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汇率之争与如何保卫人民币资产

来源:第一财经日报
2010年11月19日01:27
  中国经济的本质特征决定了任何调整都是温和的,虽然主观上希望猛烈一点,可一旦经济发出不良信号,那谁都不愿意看到。因此,人民币虽然需要升值,但却不会大幅升值;中国经济需要紧缩,但加息会适可而止,经济减速也是一个和缓的过程

  笔者一直不认同全球即将爆发货 币战、汇率战、贸易战的看法。战争,哪怕是商业领域的“战争”,也不符合任何大国的利益。正因如此,才需要有G20,需要协调各国广泛存在的利益冲突。

  目前,世界大国间的利益冲突广泛存在,误会也不少,比如汇率之争。将各个大国间的汇率之争解读为某种遏制、某种阴谋,是失之偏颇的。要保卫人民币、保卫我们每个企业和家庭的财产,需要客观地理解全球政治关系与经济本质,以及为什么大国间必须保持密切的经济联系。

  汇率之争的本质是全球经济失衡

  过去的几个月,媒体关注的热点之一是各国的汇率之争,是美联储的第二轮量化宽松,而笔者以为未来大家将关注一个新热点,那就是全球经济开始纠正失衡现象,新兴市场国家与发达国家的货币政策开始分道扬镳。

  笔者以为,之所以有汇率之争,本质原因不是“货币战”,而是全球经济的确存在失衡现象。这种失衡不仅是发展速度上的失衡,同时也表现为流动性失衡、真实购买力失衡。

  怎么解释汇率的失衡?我们可以诉诸于百姓的感受:一方面是西方国家天天都在压人民币升值,而我们感到的却是手中人民币一天天在贬值。

  其实,不仅是中国,几乎所有新兴市场国家都普遍存在本币对发达国家货币的升值压力、但其国内的购买力却面临贬值的现象。这种背离现象的典型表现就是:一方面本币对美元、欧元、日元等西方国家货币大幅升值,热钱不断涌入,但却无法有效阻止热钱的进入,更不敢大幅加息,使得货币政策陷入两难。另一方面就在犹豫和纠结之时,通胀以及资产泡沫又来了。

  为了对抗通胀,新兴市场国家纷纷被迫选择加息,以降低经济热度。发达国家则恰恰相反,由于经济复苏乏力,最后只能选择扩大量化宽松规模——由央行购买政府债券。但是,即使这样,商业银行的消费贷款和企业贷款仍然徘徊在低位——说明没有人敢借钱。贷款没人要,说明实体经济很冷,于是只能指望汇率再低一点,以取得相对竞争优势。于是汇率之争就愈演愈烈。

  中国经济病根

  中国的情况在新兴市场国家中是个典型。近几年来,在人民币汇率不断升值的大背景下,中国对流动性却长期处于“饥渴状”,一方面是GDP的增长过度地依赖货币投放,另一方面,无论货币政策如何强调“稳健”,市场都刹不住,稍微一放,就成了超宽松。我们的贷款利率虽名义上很低,但那是针对大型国有企业,真实的社会平均筹资成本却很高,而多高的利率,也能找到客户。与此相对应的是,无论政府如何想方设法管制热钱涌入,热钱仍然见缝就钻,见缝就“下蛆”——爆炒一把。

  那么,中国病的病根在哪儿?笔者认为,就在于经济过热,发展速度太快。

  决策者似乎也已经认识到了这一点。所以,我国开始步入加息周期,G20峰会前夕央行还急急忙忙提高了存款准备金率。这一切都意味着,中国将主动调整长期存在的经济过热现象。

  预计未来几个月中,一方面将加快人民币升值步伐,另一方面则会提前进入货币紧缩周期——回归货币环境正常化——即收紧贷款规模,较大幅度地提高存贷款利率。

  这两件事看似矛盾,其实是一股劲:人民币对外升值,解决国际经济失衡问题;货币环境紧缩,解决对内经济失衡问题。

  在此,我还要解释一下:为什么人民币的国际购买力与国内购买力会出现如此长期、严重的背离。

  长期以来,由于中国不希望人民币过快升值,因此更不希望利率高于欧美国家利率。我国央行一直强调,希望大国能够保持货币政策同步,或曰中国央行将保持与发达国家退出“超宽松”政策的一致性。由此中国经济热度与欧美国家完全是“冰火两重天”,货币政策同步,意味着人为地制造“洼地”,必将导致热钱涌入。为了对抗热钱,只能压低人民币汇率,压低中国劳动者的劳动力价值,压低中国的物价指数,结果导致外贸顺差越来越大,热钱涌入导致外汇占款也越来越多,货币投放也越来越大;同时,通胀风险则慢慢积累,热钱到处乱窜;而由于中国劳动者的劳动力价值被长期低估,劳动者收入低,物价就不能涨,于是只能严控农产品涨价,最终使得长期积压的农产品价格出现爆发式飞涨。

