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张涛:修复货币环境需要更多“加法”

来源:搜狐财经 作者:张涛
2010年08月03日09:50

  (专供搜狐财经稿件 请勿转载)

  在如何修复货币环境这个问题上,一味追求央行施以“减法”恐难见成效,而更应该从“加法”上动脑筋,即通过提高实体经济的潜在增长率,以达到实体经济对货币吸纳能力的提升,将货币之水变为经济之蜜

  伴随上半年经济数据的公

布,今年经济运行“前高后底”的态势已成共识。然而A股市场却在趋缓的经济数据下,一改4月以来的跌势(自4月中旬至6月底,A股由3166点下跌至2373点,跌幅达25%,成为上半年全球仅次于希腊的最差市场),近一个月的时间,股指反弹了近12%,涨幅位列全球第三(见图1)。

图1:7月份全球主要股指涨幅
图1:7月份全球主要股指涨幅

  这种反差的出现,缘由无外乎是市场对未来政策微调的预期,况且最高决策层已经明确“无论是解决长期存在的体制性、结构性问题,还是解决经济运行中突出的紧迫性问题,都要在保持经济平稳较快发展的前提下进行”,因为“从我国目前所处的发展阶段和劳动力供求状况看,经济增长只有保持在8%左右,才能保持就业的基本稳定,低了就会出问题。

  由此,在二季度经济放缓是政策主动调控结果的判断下,出于对未来经济运行稳定的保护(8%的增长底线不能破),在政策层面做出适时、适度微调就成为必然,这意味着自去年下半年以来不断加码的“退出”之路可能会有所放缓(见表1),但绝非是“二次刺激”。

表1:中国反危机的经济刺激措施启动和退出比较
表1:中国反危机的经济刺激措施启动和退出比较

  在“二次探底”担忧不断上升,美欧关于财政刺激进退严重分歧以及亚太区启动加息国家不断扩大的外部经济环境下,中国政策可能出现的微调局面,不免让人对于经济结构调整的进程重新担忧起来。对于中国的调控者而言,当下更像是“拆弹专家”,而眼下最危险的炸弹就是如何修复反危机中陡然变化的货币环境(资产泡沫和通货膨胀的温床),同时还要保证经济运行的平稳(见图2)。这就要求作为总量调控的货币当局,对于修复货币环境,存在一个拿捏程度上的把控。

图2:货币环境逆转之后,修复成难点
图2:货币环境逆转之后,修复成难点

  而央行也在其《2010年二季度中国宏观经济形势分析》中指出:“未来经济放缓趋稳的可能性较大,但出现二次探底的可能性不大……今后一段时期,仍将保持宏观经济政策的稳定性与连续性,提高宏观调控的灵活性与针对性,处理好保持经济平稳较快发展、调整经济结构和管理通胀预期的关系。”随后央行官员在对报告的解读中,则更是强调了“根据新形势、新情况加强适度微调”。然而“近年来货币政策的自主性和有效性受到外汇占款较快增长的严峻挑战……货币供给呈现出较强的内生性特征……央行票据的大量发行和存款准备金的频繁调整等也对商业银行的经营行为乃至金融体系的运行效率造成一定影响”,更为重要的是,作为反危机措施的一个必然结果,经济增长对于信贷的依赖度大幅上升,新增信贷占名义GDP的比重已由2002年至2007年15%的平均水平,升至目前的接近30%左右(见图3)。

图3:新增贷款占名义GDP的比重不断攀升
图3:新增贷款占名义GDP的比重不断攀升

  在货币政策自主性与有效性弱化和经济增长对信贷依赖度提升的双重压力下,央行的实际调控空间相应被严重削弱,再加上央行一直以来颇为得心应手的数量工具的政策效应也呈递减态势(张涛:央行后期调控要看财政脸色),因此,在如何修复货币环境这个问题上,一味追求央行施以“减法”恐难见成效,而更应该从“加法”上动脑筋,即通过提高实体经济的潜在增长率,以达到实体经济对货币吸纳能力的提升,将货币之水变为经济之蜜,更重要的是,这种加法与结构调整是相得益彰。

  如果能够达成这样的共识,那就需要各监管当局之间增进协调配合,共做加法。因为就目前调控的格局而言,我们更多的是看到各监管部门分而实施的行为路径,而这种具体化的宏观调控,很容易让实体经济无以适从。例如,为了避免中国银行业因反危机的逆周期扩张而出现重现系统性风险,相关监管部门已经采取了提高资本充足率、贷款额度控制、严查融资平台贷款、叫停银信合作、管制地产按揭乃至贷存比旬度考核等一系列措施。然而正是由于货币环境的逆转,为了在短期内达到政策效果,“一刀切”、“新老划断”等典型的行政干预手段频现,极大削弱了经济运行自身的纠偏机制,甚至会产生矫枉过正的局面。例如就6月底被叫停的“银信合作”,原央行副行长吴晓灵女士就鲜明指出“对于非银行信贷,即不在银行资产负债表上的金融业务一定要放一条活路,否则就会把经济憋死……缘于银行资产负债表之外的融通资金活动,这并不是坏事,正是这些活动给了经济以活力”。

  因此,要在经济平稳运行的基础上进行结构调整,“区别对待”的货币环境修复路径真正需要的是各部门的沟通和配合。如今人口红利、制度红利、全球化红利因经济周期性运行均已发生变化,2008年全球金融危机的发生无疑加速了这种变化,中国又肩负内部结构调整、外部重构经济秩序的双重重任,我们更希望看到“拆弹专家”们的通力合为,而非分兵前进。

  (作者系财科所经济学博士,供职于中国建设银行金融市场部,现挂职乌鲁木齐市商业银行行长助理)

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