参股宁波市自来水公司的宁波富达(600724.SH)，在8月成为一个焦点。该公司近期财务数据显示，其自来水业务的毛利率达46.85％，甚至远高于房地产行业35％的平均毛利率。

　　熟悉水务行业的招商证券分析师王旭东认为“毛利率毫无意义”。

　　纵览各水务上市公司的公开资料，毛利率从略高于7％到超过63％不等……水务行业的利润水平为何如此“起伏”？

　　根据光大证券在2009年1月的汇总，其研究覆盖的9家水务企业中，有5家的供水毛利率高于30％，最高达52％；至于污水处理，更有6家毛利率高于40％。

　　但是国家统计局在2003年至2008年8月的国内城市污水处理业数据，则显示该行业在2003与2007年均录得超过－2％的息税前利润率(EBIT margin)。即使在境况最佳的2004年，行业息税前利润率亦在5％以下。

　　此外，万德资讯与招商证券截至今年2月的统计数字，从2003年至今，无论是供水行业还是污水行业，销售利润率均在－5％的水平徘徊不上。

　　如何理解这些充满反差的数据？

　　8月7日，威立雅水务两位分别负责投资与工程业务的经理对本报记者透露：“我们行内有一个看法,“国有水务企业不赚钱，外资水务企业赚小钱，民营水务企业与政府赚大钱。”他们直指，行业投资与运营的众多灰色操作，是上述差异的根源。

　　利润率之谜

　　拥有高息税前利润率的其实是本土水务公司。包括粤海投资(00270.HK)、首创股份(600008.SH)在内的水务企业，计入摊销折旧后，其2008年息税前利润率，均在30％以上，光大控股(00257.HK)则接近30％。

　　如果说综合控股型企业的利润率可能受到非水务资产的干扰，那么创业环保(01065.HK，600874.SH)、北控水务(00371.HK)、中国水务(00855.HK)等纯水务企业均超过30％的2008年息税前利润率(取自高盛与野村证券报告)，可否表明这一行业，在中国找到了乐土？

　　“污水处理的利润，正常情况下绝对不可能高，只能保持微利水平。电费一般占据了4成到6成的成本，电价去年已经调过；另一块是化学品的价格，随着大环境水质的恶化，对污水的处理需要投入越来越多的化学品；唯一相对稳定的，就是人力资源成本。”上述威立雅水务的经理说。

　　业内人士透露，相对供水业务，污水处理业的灰色操作空间较大，利润率亦可能更丰厚。“污水处理厂一般在河流下游，即使水务企业不尽责，偷排不达标污水也只会污染下游地区，所冒风险有限。”

　　但“比起投标的猫腻，偷排与摊销问题恐怕是小巫见大巫。”上述两位人士指出，在进行污水项目工程造价估算上，有的企业往往会“报大数”。

　　一位不愿意透露姓名的水务公司经理说，“我曾经在民营水务企业工作，坦白说，一个报价是1亿的项目，企业真正投入可能只有6000万，剩下的4000万袋袋平安了。”其更透露，财技高超的民营水务企业，甚至可以在报价一亿的项目上，只拿出3000万，剩下的7000万完全依赖银行借贷，其中再“节省”下来4000万。

　　“单在建造环节，有的水务企业便很可能狠赚了一笔，至于以后的运营收入、污水处理价提升收益，几乎都是净利了。”

　　对比外资水务企业，根据投资机构Exane BNP Paribas对威立雅环境(VIE.PA，威立雅水务的母公司)和苏伊士环境(SEV.PA，在华拥有中法水务这一合资企业)于2007与2008年的业务分析，威立雅环境水务业的息税折旧摊销前利润率(EBITDA margin)分别为16.9％与14.5％，同期的息税前利润率则分别只有11.6％与9.5％；苏伊士环境同期的税折旧摊销前的利润率和息税前利润率(欧洲水务业务)，前者两年均在16％以上，后者均只有8％水平。

　　调价本源

　　政府水价改革方案设计专家、清华大学环境系水业政策研究中心主任傅涛在8月11日对本报记者表示，不便对水务企业的做法置评。但他本周发表系列水价议题文章指出，“反对有当地政府资源，但没有专业运营服务经验的企业进入供水经营。”

　　至于威立雅水务本身，上述两位人士坦承，在国内水务行业仍存在诸多不规范的情况下，公司并不指望通过水价、污水处理费的提升而盈利。

　　其指出，在威立雅水务完成对水务项目的专营后，项目将移交归政府所有，这里面有届时按现价再估值的移交，以及无偿移交两种方式。

　　“按照按现价再估值的移交，我们能从两大方面获益。其一是人民币汇率升职。保守假设30年后人民币较现今的汇率升值20％，则我们现在报出一亿的价格，30年后就能以1.2亿的估值向政府收回，我们报出数十亿的溢价，这个账也是同样算法。何况，我们认为30年甚至50年后，人民币的汇率可能升幅远不止20％。其二是地块的升值，这同样下注于随着中国经济发展，水务项目所占的地块的估值将水涨船高。”

　　因此，对比上述收益，水价的略微提升，对威立雅水务在华业务无太大影响。

　　愿意出高溢价，则是受政府推崇BOT(建设－运营－移交)模式推动。这牵涉到近日外资水务备受指责的“保底水量”问题。上述人士表示，在进行BOT项目招标时，地方政府基本上都会作出保证，称本地日均用水量或污水处理量，将在5年或10年后达到一定吨数，若不达标，政府会补偿因未达规模效益造成的成本差价。“因此，包括我们在内的外资水务公司，也会在投标溢价中将未来用水量因素考虑进去，形成一个总的溢价。”

　　“然而地方政府的这些预测大多未兑现，也造成威立雅水务在华大部分污水处理项目仍然在亏损状态。以某个沿海城市项目为例，5年过去了，处理量一直在当地政府在招标时预测的六成至七成左右。原因是政府没有铺设管网，无法提升处理量。政府当然是出于资金考虑，一公里的污水管道一般要100－200万的造价，10公里就上千万。”

　　因而，业界认为，“简单地上调水价，无助于解决以上任何一个问题。”