巴西最近总的经济状况看起来也还不错，但是跟中国大宏观的经济来讲，中国还有更大的占据优势。

　　谈庆：

　　中国的一块砖头比那四块还大，其实我们刚刚内部开了一个叫做务虚会，主要是看我们过去这几年的投资，看回报来讲，那么从回报的绝对数来讲，那么中国肯定是比其他的国家要略高。但是中国的投资回报略高的原因是什么？是我们中国GP的能力比别人强呢，还是有别的原因。我们基本的一个观点，其实中国的GP还很年轻，从经历，从以前上过的课，吸取的教训来讲，其实还是跟其他国家的GP比还是有差距。中国高回报的原因其实取决于两个，第一是取决于中国整个宏观经济的一个高速发展，尤其在过去几年里头，这是第一。第二是取决于中国资本市场不完善性，对资金的需求，因为有高速增长的利诱，资本市场又没有那么完善，对资金的需求那么大，自然带来资金的回报高一些，那这两个原因是不是继续能够维持，在今后那么多年里头？在中国经历更多的不确定因素的情况下，中国基金的表现还能不能像以往一样，表现得那么卓越，我想这可能要取决于每一个GP，每一个基金管理人他自己真正的能力到底在什么地方。

　　黄永忠：

　　我想讲一下，我们在亚洲做了6年的投资，我们一直在公司层面上采集数据，当时进入项目的基金，本身支付的估值和当时的市场价格比是什么样的状况。中国是非常特殊的，因为我们投资的大概有200多家公司，估值往往负到当时市场估值的一半，有很大的利润成长性，这是为什么呢？有了盈利，但是现在估值的差价是不是还存在呢？这是有疑问。我们所投的都是在投的时间点上看到的那个回报，大多数都是在05年以后加入这个行业做投资，真正从06、07、08年投的基金来看，没有一个基金是真正拿到回报的，最多有1.5倍、1.2倍的增长，名义的回报和实际的回报有很大的区别，过去把所有的基金都卖了出去，有两个基金，这两个基金就是在07、08年，给回的钱比你要的钱多，如果07、08年回想一下，历年来股市最好表现的两年，如果在这个两年当中，如果拿的钱比要的钱多的话，还有什么希望，所以就把其他的那些都卖了，我们讲的回报都是暂时的，除非你拿到全部资金的回报，这个在我们所投的亚洲基金里面，只有一家做到的，超过本身投资的回报。

　　亚洲机会很多，刚才我们都讲到企业增长性，大环境的好处就不多讲了，比如说各个基金的选择，你去投一个大品牌，其实不一定是有很好的回报，包括在现在中国所有的基金里面，分为三个档，有绿色、红色、黄色的，绿色已经做得很差，中国现在没有红色的基金，但是有一家是黄色的，一家黄色的基金是非常有名的基金，名气并不代表好的回报的保证。

　　Ludvig Nilsson：

　　总体来讲从去年之前到现在市场很热的时候，我们看的可能是资源为主，就是每个GP会有什么样的资源，一些大财团会有关系，出现太子奶这种基金，很多人也投了这不少了。从那个时候到现在，看最重应该是判断能力，不要很猛地去投，有一些比较所谓的大品牌投的比较猛一点儿。可以看到真正有判断能力的，在市场很热的时候，可以谨慎一点，现在市场合理一点儿的，可以多一点投。

　　具体的方法，或者是具体的一些武器了，这个行业没有特别的东西，主要是对人的判断，都可以用一些数据库，对信息的分析方法，都会有一些，但我觉得这不是最核心的，最核心的是其他的。

　　蔡凌艺：

　　开中国的GP和别的国家肯定有很大的不同，别的国家，尤其是成熟的国家，第一个看的是过去的业绩，第二个是它的品牌，第三个是它的团队，就是以前作出这些业绩的这些人是否还在，他们是否还是很抱团，或者他们下一代的基金管理人有没有起来了，它的文化，那么这些其实都是相对于中国来说，是比较容易看的，这也就是为什么在国外投基金，在这方面容易，那么在别的方面就难，能不能投进最好的基金，变成他们的挑战。

