充分利用信用增进机制 增强中小企业融资能力

　　记者 李倩

　　在应对百年一遇的金融危机、执行中央“保增长、保稳定、保民生”战略部署的大背景下，中小企业融资难仍是制约中小企业发展的瓶颈之一，在改善银行贷款等间接融资环境的同时，发挥直接债务融资工具作用已成为破解中小企业融资难题的重要探索之一。

　　主持人：本报记者 李倩

　　对话嘉宾：中债信用增进投资股份有限公司董事长 时文朝

　　9月22日，国务院发布《关于进一步促进中小企业发展的若干意见》指出，中小企业融资难、担保难问题依然突出。提出“稳步扩大中小企业集合债券和短期融资券的发行规模。”、“完善中小企业信用担保体系。设立包括中央、地方财政出资和企业联合组建的多层次中小企业融资担保基金和担保机构”。而此前一天的9月21日，为发展直接融资市场，对破解中小企业融资难进行探索的我国第一家专业债券信用增进机构——中债信用增进投资股份有限公司在京宣布正式成立，从而受到市场广泛关注。

　　日前本报记者与中债信用增进投资股份有限公司董事长时文朝就中小企业融资难及如何发挥直接债务融资工具解决这一世界性难题进行了对话。

　　主持人：中小企业融资一直以来都是个难题，特别是此次全球金融危机爆发以后，中小企业融资难问题更是受到民众的高度关注。我国政府对中小企业融资难问题的重视也达到前所未有的程度。最近几天已有10来家中小企业获得登陆创业板的审核，而中债信用增进公司的成立，对中小企业通过债券市场进行融资又提供了便利手段，银行间市场将成为中小企业利用直接债务融资工具拓宽融资的重要渠道。

　　时文朝：是的。人民银行和银行间市场交易商协会为拓展中小企业融资渠道，支持中小企业发展，在促进中小企业直接融资方面做了许多积极探索，包括推出了中小企业短期融资券和积极推动中小企业集合票据等新型融资产品，此外还对中小企业融资采取了会费减免、绿色通道等一系列针对性支持措施。

　　在应对百年一遇的金融危机、执行中央“保增长、保稳定、保民生”战略部署的大背景下，中小企业融资难仍是制约中小企业发展的瓶颈之一，在改善银行贷款等间接融资环境的同时，发挥直接债务融资工具作用已成为破解中小企业融资难题的重要探索之一。由于中小企业外部评级通常较低，且缺乏有效的信用增进渠道，中小企业利用直接债务融资工具拓宽融资渠道、改善融资结构的努力收效甚微，迫切需要有效的信用增进制度。

　　主持人：信用增进制度不完善是我国中小企业直接融资的现实瓶颈。从实际情况看，中小企业直接融资难固然有中小企业自身存在治理结构不完善、产权关系不清晰、财务制度不健全、融资信息不透明等内在原因，但缺乏有效的外部信用增进制度更是形成这一问题的制度缺陷。

　　时文朝：绝大多数中小企业运营历史短、没有直接融资经验，并且因规模限制，即使是运行良好、发展势头健康的，一般外部信用评级也是相对较低的，很难达到AA以上。

　　2008年10月，交易商协会首批试点的6家中小企业短期融资券中，信用等级最高的为A-，最低的为BBB+，均在投资人认可的债券投资级底部。据市场反映，在BBB上下、有直接融资需求的中小企业数量巨大。另一方面，现阶段我国直接债务融资市场投资人风险偏好较低，多数有实力的投资人受各种限制只能投资于高信用级别债券，低信用级别的中小企业即使愿意支付额外的风险溢价，仍较难进入直接债务融资市场。

　　虽然让符合条件的中小企业到债券市场直接融资既可以拓宽中小企业融资渠道，支持实体经济的健康运行，也符合债券市场产品发展的客观规律，但需要有效的外部增进制度弥合二者间的现实差距，这已成为问题的关键。目前，因市场认可度最高的商业银行已全面退出担保市场，且现有担保机构自身信用级别过低并主要侧重于小额间接融资担保，使得中小企业直接债务融资严重缺乏有效的增进渠道。

　　主持人：有人认为，在这种情况下，借鉴国外发达市场债券信用增进制度的先进经验不失为一条有效的破解之策。信用增进制度是成熟市场直接融资的成功经验，有哪些经验我们可以借鉴？

　　时文朝：由专业债券信用增进公司为低信用级别企业发行直接债务融资工具提供增进服务，是国际金融市场上比较成熟的基础制度之一。通过信用增进可以降低债务融资工具发行成本，烫平信用风险引起的市场波动，实现信用风险专业化管理，促进市场有序扩容，提高市场运行效率。

　　自1971年全球第一家专业债券信用增进公司成立以来，经过几十年的发展，现在由专业债券信用增进公司为低信用级别企业发行直接债务融资工具提供信用增进服务，已经成为国际金融市场上比较成熟的重要制度之一，对仍处于制度完善期的我国直接债务融资市场而言无疑具有重要的参考价值。

