【来源：交通银行金融研究中心（交行金研中心）】

　　经济回升趋势明朗 政策退出时机未到

　　——2009年三季度GDP数据点评

　　一、内需强劲和外需恢复拉动GDP连续两个季度回升

　　2009年10月22日国家统计局公布前三季度GDP数据，初步核算，前三季度我国GDP同比增长7.7%。

　　前三季度在GDP增长的三大需求中，投资的贡献率最高，对经济增长的贡献率为94.8%，拉动GDP增长7.3个百分点。第二是最终消费，对经济增长的贡献率为51.9%，拉动GDP增长4个百分点。而“净出口”对经济增长的贡献率为负46.7 %，下拉GDP增长3.6个百分点。

　　二、经济回升趋势将继续维持

　　1、经济先行指标预示经济仍将继续回升

　　一是国内PMI指数连续七月超过50%，预示经济活力正在全面恢复。2009年9月份中国制造业采购经理指数(PMI)为54.3%，比8月上升0.3个百分点，为去年5月份以来的最高值。也是PMI自3月份突破50%的临界点以来，连续第七个月站稳在这一分界点的上方。可见我国工业经济已经摆脱了前期持续萎缩的局面，回到景气上升通道之中，经济回升的态势得到了进一步的巩固。二是用电量增速进一步加快，预示工业生产增速回升。9月份，全国全社会用电量3224.08亿千瓦时，同比增长10.24%，增幅比8月份上升2个百分点，继续保持回暖态势。用电量增速加快，预示工业生产出现进一步回暖迹象。我国9月份规模以上工业增加值同比增长13.9%，增幅比8月份提高1.6个百分点。

　　2、从三驾马车分析，未来经济回升动力依然强劲

　　一是我国投资增长仍有后劲。第一，新开工项目增长仍处高位，为未来投资保持高速增长奠定了基础。今年1-8月份我国城镇新开工项目计划总投资由去年同期的下降5.1%转为增长81.7%，增速虽比上月有所下降，但仍处高增长。这表明未来一段时期我国固定资产投资保持高速增长具备坚实的基础。第二，以房地产投资为代表的民间投资的加速将进一步带动投资增长。前三季度，全国完成房地产开发投资同比增长17.7%，增幅比1-8月提高3个百分点，比去年同期回落8.8个百分点。其中9月份房地产开发投资同比增长37.1%，增幅比8月提高2.5个百分点，比去年同月提高24.9个百分点。9月份房地产投资增速已接近2007年下半年的高增长速度。第三，信贷资金并非固定资产投资主要来源，因此信贷增速放缓对投资增速影响不大。今年以来，国内信贷在我国固定资产投资来源中占比不到20%（往年占比更低），自筹资金占到50%以上，因此，即使下半年以来信贷增速有所放缓，其对固定资产投资的影响也并不大。第四，政府投资增长仍有空间。虽然在固定资产投资中，中央项目增速从40.3%的高位连续6个月回落，8月份为22.3%，但与此同时，地方项目增速却持续6个月增长，8月份增长了34.2%。在我国4万亿的投资预算中，明年还有超过5000亿的中央投资等待下发，明年我国政府投资仍有进一步增长空间。

　　二是消费增长势头良好。今年以来，政府将扩大消费、改善民生作为一揽子计划的政策重点之一。政府一揽子计划中多项政策着重启动住房、汽车等消费热点，取得很好的政策效果。房地产市场成交量明显放大、房价同比重回正增长。1-9月，商品房销售面积增长44.8%，增幅逐月提高。1-9月，中国汽车销售风景独好，累计产销接近1000万辆，全年有望突破1200万辆，已经稳居全球第一位。房地产和汽车销售的持续升温将带动下游关联产业的增长。如住房销售加快将带动装修装饰、家电、建材等相关产品的消费。而汽车销售上升将带动钢材、汽配、石油等行业的增长。预计随着经济形势的变化，包括就业、收入和股市的变化，在收入效应和财富效应的影响下，未来居民消费信心将呈提高态势，各类消费活动将进一步活跃，这将对经济增长提供稳定的支持作用。

　　三是全球经济将企稳回升，年底我国进出口同比增速有望恢复正增长。近期，世界经济复苏得到更多数据的支撑。9月份中国PMI出口订单指数比上月增加1.2个百分点至53.3%，是去年四季度以来连续11个月上升，而且连续5个月在50%临界值上方，预示出口状况将持续回升。考虑到去年四季度外贸急剧下滑而导致同比基数较低，在金融危机尚未完全退去的当下，往年三季度订单旺季推移到四季度的可能性较大。同时，国内投资和消费需求的持续高速增长，将使我国进口增速先于出口走出负增长。我们预计，今年四季度我国进出口增速都有望走出负增长，明年一季度将继续回升。

　　3、由于同期基数较低，今年四季度和明年一季度GDP可能出现较高增速

　　受全球金融危机的冲击，我国GDP增速在去年四季度和今年一季度出现快速下滑，增速分别为6.8%和6.1%，创下近年来的新低。但在我国4万亿经济刺激计划作用下，GDP增速在今年二季度开始触底回升，目前已经连续二个季度大幅回升，经济增长重回上升趋势。考虑到这一趋势短期不会逆转，加上去年四季度和今年一季度的低基数效应，我们预计今年四季度和明年一季度，我国GDP增长将可能进一步提速。

　　综合以上因素，我们认为我国经济回升的趋势已经明确，同比增速还会进一步加快。初步预计今年四季度GDP增速为9.8%，2009年全年GDP增速为8.5%左右。2010年全年GDP增速有望达到10%左右。

　　三、刺激政策近期不会退出，政策重心将明显转变

　　中国经济过快下滑的势头虽得到遏制，经济运行出现一些积极变化，但基础尚不牢固，且外部环境仍有不确定性。相比之下，资产价格上扬、通货膨胀预期和银行资产质量问题短期内不会构成我国经济复苏的压力。因此，短期内我国刺激经济政策不宜退出，但未来政策重心应做调整。

　　货币政策仍需保持一定程度的宽松。我们对未来货币政策的三种主要工具的运用及变动分别有如下预判：第一，央行票据和正回购等公开市场业务将是央行2009年内货币政策微调的主要手段，2009年内基本不存在利率下调的可能，2010年上半年存在利率上调的可能性，不过即使上调幅度也会较小。第三，2010年存款准备金率可能会上调。

　　积极财政政策与宽松货币政策的搭配是传统有效的反衰退手段。面对本次危机中产能的普遍过剩，货币政策的效力大打折扣，加之前期货币政策执行中的过度宽松倾向，进一步刺激的空间已经不大，因而积极的财政政策将成为刺激经济增长的主要手段。

　　消费和民生将成为财政政策关注的重点。国内消费需求不足对经济增长的制约在此次危机中暴露无疑。今年采取的“家电下乡”、“家具下乡”、“汽车以旧换新”等刺激消费的举措成果明显。目前国内消费整体上仍处于较低水平，因此，刺激消费将是财政政策的重点方向之一，预计会有进一步的直接或间接消费刺激措施出台，而消费金融公司试点的启动可能成为新消费刺激政策的重要依托。另外，中央投资中对廉租住房、棚户区改造等保障性住房建设，医疗卫生、教育、文化等社会事业发展以及农村水电路气房等民生工程和基建等民生领域的倾斜也将会对消费形成有效刺激。