　　那么在中国呢，因为业绩还是比较短，所以没有什么太多好分析的，如果要是看这个品牌呢，国内现在能够真正建立起品牌的不多，所以除了那几家就没有可投的了。第三个这个团队呢，因为也都还比较新，而且流动性也比较大，所以说如果这些都不是看中国基金标准的话，那么在中国还投不投？这个可能算是个人看法不能准确一点，就是说它的价值系统，除了资源之外，资源如果来比较一个人的话，它可以说是他的能力和对专业的把握，但是他将来想要做什么，这个对于中国人来说可能尤其重要，就好像基金在投公司一样，他们看公司的老总对于这个人的评判是非常非常难，而且非常非常重要，可以说是最重要的，他们也会尽办法让这个公司的老总，不是说赚一把钱就走，他到底是想要把这个公司做上市，还是说剥离国有资产以后，弄到自己腰包里，看他到底要做什么。做这些事情，如果是基金里面有几个合伙人，那么他们管理的资金数量也决定了他们到底是希望用什么方法来赚钱，有的基金可能比如说有很多的合伙人，可是他管理资金的数量并不比别人的多，我算了一下，我曾经听一个基金经理就说了，你看我一年就做一个公司，我投的钱也不见得多，但是我一年就做一个，这个可能是比较极端的例子，但是他说我做一定要做好，我和这个公司一起成长，就会使我非常高的回报，我恨不得愿意做成一百倍的回报。

　　黄永忠：

　　我们就讲三条，资源是一条，时间比较紧，把重点讲一讲。

　　蔡凌艺：

　　所以这个激励，是靠管理费来赚钱，还是希望把这个公司做好了，做100倍上市，他赚多少，它的激励机制到底是多少，这和他每天做的工作是非常相关，这个说实在话是比较好衡量，但是很难做到，所以这一点是我想比较重视强调的一点。

　　叶庆：

　　我就说三点很简洁，一个人、团队，一个是它的架构，再有一个是他的策略。最终来讲还是贯彻到人里面，尤其在新兴市场，尤其是比较短的市场来讲，最主要是人了，选对了团队，不光是看他的能力，各方面的能力，投资的能力，包括合伙人之间协调的条件。架构实际上是保证了一个好的经理人都让这些人的能力得到充分的发挥，就像蔡凌艺刚才说，他的价值观在哪里，他的动力在哪里，那这个架构也包括说他的资源能不能最大程度上得到发挥，包括不管是跟其他大的机构有什么样的关系，还是更独立，还是自己合伙人之间的架构，从上到下，方方面面的架构，我们很注重考察，这个关系到将来的稳定性、持续发展性，能不能实现最大化所有这些团队的能力。

　　再其次我们还是会看一下他的策略，毕竟这个市场的变数比较大，而且这个策略跟这些人是不是吻合，有的时候这个市场有很好的机会，但是不一定该你做的事，可能换一个别的团队做的事情，就像不是所有人都能做国企改制的，这三点都吻合了，我们有很多量化的数据，包括数据库，包括很细致量化到很多细节的东西，在这里就不具体谈了。

　　谈庆：

　　我想我们在中国投资做LP，就做最好的LP，找到最好的GP，能够在GP成长的过程中间，一直支持着它，什么是好的GP？如果是一个好的LP，那么你选择今后十年还是非常优秀的GP，我想LP、GP就是十三年的婚姻。

　　我想选择GP，刚才叶庆把三点全都讲了，我想的是完全一样，但是内涵可能有一些稍微不同的地方，那么我们可能看你的理念跟投资策略，我们可能看的角度，我们是作为一个像直接投资者一样来看你的投资，这个投资包括你过去投的，和你过去看的，但是没有投的，你为什么没有投？甚至包括你现在正在看的那些项目，跟你的理念是不是符合。那么我们一个根本的观点，就是说一个好的LP，我们作为LP是去那些GP，这些GP能够帮助我们找到这些投资项目，这些投资项目是我们最想投的，也就是说GP是我们寻找项目的一个管道，所以我们最终当他讲完投资策略以后，我们可能会更多是说到底你是怎么做的，为什么要这么做，三年投资这个项目，投资的原因是什么？你成功了，是不是你当时想到的东西。我想过去很多时候，投成的人，成功的原因跟他投资的原因不一定一样。