  对策及影响

  由此,笔者以为,货币政策必须做出调整。而一旦调整,影响力巨大。

  我们知道,中国的紧缩其实早在去年末就已经开始,但比较温和,4月中旬由于房地产市场出现暴涨,从而推出房地产新政,才是比较严厉的紧缩措施。而开始加息周期则是更严厉的紧缩。未来的宏观经济政策目标不仅是要降低房地产市场的热度,而且要降低整个经济的热度。

  而我国的加息出现在美联储基本确定推出第二轮量化宽松之后,因此政策信号比较明显,那就是在退出和紧缩方面,不与美联储同步了,分道扬镳。

  货币政策转向是一个周期性现象,不可逆现象。即,一旦宣布对通胀宣战,防止经济过热,连续加息就不可避免。

  与通胀作斗争,从来都没有双赢。

  首先,在加息预期形成后,物价还没有跌,资本市场就会先跌,最先反应的就是股市,随后还有房市。股价调整、房价调整,然后才是物价,物价是最顽固的,此起彼伏。

  对中国投资者影响最大的可能是股市。G20会议后,中国股市已经出现了两次暴跌,下跌幅度超过300点。这是因为经济降温的预期导致市场对中国A股将全面重新估值。如果中国央行选择连续加息,中国股市也会进入相对较长的调整期。

  但是,这样的调整会持续多久呢?

  中国经济的本质特征决定了任何调整都是温和的,虽然主观上希望猛烈一点,可一旦经济发出不良信号,那谁都不愿意看到。因此,人民币虽然需要升值,但却不会大幅升值;中国经济需要紧缩,但加息会适可而止,经济减速也是一个和缓的过程。

  由于通胀顽固,经济热度不可能一下子消退,所以即使在调整趋势发生之后,我们仍会看到热钱加速流入中国。单纯看息差,由于中国加息、美国减息(量化宽松相当于减息75个基点),息差加大,国际资本也将继续向中国转移。

  这些热钱到哪儿去?为了防止物价上涨,农产品市场将处处设防;为了防止房地产市场再度热炒,中国将严格限制外资进入这个领域。于是,中国股市将成为热钱几乎唯一的栖息地。由此我们可以理解,为什么在G20峰会达成容许新兴市场国家进行适度资本管制的同时,周小川行长却提出了管理热钱需要“池子”的说法。

  在此我还要指出,一个更大的流动性之源正在形成。

  人民币升值意味着什么?意味着中国制造不再便宜,意味着中国劳动者的劳动力价值需要重估。从理论上说,人民币汇率的调整,意味着人民币国际购买力与国内购买力严重背离趋向的调整——人民币对外升值的前提必须是中国劳动力价值的整体重估。

  所谓劳动力价值重估,很大部分需要靠直接提高劳动者收入来实现,而劳动者收入提高会引起社会成本的提高,形成成本推动的通胀。可以预见的是,涨薪将成为2011年的潮流,这是新的流动性泛滥的源泉,是新一轮通胀的起因——由成本上升导致的流动性泛滥,将助推由货币多发、经济过热导致的流动性泛滥。

  笔者还预计,中国商品能够经受住涨价考验,外贸顺差将很难减少——卖的东西可能少了,但出口额却还会增加。贸易顺差增加,资本管制继续,人民币被动增发还是不可避免,因此,流动性过剩并泛滥将是长期的。

  两股货币流汇集在一起,力量巨大,为了防止它们冲击实体经济,冲击商品物价,必须要加以疏导。如何疏导?最终还得靠股市做池子,做泄洪区。因此,中国政府对股市泡沫的容忍度会提高,对物价上涨的容忍度也需适度提高。股市的前景是光明的。

  (作者系中国农业银行总行高级专员)
(责任编辑:克伟)
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