多数机构同时预计，全年CPI将在四季度由负转正。今年上半年反通缩是宏观政策的重要目标和任务，通胀威胁将使中国面临政策“两难”选择--收紧还是继续放松。这需要货币政策保留一定余地，并根据经济状况变动进行灵活调整。明年全年CPI涨幅可能攀高至3%左右，届时稳健的货币政策将逐步取代宽松货币政策。

　　资金面将有所改变

　　推动前期二级市场走牛的主要因素是充裕的流动性。上半年新增银行贷款7.37万亿元，前7月M1、M2分别达到了26.37%和29.51%的历史高位。部分信息显示，目前的数据可能是这一波货币信贷增速的高点。政府已要求继续保持宽松的货币政策和积极财政政策，维持市场流动性的“合理”充裕。当前提出“合理”，是相对于前期的“过剩”，政府需要做的是要微调资金供给。中国人民银行在8月25日发布的年报中重申以M2增长17%作为全年货币供应量目标，保留流动性“合理”充裕。如果全年M2要达到这样的一个目标，非进行紧缩不能达到。

　　银监会坚持稳健的资本监管，控制信贷风险，在8月初下发了《关于对实施新资本协议相关指引征求意见》八条指引，提高了部分银行资本充足率，使得中小银行要么减少贷款投放，要么继续发行次级债或股权融资以补充资本金。随后，银监会又准备把银行间交叉持有的次级债从银行资本充足率计算中剔除，这又直接拉低了商业银行的资本充足率。在资本充足率和拨备覆盖率等指标硬约束下，各家银行将纷纷对信贷投放进行严格的控制。国有银行在8月份至年底的新增贷款额度均控制在2000亿-3000亿元，迄今空间已经所剩无几。甚至有些股份制中小银行暂停了放贷，使得政府适度宽松货币政策可能变得有名无实。这无疑将制约股票二级市场上行。

　　瑞银认为股市最近的调整主要反映了投资者对资产市场流动性收紧、以及融资活动增加的担忧。不过，他们并不认为2009年上半年有相当部分的银行贷款进入了股票和大宗商品市场，但这种看法以及这些资金正在撤回的观点，对股价带来的影响更大。相对于媒体报道的“上半年有20%的新增贷款，或约1.4万亿人民币流入了股市”，他们估计上半年股市资金净流入(包括了散户)、加上金属类大宗商品进口总价值合计也只有6000亿左右，贷款资金的进入应该就更少了。他们同时认为，中国的股票指数通常并不是经济增长的一个较好的先行指标。一个原因是A股相对于其他国家更多地受到了市场上流动性变化的影响。另一个原因是A股市场还比较小，因此影响未来消费的财富效应也比较有限--居民财富中只有大约10%是股票。

　　“保增长”转向“调结构”

　　近期扩张激励的政策也已经从前期的全力“保增长”转向“调结构”。中信建投认为其实对于什么是“调结构”市场并无统一的认识，只是认为“调结构”必然会引退宏观运行的不确定性。对于政府来讲，要做的事情无非是两类：短期的政策操作与长期的制度建设。调结构是长期的，是政府一直在推进，市场也在不断自我强化的事情，不过被突如其来的全球经济金融危机所打破。在二季度经济增长超出各方预期的背景下，政府重提结构调整，并不表明他将放弃既定的负债扩张方针，只是在刺激高峰已过之时，将工作重心回到日常事务上而已。结构调整包括的内容很多，市场要关注的不应该是老生常谈的产业结构调整，而是负债扩张的结构。中信建投的研究结果表明，负债扩张的主体结构已经从政府、企业转向了个人，相应地，消费取代投资成为了经济复苏的主力。

　　2009年二季度投资对经济增长的贡献率高达87%，净出口贡献为-41%，消费贡献为54%。显然，在出口刺激措施用到极致的前提下，调低投资的贡献率，调高消费的贡献率应该是结构调整的主要内容。下图表明，经济陷入低迷时，投资拉动了经济增长。之后，消费开始成为经济稳定向上的主力。历史的经验也表明，消费的升级是与市场的放开保持同步的。

　　投资、消费与净出口对经济增长的结构表明，投资过于激进。

　　政策重点仍将向消费和民生领域倾斜

　　结构调整是长期的事情，它对市场的影响不会改变目前宏观经济向上的态势。在如此多的结构失衡中，认清政策最可能的着力点是重要的。从目前的政策动向来看，政府显然已经将负债扩张的责任悄然转向了居民个人。消费升级也是一个老生常谈的话题，也是中国历次走出经济危机的不二法门。毕竟，没有消费的生产才是真正的过剩。

　　市场目前对于中国人的消费能力保持怀疑，主要认为中国缺乏完整的社会保障制度，以及正在消耗的储蓄存款并不能保持消费的稳定。这同样是长期的问题，短期内，中国的消费还处于一个升级的状态。一个基本的事实是，按2008年人均GDP为3319美元，2009年经济增长8.2%，人均GDP将为3591亿元。按国际惯例，当人均消费超过3000美元的时候，消费升级自然成为常态。这也是目前，中国消费保持稳定的重要理由。

　　中信建投认为，在消费升级的过程中，传统的衣食住行中的住房将成为首选。同时，新兴的消费，比如文化、休闲、娱乐等也将有所突破。从数据来看，负债扩张的主力开始转向了消费。7月居民贷款已经占到了新增贷款的64%，同时新增储蓄开始变为负值。这固然与资本市场前期的火热有关，但更表明一种可能的储蓄活期化，一种消费升级的可能。政府开始鼓励消费，从个人消费金融公司的设立到个人初次分配关系的调整，以及不遗余力地推进医疗、新农合等社会保障性制度的建设来看，政府在经过简单地补贴诱引消费试图消化过剩产能的尝试之后，不得不回到历史上促进消费的老路，也是正路上来。 (来源：今日投资)