　　我觉得一个是看项目，还有一个看人，最后一个架构呢，其实不仅仅说是公司内部的架构，还有其他的LP，我们希望的是在我们GP跟LP的关系上是一样的。

　　黄永忠：

　　这个是长久关系这一点，是我们谈到的标准。

　　方远：

　　第一点商业条款，因为商业条款是绑定LP、GP一样的文件，在商业条款当中是不是把双方都得到统一，有的时候一个非常好的基金，但是管理费收25%，我想没有一个LP会接受这样的条款，也没有办法去在一个长久的合作当中得到体现。

　　在当下的情况，我们会看一个基金，它的合伙人，他的团队是不是有管理公司的经验，特别在这样经济非常不好的时候，这种能力就会得到一些体现，然后会帮助你的公司去渡过一些难关。第三点我其实想分享的，我们觉得LP的选择基金，可能没有像造火箭、导弹这么难，其实我们关注的是流程，我们需要非常有纪律性地按照这个流程做净值调查，半年也好，一年也好，不能有半点的松懈，只要把很多的东西应该做的都去做到，我想你至少能够达到一个行业平均水平以上的水准，我想这是我补充的。

　　陈杰永：

　　刚才几位嘉宾也提到，我们在选GP的时候，只是看它第一季的基金表现，我们选择一个GP在第二季、第三季有更好的回报。所以在选GP的时候，三个重点是第一讲到团队，我们看团队的时候，是看他们的专业，看他们的长处。第二是看他们的业绩，我们会更详细地看到他们对他们所投资企业所做的一些附加值的工作；第三就是看他们的投资策略和理念，投资策略上必须配合他们的专长，不是其中一个市场比较热的时候，就朝那个方向去做。

　　黄永忠：

　　我们下面讲一个问题，10分钟讲一个中国LP具体的问题，留5分钟给大家问问题。

　　现在中国的LP群体也是很快速地在形成，我们一直跟他们有打交道，我想在座的就不多讲这个事情，我想请两位，一个是蔡小姐，还有一个谈庆，在LP中国，你们是怎么看？作为外资的LP，你们是怎么样利用这个机会？是不是你们有什么机会？人民币融资是不是一个真的机会？第一我想请二位讲讲你们关心的问题是什么？第二个你们机会在哪里？

　　蔡凌艺：

　　因为中国一般来说，如果你们听到发改委经常在讲中国其实GP已经很多了，大的不多，有很多小的，LP的介绍还没有起来，通常都是一些个人和朋友，还有一些企业，不是真正意义上的LP，所以中国现在有了这么一些新的建成以后，大家都在研究以后该怎么走，第一个问题就说是不是有这样的机会，现在的人民币基金是不是已经准备好了？大部分都是公司制的，那么公司制有公司制最大的缺陷，就是它的税收制度实际上不利于这个行业的发展，现在大家也知道，比如有一些做得比较好的人民币基金，像中币，虽然是在公司制下面，因为他们的资源能够做到一些好的增长，这样让中国的政府和投资人有了进一步的信心来投资PE，这个对他们来说是比较生疏，而且比较高风险的产业。因为他们的发展，到今天这一步也开始转型，涉及新的基金，多招募一些有工业、产业背景的人，就开始慢慢慢慢更向一个国际化GP的角色，但是他们还碰到更多的问题，原来投资他们的也许是控股的有限投资人，但是给这个团队并不是特别有利，这样对于他们长久的发展肯定都不是一件好事，能不能够成功转型，就看他们能不能够从新一代中国的投资人那里，中国的LP那里，得到一个有利于将来发展的机会，这个是第一点及

　　第二点就是说中国的LP，会不会给人民币基金，中国的文化多少是比较控制的，认为LP、GP就是太宽松，因为LP在国际惯例上，对于GP的要求放他们很大的权力的，通常都是通过报告，并不是真正告诉他们该投什么项目，不该投什么项目。中国LP能不能够做到这样的放手，这个是一个问题，因为毕竟他们在过去没有做过这样的事情，比如像社保做得非常好，完完全全按照国际的LP和GP来分的，如果能够持续这样做下去，对于中国整个人民币基金的成长肯定是一件好事，因为我们也在这其中做了不少的游说工作。有很多的例子说明，LP如果在这方面权力的锋线上做得不是国际化的，确实是有大的问题，这里面是包括经验为主，还有法律条文，这些都是以经验来做的，否则人家说做LP，你既然不告诉GP怎么做，说明这个活很好干，为什么做LP又不是那么容易的事情。有个比喻，亲手做过1000张椅子，闭着眼睛就能作出1001张，这个是看人，看经验的，中国如何在短时间内学到这些经验，这是一个挑战的。

