何以通缩会催生通胀预期

　　2009年全球经济大幅衰退，负增长超过3%，全球处在通货紧缩的状态，CPI全球平均水平—2%左右。将来的复苏因此存在巨大的不确定因素。2009年中国经济始终处在通缩阴影下，全年CPI-0.6%。但在去年11月CPI同比转负为正之前，通货膨胀预期似乎就开始形成。国务院常务工作会议在11月就提出“通胀预期管理”，货币政策也在11月出现“动态微调”的新提法。而“通胀预期管理”经过中央政治局工作会议、中央经济工作会议、两会政府报告反复认定，应是对当前“通胀预期正在形成”的形势判断的共识。

　　为什么在通缩形势下会产生通胀预期呢？细致讨论这个问题，有利于研究通胀演变，有利于管理通胀预期，有利于最终防止通货膨胀恶化。

　　笔者以为，这次通胀预期过早形成，有四方面的原因。

　　首先，通货膨胀是“货币现象”已形成了主流共识。“通货”是流通中的货币，“通货膨胀”指经济运行中的货币太多。通胀用价格水平指标表示，明确了价格水平与经济运行中货币的关系，显示价格水平大幅上涨与流通中的货币膨胀，表述的是同样的意思。特别是经历了最近一次2007年下半年到2008年上半年的通胀以后，通胀是一个“货币现象”的观念，得到了普适性的认同。

　　其次，刺激经济计划发行了空前规模的货币。我国去年新增贷款近十万亿，货币供应量增长超过29%，过度宽松的信贷，已形成了一些值得关注的现象。2009年经济增长8,7%，但M2增长达到29.3%，货币供应量增长近4倍于实体经济增长，说明去年银行巨额信贷中较大规模资金并没有完全进入实体经济。值得注意的是，去年银行房屋抵押贷款和开发信贷均超万亿，近30%的货币供应量增长的货币创造过程，有可能是在银行与楼市和股市的资产市场之间空转完成的。如果一元价值对应着4元货币，价格水平迟早会上涨。这种状态意味着，去年最终的货币环境，已埋下了“通货膨胀”预期的隐患。

　　今年第一周，银行新增信贷日超千亿，遂产生1月新增信贷再超万亿，第一季度新增信贷再超4万亿的预期。超高新增信贷规模，说明银行流动性充裕，银行具备推动与2009年同样规模的新增贷款的冲动。年初大规模的新增信贷，会在全年范围内产生最大的乘数效应创造货币，进一步增加流动性。

　　第三，通胀预期是一个领先指标。通胀与货币发行并非如影随形，但是通胀预期，或者说对通胀可能会恶化的担心，在通胀是“货币现象”的共识下，却与货币大幅增长密切联系在一起，“先”通胀而形成的。

　　2009年过剩流动性的货币环境的已然存在，2010年国内外又存在许多价格水平上涨压力的新增因素。国内要素价格体制改革，资源税的改革，国外石油和大宗商品价格上涨等等，都可能成为价格水平上涨的新压力。特别重要的是，所有相关方面，包括银行、企业、房地产市场、资本市场，仍然停留在2009年的非常态的货币环境中，至少在去年末今年初对货币政策“适度宽松”的“适度”的判断，从决策到行为，没有任何实质性的改变和准备。这些经济主体年初的信贷行为发出的信号，似乎是今年与去年的货币供应不会有太大变化，基本忽略了货币政策的“适度”部分，放大了宽松部分。与2009年经济大幅下滑的情况完全不一样，经济增长基本稳定的态势下，2010年货币供应量继续大幅度增长，无疑强化了可能制造通胀的货币环境的预期。

　　第四，CPI数据转负为正呈上升态势。讨论通胀一直有个误区，即把CPI上涨等同于通货膨胀。经历了2009年下半年连续5个月环比正增长以后，CPI在11月经同比转负为正。2010年随着经济增长的态势稳定，总需求推动的经济增长，价格水平一定随之进一步上涨。而且由于翘尾影响，特别是第一季度的季节性因素叠加，CPI很容易有较大幅度上涨。“CPI上涨等同于通货膨胀”的认识误区，会促使人们过早形成通胀心理预期。

　　这就是为什么2009年的平均通胀呈负数，但通胀预期心理却挥之不去的原因。

　　因为通胀是一个货币现象，由此引起对将来通胀形势的担心，是一种认识上的进步。不过“通胀预期”并非“通胀”，这一定要严格区分。通胀预期也并不意味着通胀一定会恶化，对通胀预期的管理，正是为了避免通胀恶化。（作者系银河证券首席经济学家） (来源：上海证券报)