山雨欲来。

　　面对8月14日招商证券无奈公开挂牌出让博时基金4笔共计24%的股权，持有华夏基金100%股权的国内券业龙头——中信证券(600030.SH)，已然没有更多退路。

　　“华夏基金吸收合并中信基金后，持有华夏基金100股权的中信证券尽管已符合"一参一控"监管要求，但超限持有华夏基金股权的问题，一直是高悬在所有中信证券投资者头上的一把达摩克利斯之剑。”8月19日，上海一名长期跟踪中信证券的基金经理与本报记者交流时指出，之前，对于超限持有基金公司股权的问题，外界目光主要聚焦在准备上市的招商证券身上。

　　“现在，终于该轮到中信证券了。”该基金经理认为，特别是对于持有中信证券的广大投资者来说，必须随时做好准备接受公司挥泪“卖华夏”的事实。

　　7月7日，中信证券悄然发布公告，华夏基金吸收合并中信基金已得到证监会批复，公司将于批复之日起6个月内，使所持华夏基金的股权比例符合相关法律法规和监管要求。

　　49%监管“利刃”

　　根据《证券投资基金管理公司管理办法》若干问题的通知，基金管理公司主要股东最高出资比例，不能超过全部出资的49%。中外合资基金管理公司的中方股东出资比例则不受此限制。

　　作为2005年9月，中信证券出面托管、重组华夏证券的“附加条件”，自2006年开始，中信证券分步骤逐步全资收购华夏基金。

　　2006年7月，中信证券收购北京市国有资产经营有限责任公司、北京证券分别持有的35.725%和5%的华夏基金股权。同年10月，以不超过1.6亿元收购北京证券持有的华夏基金20%股份。2007年9月12日，中信证券受让中国科技证券所持的华夏基金3.55%股权，受让西南证券所持华夏基金35.725%股权。

　　根据规定，一家证券公司只能全资控股一家基金公司。而此前中信证券已控股中信基金，全资收购华夏基金后，中信证券必然面临旗下基金公司的整合合并。

　　2007年6月25日，中信证券收购了国家开发投资公司、上海久事公司、中海信托分别持有的中信基金31%、10%和10%的股份。由此，中信证券全资拥有中信基金。

　　历时2年之久的华夏基金吸收合并中信基金就这样悄然开始。与此同时，中信证券超限持有华夏基金和中信基金股权的事实，却被外界所忽略。

　　“2年来，外界一直将目光放在华夏基金如何与中信基金合并的问题上，对于合并后，中信证券仍然存在的超限持股问题，并没有引起更多关注。”上述基金经理指出。

　　2007年底，招商证券以63亿“天价”拍得博时基金48%股权后，一举持有博时基金73%股权的招商证券，率先暴露超限持有股权的问题。

　　2008年，随着上市进程的推进，招商证券超限持有博时股权的问题成为关注焦点。

　　2008年9月8日，招商证券IPO申请获得发审委通过。但是，招商证券招股书申报稿明确显示，2008年6月12日，证监会在批复同意招商证券受让金信信托持有的博时基金48%股权的同时，要求招商证券采取切实可行的措施，保证6个月内使所持博时基金股权的比例，符合证监会的相关规定。

　　“为符合监管要求，近1年多来，公司一直与管理层进行沟通，希望能够找到一条妥当的方案解决该问题。”日前，与本报记者交流时，招商证券一位高层指出，由于49%的监管规定，只是针对中资基金公司，中外合资基金管理公司不受限制。

　　因此，招商证券之前一直试图通过转让小部分股份给外资的方式，达到绝对控股博时基金的机会。

　　但是，商务部、国资委、外管局等6部委联合颁布的《关于外国投资者并购境内企业的规定》称，外资企业并购境内企业后，持有股份比例高于25％的可以享受外资企业待遇，持股比例低于此标准的企业，将不享受外资企业相关待遇。

　　根据《中外合资企业法》规定，合营企业的注册资本中，外国合营者的投资比例一般不低于25

　　%因此，招商证券欲将少部分股权卖给外资，以规避49%监管的考虑，难获实现。

　　“最关键的是，管理层并不认同我们的做法。”上述招商证券高层指出，“经过反复权衡后，现阶段，卖股成为唯一选择。”

　　中信证券估值隐忧

　　“招商在博时问题上的无奈，注定会在华夏基金身上重演。”上述基金经理指出，华夏基金合并中信基金后，中信证券已没有理由继续长时间持有华夏基金100%股权，现在看，只是如何卖，卖多少的问题。

　　但是，作为国内目前最赚钱的基金管理公司，“卖华夏”无疑会是一条艰难的抉择。

　　特别是卖方又是国内券业龙头，还是一家上市公司，牵扯着众多中小股东利益。

　　华夏基金官方网站显示，截至2009年6月30日，华夏基金管理资产规模已超过2500亿元，基金份额持有人户数超过1200万，已是境内管理基金资产规模最大的基金管理公司。

　　而中信证券2009年半年报显示，华夏基金实现基金管理费收入12.49亿元，基金销售收入6775.83万元，在中信证券的营业收入占比达14.7%。

　　根据公开资料，即便是A股单边下跌的2008年，华夏基金的保有规模和基金销售量出现下降，但华夏基金仍实现营业收入33.4亿元，净利润12.3亿元，比2007年的9.02亿元上升35.7%。

　　“2008年华夏基金对中信证券每股贡献为0.18元，预计2009年每股贡献约0.25元，如果2009年完成转让，中信证券的业绩虽然将因投资收益的一次性兑现而增厚，但长期来看，华夏基金的股权属于优质金融资产，而且未来中国基金业的发展空间亦不可限量，减持股权后的资金如不能找到同样回报率的投资渠道，那么出售对公司业绩的负面影响，将从转让后开始显现。”招商证券金融行业研究员罗毅认为。

　　罗毅指出，现阶段，中信证券对华夏基金的股权比例如要符合上限49%的规定，需转让51%或25%的股份，“中信引入国外战略投资者，转让25%的股份从而最大程度保留对华夏基金控股的可能性最大。”

　　毕竟，如果转出51%股份，对于持有中信证券的投资者来说，无疑是个重大打击。

　　罗毅指出，合并后的华夏基金资产总计2496亿元，拥有26只基金，是中国规模最大的基金公司，近一年的平均收益率18%，位居各家基金公司之首，其转让价格有可能高于一般的基金股权。从近两年基金公司股权转让案例看，市场环境对转让价格的影响很大。

　　“2007年，银华和博时股权的PRICE/AUM比值超过9%，而2008年普遍在5%以下。当前环境下，华夏基金的股权转让PRICE/AUM将在7%左右。”罗毅认为。