　　黄永忠：

　　机会在哪里？

　　蔡凌艺：

　　我想机会就在于中国迟早会成为一个钱来自于中国的LP，投资于中国的团队，将来这些公司也都是本土的，上市也在本土，以前都是投在外，这肯定不长久。所以从投资的领域上来说就宽了很多，从批文上面也宽松了很多，所以说投资的机会就在于中国的禁忌，中国的PE市场，现在中国PE市场在全球的GDP只有0.2、0.3，这个跟发达国家比差了很多，中国想要建立一个多层次的资本市场来说，是一个国策，也是长期发展一个非常重要的金融资本的来源，包括很多的中小企业，希望能够通过PE来解决融资难的问题，不能够光依靠银行。所以有很多很多的需求，当一个市场的需求超过供给的时候，肯定存在很多赚钱的机会。但是在过去这个人民币基金，可能是一些证券商在做，或者是并没有真正太多做过企业的人来做，难免一窝蜂做这个，对于中国的公司来说，并没有太多的附加值，也不是真正的PE，所以将来如何向这个方向发展，作为中国的LP来说，甚至做新的基金，就能够做一些对企业真正附加值的基金来讲，对中国长远是好事。

　　黄永忠：

　　我们请谈庆谈谈问题的，听上去都是好，但是问题在什么地方呢？

　　谈庆：

　　我想GP跟LP的关系，不管你的文件写成什么样，它根本上是一个基于信誉体系投资和投资管理的关系，我觉得所有在这个行业里头的人，其实有责任来维护好这个信誉体系，这样才能够使得我们中国整个PE/VC有长远的发展。那么要维护好这样一个信誉体系，我觉得不仅仅要看我按照这个文件上，我能做什么，而更多是说我应该做什么，或者说不应该做什么。我可以做，我不知道我不该做，但是我可以做，做了以后的后果是什么？我想是对自己是个毁灭性的，长期的角度来讲是毁灭性的东西，这可能不一定一天、两天，一年、两年显现出来，正因为这是建立于信誉体系的关系，信誉一旦被毁损以后的修复是非常艰难的，我想这个是所有做GP、做LP的人其实都应该去想的问题。

　　那么讲到人民币基金、美金基金，我想在美国并不存在有欧元基金、美元基金，当人民币有一天变成一个国际结算货币的时候，我相信在中国也没有所谓的美金基金和人民币基金，我想根本的是说，我们用资金交给了一个会投资的人，这些会投资的人去投资了一个，找到了一个正确的企业，这个企业需要资金，而且企业拿到资金以后，产生积极的，对企业有个正面的影响。我想这当然是说，可能说人民币基金变成国际结算货币的时候，大家是不是想我这个时候什么都不做了？我想不愿意失去锻炼的机会，对于GP来讲需要不同的币种，投资不同的方向，对LP来讲，不应该失去对GP一个持续的关注和管理的这么一个能力，这也就是说我们在这个过程中间，我们各自去扮演什么样的角色，在维护好这个信誉体系的基础上，各自又得到了锻炼，多少年以后仍然是最好的GP，最好的LP，这是我们想的问题。

