德意志银行大中华区首席经济学家马骏：

　　三季度经济环比增速将再次下行

　　◇如果地产行业提前复苏，可以缓解但不足以避免经济二次下行

　　◇下半年制造业和矿业企业将面临严峻的产能过剩，会被迫削减新的资本开支

　　◇建议将政策导向逐步从以刺激投资为主转向以支持民生刺激消费

　　今年以来，各项宏观经济数据显著改善，这是否意味着中国经济将稳步复苏？要保持经济良好的增长态势，政策导向需作怎样的调整？在当前经济环境下投资者应如何投资？带着这些问题，记者专访了最近被权威杂志《机构投资者》评为亚洲经济学家第一名的德意志银行大中华区首席经济学家马骏。

　　经济处于W型复苏的首V段

　　证券时报：您在年初就提出中国经济可能以“Ｗ”型复苏，目前我们处于Ｗ的哪里，以后将如何发展？

　　马骏：我们目前正处在“W”的第一个V的右半部分，这时容易使人变得比较乐观。一旦环比增速放缓，市场的观点将会变化。GDP增长环比从去年第四季的1.5%，大幅反弹至今年第一季的6.5%，我们估计第二季会达到14%，这与市场的走势是一致的。我认为三、四季度虽然同比GDP增速由于基数效应还会加速，但能提前反映经济拐点的GDP环比增幅在三季度就可能开始放缓，这个时点市场将面临风险。

　　证券时报：为什么今年第三季GDP环比增速会放缓？

　　马骏：预期今年第三季GDP环比增速放缓主要是因为有两方面的变化。首先是今年上半年环比的大幅上升主要是因为政府主导的投资项目大幅上升，去年底审批项目涉及金额环比上升了500%，此后就开始下降；今年一季度新增贷款环比上升220%，4月份开始下降；以4月份的同比增速计算，二季度新开工项目涉及的投资额将高达6万亿，是一季度的三倍，但这样的成倍增长肯定是不可持续的。所以我估计三季度新开工项目涉及的投资额会出现明显下降。从对ＧＤＰ环比增速的影响来看，上述因素决定了政府主导投资的环比增速在一、二季度大幅加速后，会在三季度放缓。

　　再就是下半年制造业和矿业企业削减开支的情况将变得明显。目前还没看到企业投资减速，主要是因为很多企业还在完成在建项目，但完成后，由于面临严峻的产能过剩，会被迫削减新的资本开支。我们最近在对制造业企业进行调研时发现，钢铁、造船、半导体、汽车等大的板块中，主要企业都预计资本开支将下降，许多计划降幅达到５０％。当然，地产开发商由于销售变暖，有些开始买地和计划启动投资，所以会成为一个经济的上行风险，使得二次见底的底部不会像第一次那么深。但开发商投资只占全部固定资产投资的１６％左右，如果其提前复苏，可以缓解但不足以避免经济二次下行。

　　证券时报：放缓会持续多久？何时能够最后反弹？该反弹会是可持续的吗？

　　马骏：估计会持续3至4个季度，直至2010年中才会出现环比的最终反弹，明年底出现同比的最终反弹。这个最终反弹是由于企业经过一个阶段的投资下行，许多中小企业退出市场之后，行业充分削减了过剩产能，使得产能利用率和投资回报率上升。那时，企业自己就愿意投资了。由于企业投资占固定资产投资的80%，企业愿意投资了，这个反弹才是可持续的。

　　政策重点应转向支持民生

　　证券时报：您对下一阶段政府的政策导向有何建议？

　　马骏：去年底由于经济增长快速下滑，信心受到严重损伤，去库存化的加速又加剧了经济回落，所以通过短期能见效的投资项目来遏制经济大幅下滑趋势、提振信心有一定的必要性。但是，在发达国家可能多年保持低迷经济增长和全球性产能大幅过剩的背景下，中国的政策在达到了短期危机管理目标之后，就有必要考虑更加可持续的刺激经济的政策模式。这要求对保增长、保民生和保稳定等目标有更深入的理解。我认为，保民生和稳定应该比保增长更重要。假设投资1万亿元进行基础设施建设，能够创造600万人的就业，但如果直接补贴600万人的失业保险，只需要500亿元，那为什么不选择后者呢？光靠投资来保增长的成本是很高的，还可能在中长期加剧产能过剩和今后调整的痛苦。

　　我建议，应该将政策导向逐步从以刺激投资为主转向以支持民生刺激消费，以及科技创新。譬如，直接为失业农民工提供失业保障，为农民工提供免费职业培训等。

　　证券时报：政府主导的固定资产投资增长是可持续的吗？

　　马骏：再出一个以固定资产投资为主的4万亿经济刺激计划的可能性不大。一方面，今年下半年的财政情况会很紧张。今年前4个月的财政收入下降了10%，与原来预期的增长8%形成巨大反差。在这种情况下，可能不得不出一个追加预算，增加国债发行。这主要是由于财政收入低于预期，而非支出超预期。按照目前财政收入的态势，我估计今年实际赤字会超过GDP的4%。明年财政支出将面临可持续性方面的担心，使得政府主导的固定资产投资继续加码的空间不大。

　　另外，在4万亿元计划中，虽然在铁路、城市轨道交通等领域的基础设施项目有较好的需求，但公路、港口、中小城市的机场等几类基础设施领域的需求其实是不足的，有些（如港口）还在明显下降，如果再大量增加投资，必然会创造更多的产能过剩。

　　证券时报：应该采取哪些政策措施提高消费率？

　　马骏：目前许多刺激内需的政策，如家电下乡、以旧换新，对消费增长有一次性的提升，但难以持续。对任何一个家庭，大件买了一次，或者因为刺激政策提前买了，几年之内就不会再买了。要持续提高消费率主要应该依靠社保改革。农村的养老金改革刚刚开始，今年会覆盖10%的农村人口，是一大进步。我觉得应该加速。城镇养老体系中，对农民工的保障是缺失的，到去年年底为止不到20%的农民工被覆盖。而目前农民工养老金跨省不能携带，这方面估计年底前会有改革进展。我觉得这个实质性的体制改革也有必要加速。医疗改革也取得了进展，目前农村的覆盖率已经达到70%，相信几年内会达到100%。

　　不过，即使改革能够提高消费率，但由于房地产消费、汽车消费及城镇化这三大引擎均比2002—2007年高速增长阶段将有结构性的放缓，未来消费增长估计很难超过此前的平均增速。但由于出口增速在下降，而投资增长也会从过去的25%左右下降到今后可持续的10%到15%，未来消费占GDP的比重将有所增加。