中国货币为什么这么多

　　2009年中国的实体经济只有美国的三分之一略强，但广义货币却高出美国近5%

　　【财新网】（专栏作家 王兰）由于一个支付项目，笔者对中国货币发行及相关数据做了一番分析，整理出来供讨论。

　　中国目前货币供应量的层次划分基本采用了国际通用统计原则，可比性较强，其中现金M0：流通中的现金；狭义货币M1：M0+企事业机关团体部队存款+农村存款+信用卡类存款等；广义货币M2：M1+居民储蓄存款+企业定期存款+外币存款+信托类存款+证券公司客户保证金等。广义货币M2最具代表性，下面以M2为重点，所有中国货币数据均来自人民银行公布资料。

　　中国自1999年以来M2 和M0的情况见下图（2010年M2 和M0均为上半年末数据），由图中可以看出10多年来 M2增长迅猛，其中M0比例由1999年的11.44%持续下降到2010年的5.77%，说明现金比例在逐年缩小，流通支付方式在改进。

　　自1999年以来，中国广义货币量M2和同期实体经济规模GDP的情况见下图（为和同期货币量可比，GDP采用了当年价格数，2010年GDP采用上半年数且假定下半年和上半年一样，2010年M2采用上半年末数且假定下半年不再增加），由图中可以看出10多年来中国的货币量和实体经济规模间的距离在拉大（说明金融在加速深化抑或泡沫程度在加剧？）

　　1999-2010年间，GDP年复合增长率为13%（当年价格数，比可比价格数大），M2年复合增长率为17%。M2/GDP见下图。

　　中国广义货币M2不但纵向和自身的实体经济比增速惊人，横向比较也很突出，2009年末中国的M2为610224亿元人民币，按该时点汇率中间价折合为8.94万亿美元，美联储公布的2009年末美国的M2为8.54万亿美元，而2009年中国的名义GDP约为美国GDP的34%，也就是说2009年中国的实体经济只有美国的1/3略强，但广义货币却高出美国近5%，到今年8月末，中国广义货币已高出美国约17%，这着实出乎预料。相似的一个例子或许是日本，据日本银行（央行）公布的数据，2009年末日本的M2为764.6万亿日元，按该时点汇率折合为8.60万亿美元，而同期日本的实体经济和中国差不多大。中美日三国统计口径虽不完全一致但不会构成差别主因，原因除了美元给美联储带来的特殊性外，是不是中日两国的高储蓄率影响了其货币作用的发挥？或许和中日两国都有大量的贸易顺差、从而带来巨额外汇储备占用了大量本国货币也有关。以中国为例，在央行的资产负债表中，资产中一部分是国外净资产，其中大部分是外汇（占用了相应的人民币），当央行资产负债表合并到货币概览时，该部分并入了国外净资产，它和货币概览中的另一部分资产国内信贷不同，在外汇形成后只起到计价占款的作用，没有再参与国内实体经济，对应货币概览中负债的主要部分M2。为准确反映M2与实体经济关系，我们假定从货币概览的资产和负债中都去掉外汇（占款），调整后的M2称为M2*，M2*= M2-外汇占款，1999年以来M2*和GDP的关系如下图（GDP样本同上，2010年M2和外汇占款均采用上半年末数推算全年），图中表明剔除外汇后广义货币和实体经济的背离程度大为减轻。

　　综上，能够较明晰得出以下结论：1.中国近10多年来现金使用在广义货币中的比例在逐年下降；2. 近10多年来中国广义货币的增长明显大于实体经济的增长，且呈扩大趋势；3.中国的出口导向政策带来的巨额外汇储备可能是诱导中国广义货币偏多的原因之一；4. 中国广义货币和实体经济比偏多的状况自2009年开始加剧（即使剔除外汇占款也如此），说明中国为应对此次金融危机采取的措施表面看是扩张的财政政策，其实是伴随着巨量的货币扩张，且具后续效应。

　　有些问题，笔者限于能力和精力不敢强作解人，提出来供大家探讨：

　　1.近10年来，中国的实体经济增长对货币增量的依赖程度在加深是不争事实，其中的一个原因应该是货币流通速度在下降，但下降的原因和度量尚需分析，和行业、企业乃至个人的资金周转情况存在怎样的关系？

　　2.中国的广义货币对实体经济的比值是个例还是普遍现象（在同增长阶段的经济体中）？这需要更多样本的交叉比较分析，如分析金砖四国相应数据及结构等；

　　3.中国巨额外汇储备对应的人民币占款会不会是中国经济的一个潜在风险？自2009年开始的巨量货币扩张后续风险有多大？如这两个因素不幸叠加会构成中国经济的系统性风险之一？

　　4.考虑到中美日三国的实体经济规模，和中日两国相比美国的M2偏少，是不是美国的直接市场（包括债券市场）更发达，在推动实体经济上起了部分弥补作用？另外是不是美国的M3更大？因金融发育阶段不同，美国更靠M3-M2来起作用？也许是怕吓着全世界，美联储从2006年3月开始不再公布其M3数据，采用其最近公开的2006年2月数据，当时美国的M3/M2为1.53，日本2009年末的M3/M2为1.39。中国没公开过M3，统计口径是M3=M2+金融债券+商业票据+大额可转让存单等，中国2009年末的金融债券+商业票据为M2的9%左右，考虑到M3中的其他构成部分，笔者估算2009年末中国的M3/M2应该不会超过1.15；

　　5.中国近10多年 M2迅猛增长似乎并没有带来CPI的相应幅度上涨（两者会有一定的时滞），原因何在？有人质疑中国CPI的可靠性，长时间样本下计算增量，可靠性问题不大。推测的一个原因是中国目前八大类构成的CPI不够全面，M2经过一段时滞后既作用在CPI物品上，也作用在其他物品的价格变化上，我们且称它们为非CPI，也就是说M2之所以没有带来CPI同幅度上涨，是被不在CPI类的物品吸收了，带来了非CPI价格上涨（如房地产和其他资本品等的价格变化），推测是否成立及如何量化有待专门研究。

　　中国经济领域里不少存在的问题与巨量货币的发行都有关联，推本溯源，政府与其花大精力去关注禽蛋粮油房产股票的价格不如更多关注央行的“货币闸门”，因为较长时间内任何的价格变化根本上说都是货币现象。■