估值业绩“双杀” 小盘股加速“挤泡”

　　去年12月下旬以来，市场延续震荡下行的格局，去年风光无限的小盘股急转直下，成为市场最重要的变化特征。据统计，2010年12月20日至今，创业板和中小板分别累计下跌16.99%和14.62%，而同期全部A股和沪深300分别下跌5.09%和7.66%，大小盘之间的表现差异巨大，使得小盘股沦为年内的最大输家。

　　经历了一个月以来的下跌，中小板和创业板的估值出现明显回落。按照整体法剔除负值，以2010年三季报乘4/3为财务匹配规则，中小板和创业板在2010年12月20日的市盈率分别为50倍和77倍；而截至2011年1月21日，二者的估值已经回落至43倍和64倍。

　　从2010年初开始，对于小盘股估值泡沫膨胀的声音就不绝于耳，但小盘股却丝毫不为所动，股价持续大幅攀升，估值更是不断创出新高，相对大盘股的估值溢价也在11月底达到了307%的惊人高度。尽管市场的趋势力量令强弱逆转并不容易，风格转换几次被扼杀在摇篮中，但严重高企的估值溢价向合理水平回归仍是必然。而当这种估值纠偏的临界点被真正触发时，小盘股的估值终于以一个月内15%的降幅拉开了“挤泡泡”的序幕。

　　不过，这种疾风骤雨般的下跌，却并没有令当前小盘股估值的吸引力得到多少提升，当前市场对小盘股的情绪依然谨慎。一方面，相对沪深300不足14倍的市盈率，当前小盘股的绝对估值水平依然处于高位；估值既然在过去曾经飙升50%，为什么就一定只回落15%？另一方面，在当前严峻的通胀形势下，不论是持续抬高的成本压力，还是对紧缩政策可能误伤经济的担忧，都会对小盘股的盈利情况乃至盈利预期带来负面影响。

　　通胀的持续上行无疑会对相关行业产生较大影响。这其中，上游资源品将享受生产资料价格的上涨，而成本的传导机制则将导致下游行业的成本不断攀升，从而对这些行业的毛利率构成制约。A股市场中，小盘股多数属于制造业、消费品等中下游行业，在物价和人力成本持续上升、经济增长并不确定的背景下，这些上市公司不得不接受从原料到半成品涨价的层层传导，成本压力逐步凸显。

　　事实上，2010年下半年通胀开始明显升温，而小盘股的毛利率恰恰在三季度出现回落。据统计，按照去年中报，创业板和中小板的销售毛利率分别为36.87%和23.43%；而按照去年三季报，创业板和中小板的销售毛利率则小幅降至36.55%和23.25%。需要指出的是，CPI同比增速在去年四季度加快上升，去年10月和11月分别突破4%和5%，12月依然在4%以上，而三季度均在4%以下。这就意味着，四季度成本上升对小盘股的影响将显著高于三季度，而这种影响很可能造成毛利率的加速下降。

　　此外，由于翘尾因素高企、春节临近、天气异常等因素，1月份CPI同比增速很可能再度大幅反弹，甚至上半年的通胀压力也难以减退。在此背景下，加息预期再度升温，并且市场对加息幅度和次数的预期亦在上调。甚至，对加息的恐慌正在演变为对紧缩政策是否误伤经济的担心，而市场的这种担心无疑会降低对上市公司的业绩预期。

　　对于小盘股来说，在当前估值高企的背景下，通胀导致的业绩以及业绩预期的下降可能导致业绩估值出现“双杀”的局面。这种“双杀”，必然将加快小盘股“挤泡泡”的进程。记者 李波 (来源：中国证券报)