　　作为外部信用增进的重要载体，专业债券信用增进公司利用其风险管理技术，在对信用风险准确定价基础上，为低信用等级的市政债券、公司债券和结构性金融产品提供信用增进，通过向投资人承诺被增进债券违约时的还本付息职责而获得相应费用收入。

　　伴随着对其在债券市场发展中发挥作用的逐步认可，专业债券信用增进公司不断发展壮大。截至2007年底，由美国专业债券信用增进公司提供信用增进服务的市政债券存量约1万亿美元（约占市政债券总存量近50%）；截至2006年底，由美国专业债券信用增进公司提供信用增进服务的结构性产品（ABS、

　　CDO等）存量约达3.3万亿美元。此外，美国专业债券信用增进公司为国际债券提供信用增进业务的存量达1050亿美元，上述三类业务中投资级债券存量约为2.4万亿美元。

　　与此同时，债券信用增进业务的不断发展壮大也推动着成熟金融市场的可持续发展。首先，债券信用增进制度降低了债券发行成本，促进市场有序扩容。其次，债券信用增进制度增强了债券交易能力，在促进市场流动性同时有效提升市场运行效率。同时，债券信用增进制度实现了风险专业管理，加强债券清偿保障且平抑债券违约所带来的市场波动。另外，债券信用增进制度避免了政府政策性担保的逆向激励，维护市场有序竞争与激励相容。

　　值得一提的是，次贷危机爆发后，债券信用增进公司因次贷发生的损失已近3000亿美元，正是由于债券信用增进公司承担了上述债券的违约风险并使之顺利清偿，才维护了投资人对债券市场信用体系的信心，降低了市场的波动，真正起到危机缓冲器的作用。

　　主持人：成立信用增进公司是落实党中央、国务院关于发展直接融资市场、扩展直接融资比例的一系列方针政策的重要举措。而大力发展多层次的资本市场，为中小企业提供多种有效的融资途径一直是党中央和国务院高度重视的问题，信用增进公司的成立将对改善中小企业直接债务融资条件，增加中小企业融资渠道进行有益的探索。

　　时文朝：确如所说。信用增进公司的成立是完善银行间市场基础制度建设的重要步骤。信用增进公司在一定程度上有利于建立和完善银行间市场信用风险分担机制，而完善的风险分担机制是衡量一个金融市场是否成熟的重要标志。从短期看，由信用增进公司这样具有较强风险管理能力的公司利用其风险管理技术，在对信用风险准确定价基础上，为债券产品提供信用增进服务，分担发行人和投资人的信用风险，有助于提升债券市场的流动性；从中长期来看，信用增进公司的设立也是为今后信用衍生产品的推出进行了准备。

　　主持人：建立适合于我国银行间市场实际的债券信用增进制度，对于保障银行间市场长期健康持续发展有何现实意义？

　　时文朝：其现实意义一方面在于扩大发行主体范围，扩展市场发展空间。目前，我国非金融企业直接债务融资市场上的410余家发行人已基本囊括了大部分高信用级别企业，以现有投资人群体对发行人信用级别的偏好，能够顺利利用直接债务融资工具进行筹资的企业已十分有限。但是我国年主营业务收入在500万元以上的企业有近35万家，如果通过债券信用增进安排将这些低信用级别的企业引入银行间债券市场，将大大拓展发行主体范围，同时也为高收益债券推出做了铺垫，是扩展市场发展空间的重要契机。

　　另一方面，这一制度的建立，可以实现风险专业管理，提升市场运行效率。信用增进机构可以通过对风险的集中优化管理以及违约代偿降低市场整体风险；同时，信用增进公司提供的专业化服务还可以降低投资者面临的不确定性和信息不对称问题，提高市场运行效率。从中长期来看，有了基础债券产品而没有建设起基础债券产品各类风险的分担机制，债券市场是做不大的。虽然现阶段信用衍生产品市场受各种因素影响难以快速发展，但其作为中性的市场风险管理工具，市场是需要的，在条件成熟时无疑是要发展的。

　　主持人：从国际经验看，专业债券信用增进公司在发展初期主营业务主要为通过承诺本息代偿为债券发行人提供债券信用增进，随着衍生产品市场的发展，专业债券信用增进公司主营业务范围中又增加了出售衍生产品为债券发行人或投资人提供债券信用增进。专业债券信用增进公司的发展与债券市场的发展是相辅相成的，信用增进公司是固定收益市场信用风险定价和信用风险转移的重要中枢，也是推动信用衍生产品发展的平台。那么，我国的信用增进公司将如何发展？

　　时文朝：我国的信用增进公司发展的第一阶段主要是为优质中小企业和部分低信用级别的大型企业提供信用增进。在公司设立初期，将主要为优质中小企业及部分低信用级别的大型企业在债务融资工具发行阶段提供信用增进服务。

　　第二阶段我们主要是通过创新信用增进产品，扩大服务对象和服务范围，业务范围将涵盖资产支持证券、抵押担保证券等金融产品的担保。

　　第三阶段则将探索创新信用衍生产品，通过信用衍生产品市场多方式全方位提供信用增进服务。