下半年流动性转入弱化趋势已渐成市场共识。目前分析人士比较担忧的是，如果全年新增信贷量保持在9万亿左右，以及8月份出现银行“只收不贷”的情况，宏观经济是否会因此受到牵连；而在短短数个交易日内就大幅调整了近20%的A股，又将会出现怎样的走势。

　　“政府似乎试图将下半年的信贷投放控制在比较低的水平。”安信证券首席经济学家高善文近日预测，有关部门似乎有意将今年全年的信贷投放控制在9万亿~10万亿元之间，这将暗示下半年的信贷增速环比折年率会在10%~15%之间。

　　货币政策动态微调说明了流动性已经过剩，监管层正收缩流动性。但“过剩”本应导致的利率下跌却并没有出现，8月份以来，各种市场消息表明，国内不少地区民间利率悄然出现了攀升，在信贷活跃度比较高的地区，有的短期拆借利率最高月息已达10%。

　　安信证券担忧的是，民间正需要资金，但流动性的供给却存在逆转的风险。而如果信贷控制政策持续超过半年，经济二次探底的可能性就很难排除，股市也将一落千丈。

　　民间利率惊现攀升

　　市场消息表明，民间利率的升降对于判断流动性平衡的转折至关重要。事实上，近期民间借贷利率居高不下，环比不断抬升，上海、温州、深圳民间地下拆借利率出现了环比上升趋势，最高月息可达10%。

　　根据人民银行温州中心支行对温州400家商户的观测统计显示，上半年温州民间借贷加权平均月利率为10.73%，同比下降了1.49个千分点，持续了去年第三季度以来的下降趋势。不过，继4月的天量信贷投放造成该利率10.34%的低位之后，6月份又开始回升至11.05%。

　　“这无疑暗示流动性的供求平衡存在逆转风险。”高善文表示，尽管目前还不能作出流动性拐点到来的判断，但是民间利率如此快速转入上升过程却着实令人吃惊。

　　是什么原因导致民间借贷利率快速回升？很多市场分析人士都不能给出一个合理的理由来解释这一现象。高善文表示，从资产重估理论的内在逻辑来分析，似乎可以认为资本市场近来的调整与这一利率的变化之间存在确定的联系。需要注意的是，如果近来的信贷收缩和流动性趋紧的局面持续较长时间，那么其影响势必波及到房地产市场，并冲击经济的复苏过程。

　　中央财经大学中国银行业研究中心主任郭田勇也提醒到，7月份信贷数据显示，“信贷收缩的程度确实有些过了”，而民间利率的攀升也的确值得市场去关注。郭田勇认为，民间利率的普遍上升不排除是心理因素所导致，但不可否认的是流动性的供应机制发生了改变。

　　流动性逆转风险显现

　　在高善文的眼中，满足3个条件便可以断定流动性拐点已经到来。第一个指标便是利率。从官方信贷市场信贷加权利率到民间资金借贷利率、票据贴现利率，如果看到在大范围内利率水平出现普遍持续上升，这将是一个非常危险的信号，表明流动性很可能已经转折，至少会表明处于转折点附近。

　　第二个指标是，国际收支平衡表上的资本账户下一些难以解释的资本流动，即在一段时间内出现异常、大量的净流入局面。

　　第三个指标是，股票、房地产、红木家具、纪念邮票、纪念币等市场同时表现出价格向下的压力。

　　根据历史经验，大盘指数从6000点以上开始回落的时候，票据贴现利率便一度拉到了10%的水平；大量难以解释的资本净流入；在股票市场转入下跌同时，房地产市场陷入冻结。自此之后市场便进入了崩溃式的下跌。

　　尽管高善文现在还无法解释民间利率出现迅速回升的现象，不过他认为 “短期内流动性逆转的风险值得我们去警惕和关注，资本市场近来的调整与这一利率的变化之间存在确定的联系。”

　　短期风险需警惕

　　如果政府的信贷控制政策持续超过6个月，那么随着楼市走弱，房地产开发投资将难以启动，高善文认为经济由此可能出现二次探底的可能性。“伴随着经济复苏，中小企业的生产也在逐步恢复，对资金的需求更加迫切。但在货币政策宽松时他们获得银行贷款便十分困难，要在信贷紧缩的情况下便会难上加难。”

　　但高善文和郭田勇都认为，监管层不会允许这种现象出现。在经济复苏过程中，这应当只是一个短期的现象。“可以预期在不太远的将来会再次看到信贷的放松。目前的风险似乎仍然集中在货币政策的操作和执行层面上。”高善文说，长期来看形势仍较为乐观。

　　郭田勇也表示，下半年适度宽松的货币政策主基调不会变。“7月信贷的缩量并不意味着流动性不能满足实体经济的需要，也不意味着银行支持企业的信贷力度的下降。”他认为，信贷量的下降有可能是要挤压进入实体经济之外的流动性，防止资产价格猛涨。

　　摩根大通董事总经理李晶也认为，近期不会出现重大政策的转向。

　　长期制度需规划

　　短期内重大政策不会出现变化是市场共识，而从长远角度讲，适度宽松的货币政策仍将对经济发展进行支撑。研究人员提醒到，市场看到7月份信贷增长仅有3559亿元，但还有2000多亿的票据融资没有计算进去，如果加上这部分资金，实质总体信贷数量仍旧保持相对宽松。

　　中国国际经济关系学会常务理事谭雅玲一直主张政府在总体经济制度上应有“战略”。谈到下一步宏观货币政策，谭雅玲表示，此前银行放贷是求着企业要放款，今年上半年转变成了银行求企业贷款，下半年微调收紧对于总体市场风险的化解是有利的，银行放贷要区分出是投资需求还是生产需求。

　　“我们的企业目前多是生产需求和投资需求交织的信贷需求，投资只会加大市场泡沫，而生产总体结构落后，应该在制度和产业化上双向提升。”谭雅玲认为，目前的民间利率上升应该是上半年股市和房地产市场发展蓬勃后引发的投资需求提升所导致。“温州、上海等地本身的投资需求就非常旺盛，甚至北京的房子都是山西和浙江人 （把价格）抬起来的，这种情况下的短期拆解利率上升也是可以理解的。”

　　A股仍有上涨可能

　　尽管股市及房价的飙升加剧了人们对潜在资产泡沫的担忧，但由于私营企业等领域的复苏尚未成熟，因此决策者采取的举措可能限于针对泡沫初期的行业而非宏观性政策，即对泡沫高企的行业进行限制，而不是对所有行业实行资金紧缩。

　　继今年上半年新增贷款出现异常高的水平之后，下半年银行贷款预计将趋于缓和，但支持经济活动的资金出现短缺的可能性并不大。

　　谭雅玲表示，上半年的天量投资埋下了很多问题需要解决，这种放贷水平也不可持续。虽然信贷量和股市涨跌没有必然联系，但如果信贷放贷量有所控制，必然会对股市资金造成压力，甚至导致资金从股市撤离。因此，股市还要靠自身各种制度的完善来保证稳定发展。

　　郭田勇认为，对A股市场来讲，在流动性支撑的上涨行情突然破灭后，加之流动性枯竭的预期，股指进入调整绝大部分来自于心理层面。

　　高善文和李晶的观点一致，认为经济基本面依然健康良好，A股市场的回落与基本面背离。短期内维持震荡盘整值得提高警惕，但从中长期看，股市仍将继续保持上涨势头。