　　黄永忠：

　　我们可能没有把问题问清楚，其实有背景情况的，现在我们所了解这些大的，所谓知名的基金，往往同时管理人民币和美金两种基金，而且每一家美元基金投资的GP会跟我们说，我们要用人民币，对不起，人民币项目太多了，不太好融资了，这个理由都说得通，谈庆前面讲的，按照纸面上，他们有权力做，也可以争取到这个权力去做。但是这个里面有很大的利益冲突，项目是这么多，你放到人民币里面去，放不到美元里面去了，现在有一些人民和美元的合资基金，看到本来的资金来源还是没进入，在现有的法律框架下面，这个还是由合资企业来注册，到最后虽然可以快一点，但还是美元的性质，对所有美元投资人来讲，都是一个很头痛的问题，像谈庆来讲没有操作人民币的经验，当中的利益不可调和，可以把两边都做的项目全部放到美元，或者全部放到人民币当中，他们完全掌握了主动权，这个当中如果是一个项目放到美元了以后，如果这个项目挣了很多钱，LP就会不高兴，如果你把这个放到人民币去了，如果美元的LP挣了很多钱也不高兴，我们是不是有一个方法来回避这样的矛盾？我们在做一个LP的协会，我们呼吁一下，能够开放一个像QFII的渠道，有一部分钱，长期资本，不是热钱可以通过一个正规的管道进来，在可控的范围之内，是一个国民待遇的钱，它不是一个转换美元的资金，而真正是在这个额度之内的开放，完全跟人民币一样同等待遇。这样的话，我们这些LP至少有一个渠道是可以把这个资金投入到人民币的资金项目当中，又是合理合法的，至于你这个渠道怎么放，怎么来审定额度，这个都是可以商量的，我们都在谈这个事情，因为牵扯的部委太多，也不是迫在眉睫的难题，所以现在还在很长期的探讨过程当中，要不我们今天就先暂停到这儿，我们看看在座下面有没有问题要问的？

　　提问：

　　我们现在都是投资企业，我们知道在成熟的市场里面，也有一些资产类的投资，比如说房地产，或者是民间资产这样的，我想知道在中国的环境下面，有另类投资，我不知道在座的LP有没有关注过这类资产？有没有这方面投资的意向？

　　蔡凌艺：

　　你的问题在这样的情况在中国投不投房地产的话？那我们的答案肯定是也投的，在中国的房地产，实际上比PE进入到晚一些，但最近也看了很多，尤其是有很多的投资的机会，原来投资一块房地产，碰到现金流的问题，就希望能够在秘密的情况下，多找一些别的投资人，能够把这一块给它买过去，在中国以这样的形式进入当然是比较好的，因为中国有一些比较好的建筑，或者是比较有名的，那么我们能够在这样的机会进来，比在以前那么高价格，而且不一定还拿得到要好的多，所以我们的答案肯定是是的。

　　叶庆：

　　基本上是不做的，只有很例外的情况，比较少。

　　提问：

　　我介绍一下，我是做战略咨询的，我一直在关注一个视觉，PE和VC如何去衡量企业，现在更复杂的一些，LP如何去衡量什么是最好的VC和PE， 我们会用一些模型来衡量一些因素，它的比重，我刚刚听各位讲，其实是好的PE/VC，对于人的衡量是一个，还有衡量他的眼光，包括嘉宾也提到了，他有丰富的运营企业的经验，其实我有一个相关很小的问题，因为VC、PE在投企业的时候，也会看中企业给他的承诺，不论你是做盈利还是亏损的这种承诺，那只要你按照当期做到了，下期还可以投你，我想问一下LP在看待PE和VC的时候，看待这种承诺，对于所承诺事项的遵守方面，是不是这个方面也可以作为考察一个VC和PE的因素？我觉得哪类都可以，我还是问谈庆先生吧，谢谢！

　　谈庆：

　　我想承诺肯定是很重要，原来讲GP和LP基于信誉体系的这么一个关系，包括人民币基金也好，用新的基金也好，如果你原来答应该做什么的，你就做什么，你答应不做什么就不做什么，这是一个比较好的，这就是所谓的承诺，但是我们一般在文字上，并不要求GP回报是20%还是30%，但是我们有一个基本的估计，所以我们要看人，看团队，看投资策略，我想在这个大环境下，回报是一个自然的结果，而不是承诺。

　　黄永忠：

　　对人的判断是见仁见智的，你喜欢性格很倔，做项目能力很强的能人，但是有一些人不一定喜欢这样的人，台上都是比较懂得中国的人在做这方面的投资，这个里面也有对项目和人的认识深浅不一样，随着时间慢慢推移，我想大家都会了解到是一个什么样的模式跟人，长期来讲可能会比较有保证去达到一个好的回报，我们做很多的像早期的投资，一投都是很长时间的，这其实是蛮困难的。今天我们要不先讲到这里，今天用掌声鼓励谢谢在座六位嘉宾精彩的演讲。