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三大因素交互作用生成本次次贷危机

来源:中国资本证券网-证券日报
2010年02月10日08:48

  三大因素交互作用生成本次次贷危机

  □ 徐露菲

  次贷危机作为世界经济领域颇受世人关注的灾难性事件,在很大程度上主导着近年来的世界经济走势。虽然目前,美国经济和世界经济已经逐渐慢慢地从次贷危机中走出,但次贷危机留给我们的不仅仅是惨痛回忆,更引起我们深思的是:美国及世界目前的金融体系是否存有缺陷?又该是什么样的缺陷?怎样才能解决?我们是否能新建起一个比现有体系更强健的金融体系?

  次贷危机是外部经济环境和政策环境的影响、金融体系的制度设计的缺陷、市场主体和监管主体的有限理性三方面因素共同作用的结果。当然,在次贷危机蔓延的这三年间的各个阶段中,这三方面的因素所起的作用各不相同,分述如下:

  一、外部经济环境和政策环境的影响

  外部经济环境和政策环境的影响主要是房地产价格的迅速回落,而此轮房价下落前的高价正是由此前政府在网络股泡沫破灭之后为刺激经济而实行了数年的低利率所推高的。自遭遇了高科技股泡沫破灭以及9.11恐怖袭击事件的双重打击以来,为防止经济下滑,美联储连续大幅降息500多个基点,尤其是在2003-2004年长达15个月的时间里联邦基准利率维持在1%的历史低位。宽松的货币环境创造了过剩的流动性,推动了房价攀升,也大大刺激了抵押贷款供需双方的胃口,美国次级抵押贷款业务开始迅速发展。而在美联储启动加息周期之后,房价开始大跌,并进而导致了次贷危机的爆发。

  二、金融体系的制度设计上的缺陷

  次级债运作过程的信息不透明、金融机构公司治理机制上的缺陷、监管体系上的缺陷这些金融体系制度设计上所存在的缺陷也是导致次贷危机的重要因素。从次级贷款,到MBS,再到CDO,最后是到基于CDO的CDS、ABX等衍生金融产品,这一系列的证券化过程全由专业的投资银行来操作。投资者是难以完全了解其过程的,而且,即使投资者能获取到完全的信息,他们也未必能基于这些信息做出明智而正确的判断。虽然,发放次级贷款和将次级贷款转发为次级债券及一系列衍生金融产品的金融机构,在金融体系的各类金融机构中只是少数派,但美国乃至全世界大量的商业银行、投资银行均投资了次级债券及其衍生品。如此之多的金融机构不避风险,争相投资高风险的次级债券及其衍生金融产品,不能不说是各家金融机构的公司治理机制存在缺陷。

  三、市场主体和监管主体的有限理性

  次贷危机的爆发,还是由市场主体和监管主体的有限理性所造成的,是借款人、银行、投资者、监管机构未能有效利用其所掌握的信息,作出最优决策的必然结果。当然,申请次级贷款的低收入阶层、少数族裔、新移民们只是想要拥有一个属于自己的房子而已。但无疑在房价过高之时,冒险贷款购房,无疑不是十分理性的决策。在高房价的形势下,次级贷款和次级债券的规模日渐扩大,面对这一严峻形势,监管机构并未有所行动,而只是听之任之。这一方面,是由于监管机构所奉行的不过多干预的政策所致,另一方面也在于其人员配备、机构规模等方面的限制而使得其心有余而力不足。但监管机构未能在危机爆发之前认识到问题的严重性并采取相应的措施,确实是危机爆发的一个重要原因。

  以上三方面的原因,是导致次贷危机的直接原因。但除了以上因素之外,还有三方面的深层因素,是促成了次贷危机的爆发,并使得其影响如此之大的重要原因。

  次级债券自身的特点:虽然说次级债券及相关的衍生金融产品在次级贷款的基础上进行了多次处理,其现金流的状况已与单笔的次级贷款大是不同,但是,这些金融工具的价值都是以次级贷款合约的现金流量为前提的。每一次转换,都不会改变作为其基础的次级贷款合约的现金流状况。相应产品的投资者只是为了其投资品的多样性和流动性多支付了这一系列转换过程的交易费用而已。

  过高的家庭债务负担:由于完善的社会保障体系和金融体系的存在,相对于发展中国家,美国居民在其一生中能借助于社保体系和金融机构之力而享受到更为稳定的现金流所带来的便利。而这,也就意味着当美国的中低收入家庭想要借债时,总是能够从金融机构借到。这也将这些家庭的收入波动所带来的风险转移到了金融机构之上。当外部经济环境巨变,使得大量的中低收入家庭的收入出现大幅下滑、或者使其认为继续执行现有合约不再合算时,其与金融机构之间的贷款合约便会出现大量的违约,进而,金融机构的经营便会大受影响。

  衍生金融产品所带来的过大的放大倍数:自2000年以后,美国的抵押支持证券(MBS)的规模迅速增长迅速。而在MBS基础之上的CDO、CDS、ABS等,由于多次打包,反复出售,其发行的具体数额已很难统计。如此之大的基数,再加上基于这些金融产品的众多衍生金融工具,使得次级贷款市场的变化对整个金融体系和经济体系的影响被放大了许多倍。因而,也使得在次贷危机爆发以后,凡在美国市场上进行了投资的商业银行、投资银行、投资基金、共同基金无一幸免,纷纷受到影响。

  金融业虽然只是经济体系的众多产业中的一个,但该产业是一个最易受各种因素影响的不稳定的产业。而且,该产业的波动,会迅速地影响到其它一切行业,从而对整个经济体系产生不可估量的影响。于是,提高整个金融体系的效率和稳定性,便显得十分重要了。当然,政府可以通过各种行动,在较少干预的情况下,帮助金融企业提高其理性决策的能力;改进其公司治理结构,提高其高管目标与公司机构目标的相容性。

  那么,政府还能做什么呢?政府在宏观经济政策和微观经济政策之外,还能否在产业层面上,采取一些措施,以提高金融体系的稳定性而又不影响到该体系的效率呢?笔者觉得政府可以通过赞助中立性的研究来制造准确、有效的信息,并将这些信息通过有针对性的渠道传达开去,来提高改变个体决策的信息结构,也是办法之一。

责任编辑:侯力新
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